事件概述
　　2023年1月5日，九江银行股份有限公司发布2018年第一期二级資本債券不行使赎回选择权的公告。
　　分析与判断
　　九江銀行为一家城商行，总部位于江西省九江市。截至2023年1月4日，九江银行有2只存量二级資本债和2只存量永续债，二永债存量余额合计100亿元,二级市场估值收益率均值为4.37%。由于九江银行主体评级为AAA级，且为江西省首例公告不赎回的銀行，其不行使赎回权的行为引起市场广泛关注。
　　《商业银行资本管理办法(试行)》中规定银行赎回二级资本工具的条件包括: (1)使用同等或更高质量的资本工具替换被赎回的工具，并且只有在收入能力具备可持续性的条件下才能实施資本工具的替换; (2)或者行使赎回权后的资本水平仍明显高于银保监会规定的监管资本要求。此外根据“18九江银行二级01”募集说明书，经银监会事先批准，发行人可以选择赎回本期债券。给予以上规定情形，我们对九江银行此次不赎回行为作出以下猜想:
　　猜想一:虽面临一定的再融资压力，但这并非不赎回行为的主因
　　取消或推迟发行债券情况可以直接反映银行再触资难度。2022年九江銀行全年共发行163只债券，取消发行1只存单，取消发行比例为0.6%，与其他有存量二永债的银行相比，这一比例并不算高。从注册批文情况来看，2022年九江银行并未获得发行银行二级资本债或银行永续债的相关额度批复，因此并不存在未发行或发行不成功的情况。
　　九江銀行盈利能力欠佳，该事件或对其未来再融资能力产生负面影响。2021年九江银行净利润和营业收入同比增速为正，分别为4.4%和1.53%，但明显低于全国城商行平均水平。综合来看，九江銀行虽然面临一定的再融資压力,但这可能并非此次不赎回行为的主因。
　　猜想二:银行资本充足率较低且资产质量欠佳，避免资本水平进一步恶化或是不赎回的主因
　　2022年三季报显示,九江银行资本充足率、一级资本充足率和核心一級资本充足率分别为12.99%.11.02%和8.42%,其中资本充足率和核心一级资本充足率均低于全国城商行平均水平。我们测算，若此次九江银行行使赎回权，其资本充足率或将降至12.6%左右，仅高于监管标准约2.1个百分点。
　　由于赎回后的资本充足率依然满足监管要求，不赎回的主因或为资产质量欠佳。从2021年起九江银行关注类贷款比率持续上升,2022年Q2九江银行不良贷款率和关注类贷款比率分别为1.57%和4.17%,不良及关注类贷款比率已经高达5.7%。目前不良及关注类贷款总额为158.7亿元,其中关注类贷款2022年.上半年增加21.2亿元至115.3亿元，若“问题”贷款处置及核销规模较大，资本充足率或将面临不足。同时近年来九江银行资产规模扩张较快，近三年资产规模增速平均为14%,高于全国城商行平均水平12.2%。从货款投向来看,九江銀行的房地产贷款占比合计高达23%，虽满足集中度要求，但远高于全国城商行平均水平16.5%，问题贷款或受地产行业及民营房企违约所致。
　　综上，我们认为监管不同意赎回或因考虑到问题贷款处置及核销，行使赎回权后的资本水平或将明显低于监管要求。因此，此次不赎回的主因可能在于地产集中度偏高、经济下行周期逆势扩表之下银行问题贷款激增。
　　关注问题贷款拖累下，AAA评级二級资本债不赎回风险。根据我们此前报告中构建的打分模型(《哪些银行存在不赎回二级資本债的风险？》),除了低评级中小银行外，部分AAA级城农商行虽然评级较高，但资本充足率较低、不良及关注类/重组类贷款比率较高、地产集中度较高、到期压力较大可能导致二级資本债不赎回风险，建议投资者重点关注高评级金融类企业2022年年报“问题”贷款处置及核销带来的债券估值波动风险及资本补充工具不赎回风险。
　　风险提示.
