中复神鹰公告拟于连云港市设立全资子公司并投资59.6亿元建设“年产3万吨高性能碳纤维项目”。在新增先进产能带动及技术迭代和项目区位优势下，预计公司碳纤维单吨成本将持续处于下行通道。据公告披露，本次拟新建项目将以T700、T800级高性能碳纤维为主。我们认为，光伏碳/碳热场市场有望充分吸收T700级碳纤维供给；公司此前公告T800级碳纤维已获商飞PCD预批准，我们预计随C919客机量产而放量，本次新增产能的需求确定性强。参考可比公司估值，我们认为2023年50倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价50元，维持“买入”评级。
　　▍设立全资子公司建设“年产3万吨高性能碳纤维项目”。2023年1月3日，公司公告经董事会审议通过，同意在江苏省连云港市设立全资子公司中复神鹰碳纤维连云有限公司（暂定名），并建设“年产3万吨高性能碳纤维项目”，计划建设年产3万吨高性能碳纤维项目，多套聚合装置、原丝生产线、碳化生产线以及配套工程，建设周期为2023年4月至2026年8月，计划总投资59.6亿元，其中12.1亿元为公司自有资金，剩余部分为银行贷款。据公告披露，本次投资建设的年产3万吨碳纤维项目为公司系统掌握的T700、T800级及以上高性能碳纤维，并将使用公司具备技术优势的干喷湿法，公司预计全部建成后每年可实现税后财务内部收益率19.90%。
　　▍“年产3万吨高性能碳纤维项目”技术、选址、盈利优势突出：1）单吨投资：不足20亿/吨，居国内高性能碳纤维最低单吨投资额；2）投产节奏：我们预计2024-2026年每年设计产能新增约1万吨；3）纺速：我们预计有望高于西宁二期550m/min，向东丽700m+/min靠近；4）选址：本次拟新建项目位于连云港市连云区，周边原材料资源及电力等能源资源丰富，有望进一步压低成本；5）利润贡献：在T700-12K碳纤维单价每年降幅约10%、净利率约35%的假设下，预计3万吨碳纤维在2026年的全面投产有望给公司新增利润贡献约14亿元。
　　▍产能提升助力未来销量大幅增长，预计吨成本仍将持续下行：1）产能：西宁万吨碳纤维项目已于2022年5月建成并投产1.1万吨产能；公司预计西宁二期1.4万吨项目于2023年6月建成并投产1.4万吨产能，连云港“年产3万吨高性能碳纤维建设项目”于2026年8月建成投产。因此我们预计2023/2026年公司碳纤维设计总产能将分别达2.85/5.85万吨，产能规模有望位居全球前列。我们使用设计总产能口径预测，2023年公司产能市占率将达到24.5%，较2021年的18.1%提升6.4pcts；2）价格：据百川盈孚数据，2022Q4华东地区T700-12K碳纤维均价为231.51元/kg，环比-12.5%，我们认为2023年T700-12K碳纤维均价或在210-230元/kg区间内波动；3）成本：据Wind数据，2022Q4丙烯腈国内现货价为1.04万元/吨，环比+9.5%，在西宁二期1.4万吨项目以及年产3万吨高性能碳纤维项目建成投产预期下，预计在规模效应带动下公司碳纤维单吨成本仍将持续处于下行通道内。
　　▍光伏碳/碳热场及航空航天领域需求强劲，有望充分吸收新增产能。本次拟新建项目主要将生产公司具备技术优势的T700、T800级高性能碳纤维产品，其中：1）公司T700级碳纤维产品在光伏碳/碳热场用碳纤维市场存在性能优势，在光伏热场大尺寸化的背景下，碳/碳热场材料渗透率持续提升，我们预计全球光伏碳/碳热场用碳纤维需求将持续提升，于2025年达到3.7万吨，有望充分吸收公司新增产能；2）性能优势驱动下国产C919客机使用了T800级碳纤维复材，公司T800级碳纤维产品已获商飞PCD预批准，航空预浸料应用验证进展顺利，未来有望进入C919供应链，我们预计随着碳纤维复合材料在航空航天领域应用比例的提升，未来20年我国/全球客机碳纤维需求分别为11.2/47.8万吨，下游需求强劲。