　　监管政策超预期;信用风险事件的不确定性:模型存在误差。
　　

研究报告全文：2023年1月5日九江银行股份有限公司发布2018年第一期二级资本债券不行使赎回选择权的公告九江银行为一家城商行总部位于江西省九江市截至2023年1月4日九江银行有2只存量二级资本债和2只存量永续债二永债存量余额合计100亿元二级市场估值收益率均值为437由于九江银行主体评级为AAA级且为江西省首例公告不赎回的银行其不行使赎回权的行为引起市场广泛关注商业银行资本管理办法试行中规定银行赎回二级资本工具的条件包括1使用同等或更高质量的资本工具替换被赎回的工具并且只有在收入能力具备可持续性的条件下才能实施资本工具的替换2或者行使赎回权后的资本水平仍明显高于银保监会规定的监管资本要求此外根据18九江银行二级01募集说明书经银监会事先批准发行人可以选择赎回本期债券给予以上规定情形我们对九江银行此次不赎回行为作出以下猜想猜想一虽面临一定的再融资压力但这并非不赎回行为的主因取消或推迟发行债券情况可以直接反映银行再融资难度2022年九江银行全年共发行163只债券取消发行1只存单取消发行比例为06与其他有存量二永债的银行相比这一比例并不算高从注册批文情况来看2022年九江银行并未获得发行银行二级资本债或银行永续债的相关额度批复因此并不存在未发行或发行不成功的情况九江银行盈利能力欠佳该事件或对其未来再融资能力产生负面影响2021年九江银行净利润和营业收入同比增速为正分别为44和153但明显低于全国城商行平均水平综合来看九江银行虽然面临一定的再融资压力但这可能并非此次不赎回行为的主因猜想二银行资本充足率较低且资产质量欠佳避免资本水平进一步恶化或是不赎回的主因2022年三季报显示九江银行资本充足率一级资本充足率和核心一级资本充足率分别为12991102和842其中资本充足率和核心一级资本充足率均低于全国城商行平均水平我们测算若此次九江银行行使赎回权其资本充足率或将降至126左右仅高于监管标准约21个百分点由于赎回后的资本充足率依然满足监管要求不赎回的主因或为资产质量欠佳从2021年起九江银行关注类贷款比率持续上升2022年Q2九江银行不良贷款率和关注类贷款比率分别为157和417不良及关注类贷款比率已经高达57目前不良及关注类贷款总额为1587亿元其中关注类贷款2022年上半年增加212亿元至1153亿元若问题贷款处置及核销规模较大资本充足率或将面临不足同时近年来九江银行资产规模扩张较快近三年资产规模增速平均为14高于全国城商行平均水平122从贷款投向来看九江银行的房地产贷款占比合计高达23虽满足集中度要求但远高于全国城商行平均水平165问题贷款或受地产行业及民营房企违约所致综上我们认为监管不同意赎回或因考虑到问题贷款处置及核销行使赎回权后的资本水平或将明显低于监管要求因此此次不赎回的主因可能在于地产集中度偏高经济下行周期逆势扩表之下银行问题贷款激增关注问题贷款拖累下AAA评级二级资本债不赎回风险根据我们此前报告中构建的打分模型哪些银行存在不赎回二级资本债的风险除了低评级中小银行外部分AAA级城农商行虽然评级较高但资本充足率较低不良及关注类重组类贷款比率较高地产集中度较高到期压力较大可能导致二级资本债不赎回风险建议投资者重点关注高评级金融类企业2022年年报问题贷款处置及核销带来的债券估值波动风险及资本补充工具不赎回风险监管政策超预期信用风险事件的不确定性模型存在误差敬请参阅最后一页特别声明1固定收益动态图表12021年九江银行净利润和营业收入增速与全国城商行平均水平九江银行全国城商行均值14121086420净利润增速营业收入增速来源Wind国金证券研究所图表22022年Q3九江银行资本充足率图表3九江银行资本充足率变化情况九江银行全国城商行均值资本充足率一级资本充足率核心一级资本充足率1415121413101281110698472602013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-12资本充足率一级资本充足率核心一级资本充足率2022-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表42022年Q2九江银行不良率与关注类贷款比率图表5九江银行不良率与关注类贷款比率变化情况九江银行全国城商行均值不良率关注类贷款率不良关注类贷款比率4574063553025420315210105000不良率关注类贷款比率2020-022020-062020-102021-022015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102021-062021-102022-022022-062015-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表6未赎回的银行二级资本债一览存续金额最新主银行类代码简称发行人简称省份城市发行日赎回日亿体评级型1220030IB12天津银行债01天津银行天津天津2012-12-272017-12-2815AAA城商行敬请参阅最后一页特别声明2固定收益动态存续金额最新主银行类代码简称发行人简称省份城市发行日赎回日亿体评级型1220029IB12贵阳银行债贵阳银行贵州贵阳2012-12-282017-12-2812AAA城商行1321001IB13滨农商二级天津滨海农商行天津天津2013-07-252018-07-2615AA农商行1421007IB14鄞州银行二级债宁波鄞州农商行浙江宁波2014-08-212019-08-26135AA农商行1420039IB14临商银行二级临商银行山东临沂2014-11-262019-11-2814AA城商行1420043IB14南粤银行二级广东南粤银行广东湛江2014-12-082019-12-0915AA城商行1521002IB15九台农商二级九台农商银行吉林长春2015-04-092020-04-138AA农商行1521005IB15贵阳农商二级贵阳农商行贵州贵阳2015-05-122020-05-137AA-农商行1521007IB15桐城农商二级安徽桐城农商行安徽安庆2015-05-272020-05-2827A农商行1520033IB15石嘴山银行二级石嘴山银行宁夏石嘴山2015-07-222020-07-246AA-城商行1521020IB15大连农商二级大连农商行辽宁大连2015-12-112020-12-1420AA-农商行1621002IB16诸城农商二级山东诸城农商行山东诸城2016-02-012021-02-025A农商行1621017IB16咸宁农商二级湖北咸宁农商行湖北咸宁2016-05-242021-05-263A农商行1621019IB16襄阳农商二级湖北襄阳农商行湖北襄阳2016-06-202021-06-215A农商行1620028IB16朝阳银行二级朝阳银行辽宁朝阳2016-06-242021-06-298AA城商行1621028IB16庐江农商二级安徽庐江农商行安徽合肥2016-08-192021-08-232A农商行1621034IB16莱州农商二级山东莱州农商行山东烟台2016-10-122021-10-138AA-农商行1621049IB16唐山农商二级河北唐山农商行河北唐山2016-11-172021-11-2215AA农商行1621048IB16禹城农商二级山东禹城农商行山东禹城2016-11-172021-11-223A农商行1620056IB16丹东银行二级丹东银行辽宁丹东2016-11-182021-11-2212A城商行1621050IB16张店农商二级山东张店农商行山东淄博2016-11-252021-11-296AA-农商行1621047IB16潜江农商二级湖北潜江农商行湖北潜江2016-11-292021-11-3025A农商行1621044IB16郓城农商二级山东郓城农商行山东菏泽2016-12-022021-12-064A农商行1620063IB16抚顺银行二级抚顺银行辽宁抚顺2016-12-092021-12-1310AA-城商行1621061IB16滨海农商二级01天津滨海农商行天津天津2016-12-162021-12-2020AA农商行1621057IB16六安农商二级01六安农商行安徽六安2016-12-162021-12-2025AA-农商行1621063IB16辽东农商二级辽阳辽东农商行辽宁辽阳2016-12-262021-12-283A农商行1621064IB16东港农商二级辽宁东港农商行辽宁丹东2016-12-272021-12-293A农商行1621065IB16大通农商二级青海大通农商行青海西宁2016-12-302022-01-0415A农商行1721002IB17蛟河农商二级01吉林蛟河农商行吉林蛟河2017-01-232022-01-2509BBB农商行1720007IB17营口银行二级营口银行辽宁营口2017-03-022022-03-039AA城商行1721015IB17齐河农商二级山东齐河农商行山东德州2017-03-142022-03-163A农商行1721014IB17莒县农商二级山东莒县农商行山东日照2017-03-152022-03-17417A农商行1721017IB17蛟河农商二级02吉林蛟河农商行吉林蛟河2017-03-172022-03-2116BBB农商行1721020IB17安丘农商二级山东安丘农商行山东安丘2017-03-282022-03-2947AA-农商行1721025IB17铜陵农商二级01铜陵农商行安徽铜陵2017-04-272022-04-281A农商行1720025IB17晋城银行二级山西银行山西太原2017-05-122022-05-1610AAA城商行1721031IB17滨海农商二级01天津滨海农商行天津天津2017-05-182022-05-2320AA农商行1721033IB17广饶农商二级01山东广饶农商行山东东营2017-06-022022-06-0642A农商行1721040IB17颍东农商二级01阜阳颍东农商行安徽阜阳2017-06-272022-06-281AA-农商行1721043IB17黄石农商二级黄石农商行湖北黄石2017-06-292022-07-042A农商行1721048IB17运城农商二级山西运城农商行山西运城2017-08-072022-08-085A农商行1721044IB17延边农商二级01延边农商行吉林延边2017-08-242022-08-2525A农商行1721059IB17铜陵农商二级02铜陵农商行安徽铜陵2017-09-282022-09-294A农商行1721054IB17皖东农商二级01滁州皖东农商行安徽滁州2017-10-272022-10-311A农商行敬请参阅最后一页特别声明3固定收益动态存续金额最新主银行类代码简称发行人简称省份城市发行日赎回日亿体评级型1721068IB17延边农商二级02延边农商行吉林延边2017-11-202022-11-223A农商行1721063IB17龙口农商二级01山东龙口农商行山东烟台2017-11-282022-11-292AA-农商行1720084IB17抚顺银行二级抚顺银行辽宁抚顺2017-11-292022-12-0110AA城商行1721073IB17荣成农商二级01山东荣成农商行山东威海2017-12-152022-12-193A农商行1720094IB17朝阳银行二级朝阳银行辽宁朝阳2017-12-202022-12-2210AA城商行1721076IB17十堰农商二级01湖北十堰农商行湖北十堰2017-12-262022-12-283AA-农商行1721074IB17延边农商二级03延边农商行吉林延边2017-12-272022-12-284A农商行1820002IB18九江银行二级01九江银行江西九江2018-01-292023-01-3115AAA城商行来源Wind国金证券研究所图表730家中小银行未来或存在不赎回风险存量银行2022年取2022年取估值收益率主体银行类二永债规消或推迟净利润净利润增营业收入营业收入资本充足不良贷款关注类贷序号省份城市消或推迟均值评级型模亿发行债券亿元速亿元增速率率款比率发行比例20221230元数量银行1A-山西晋中农商行50001145003-18873166-6164-0011667982银行2A辽宁葫芦岛城商行15000964-111-13712980-60972331389058银行3A辽宁辽阳农商行3000948-106-1489184811268431152136银行4A山东东营农商行42000755001-9945789-147385113902755银行5AA广东湛江城商行15310465364-76313263-33921314162537银行6A湖南岳阳农商行1000737005-9166270-9151279486168银行7AA-辽宁阜新城商行32000576018-95572017-3841102407771银行8AA江西南昌农商行5000566017-96031896-1101094373229银行9AA-河南新郑农商行2000532026-6522997-15211187732472银行10AAA黑龙江哈尔滨城商行117206663274-632412294-15751254288473银行11AA辽宁沈阳城商行50632637402-666115423-4361212328285银行12A江西南昌农商行07000731025-78256315491409392250银行13A山东威海农商行3000892030-4438512-14531117339865银行14A山西晋中农商行250001023001-585171-35221087350319银行15AA-安徽阜阳农商行1000746133-39631099-4911326433071银行16AA-湖南常德农商行3000738140-532810627821315250183银行17AA-山东烟台农商行8000733022-2365368-141810963501669银行18AA河北廊坊城商行5061370269014264725255-2261394202413银行19AA内蒙古呼和浩特农商行514424678376-2331454-120314992131803银行20A辽宁丹东农商行3000738112-2674493-112312651491247银行21AA山西临汾农商行10248567498-26742852-7081266238011银行22A辽宁丹东城商行12000786221-32801378-1591267262036银行23A山东诸城农商行5000719162-41468897561240133603银行24A山西运城农商行5000767088-34475586671123207278银行25AA福建厦门农商行15000495701-15372783-16901255139500银行26A吉林榆树农商行6000746121-2593506-9711731251401银行27AA山东泰安城商行15000656324-19451717-10871414192583银行28AA辽宁沈阳城商行15000582-655-4491-4882932498602银行29AA江西赣州城商行30154462536803-1835509324241101168413银行30AAA广东广州农商行1000002873175-37512348111271309183412来源Wind国金证券研究所注1取消或推迟发行比例计算公式为取消或推迟发行债券数量债券发行数量取消或推迟发行债券数量注2计算净利润和营业收入增速时采用最近两期年报披露的数据其余指标均采用最新一期年报的数据注3标红的银行已经发生不行使赎回权的行为注4标蓝的银行虽然主体评级为AA及以上但二级市场估值收益率较高且资本充足率接近监管标准敬请参阅最后一页特别声明4固定收益动态图表8部分高评级城农商行二级资本债到期赎回压力及风险指标评价2023年及估值收益率2022年取消存量二永债2024年待赎2022年债券取消或推迟均值营业收入增关注类贷款不良关注房地产贷款序号省份城市银行类型或推迟发行净利润增速资本充足率不良贷款率亿元回规模亿发行数量发行比例2022123速比率类贷款比率占比数量元0银行1黑龙江哈尔滨城商行1170356206663-6324-157512542884737611566银行2福建厦门城商行500207419550-567-52011731061993051411银行3广东广州城商行200079000434-793110313261573645211898银行4河南郑州城商行100028841451818513315001852214062605银行5天津天津农商行451521161224429118978413682245057292431银行6江西九江城商行1003016310642333315313211413765172594银行7河南郑州城商行160120469306517800-01113302182835012748银行8甘肃兰州城商行5004600058849072911561735937662327银行9山东青岛农商行70014910746035875813071745597332695银行10山西太原城商行200193105472759107412021845507341774银行11湖北武汉城商行450972204903326-30913892254116362187银行12安徽合肥城商行2401001792114061976126012231782083862385银行13河北石家庄城商行13001000005642213140212191772093862387银行14广西南宁城商行802039440924893141300812111272473743066银行15吉林长春城商行40014853353657561621297179126214412386银行16辽宁锦州城商行4040172106469214553500115027511971472544来源Wind国金证券研究所注1取消或推迟发行比例计算公式为取消或推迟发行债券数量债券发行数量取消或推迟发行债券数量注2计算净利润和营业收入增速时采用最近两期年报披露的数据其余指标均采用最新一期年报的数据1监管政策超预期商业银行资本管理监管政策存在超预期调整的可能性会对银行资本补充行为造成影响2信用风险事件的不确定性区域信用风险事件爆发银行不良贷款率上升从而影响银行赎回行为3模型存在误差指标和模型设定与市场真实情形存在误差测算结果仅作为投资参考敬请参阅最后一页特别声明5固定收益动态特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明6