　　▍风险因素：行业产能扩张超预期；上游原材料价格大幅上涨；碳纤维在下游领域的渗透率提升不及预期；碳纤维国产化不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是国内千吨级干喷湿纺碳纤维产业化生产线的先行者，依托四大核心技术体系，将干喷湿纺单线产能提升至国内第一的3000吨/年。随着西宁二期项目以及连云港3万吨高性能碳纤维项目的全面投产，预计2023/2026年公司小丝束产能可达2.85/5.85万吨，位居全国第一。围绕高强高模碳纤维，公司有望抓住国产碳纤维的黄金发展期，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为6.60/9.09/11.43亿元，对应2022-2024年EPS预测分别为0.73/1.01/1.27元。鉴于当前可比碳纤维公司估值水平（光威复材、中简科技Wind一致预期下2023年平均PE为32倍），考虑公司在民品小丝束领域的龙头地位，切入军品小丝束的增量空间和未来潜在的大丝束领域的拓展，作为碳纤维国产化的领军者，我们认为2023年50倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价50元，维持“买入”评级。

研究报告全文：扩建3万吨碳纤维成本及产能绝对领先中复神鹰688295SH重大事项点评202314中信证券研究部核心观点中复神鹰公告拟于连云港市设立全资子公司并投资596亿元建设年产3万吨高性能碳纤维项目在新增先进产能带动及技术迭代和项目区位优势下预计公司碳纤维单吨成本将持续处于下行通道据公告披露本次拟新建项目将以T700T800级高性能碳纤维为主我们认为光伏碳碳热场市场有望充分吸收T700级碳纤维供给公司此前公告T800级碳纤维已获商飞PCD预批准我们预计随C919客机量产而放量本次新增产能的需求确定性强参考李超可比公司估值我们认为2023年50倍PE是公司合理的估值水平维持目标新材料行业首席分价50元维持买入评级析师S1010520010001设立全资子公司建设年产3万吨高性能碳纤维项目2023年1月3日公司公告经董事会审议通过同意在江苏省连云港市设立全资子公司中复神鹰碳纤维连云有限公司暂定名并建设年产3万吨高性能碳纤维项目计划建设年产3万吨高性能碳纤维项目多套聚合装置原丝生产线碳化生产线以及配套工程建设周期为2023年4月至2026年8月计划总投资596亿元其中121亿元为公司自有资金剩余部分为银行贷款据公告披露本次投资建设的年产3万吨碳纤维项目为公司系统掌握的T700T800级及以上孙明新高性能碳纤维并将使用公司具备技术优势的干喷湿法公司预计全部建成后基础材料和工程服每年可实现税后财务内部收益率1990务行业首席分析师年产3万吨高性能碳纤维项目技术选址盈利优势突出1单吨投资S1010519090001不足20亿吨居国内高性能碳纤维最低单吨投资额2投产节奏我们预计2024-2026年每年设计产能新增约1万吨3纺速我们预计有望高于西宁二期550mmin向东丽700mmin靠近4选址本次拟新建项目位于连云港市连云区周边原材料资源及电力等能源资源丰富有望进一步压低成本5利润贡献在T700-12K碳纤维单价每年降幅约10净利率约35的假设下预计3万吨碳纤维在2026年的全面投产有望给公司新增利润贡献约14亿元王喆产能提升助力未来销量大幅增长预计吨成本仍将持续下行1产能西宁万能源化工行业首席吨碳纤维项目已于2022年5月建成并投产11万吨产能公司预计西宁二期分析师14万吨项目于2023年6月建成并投产14万吨产能连云港年产3万吨高S1010513110001性能碳纤维建设项目于2026年8月建成投产因此我们预计20232026年公司碳纤维设计总产能将分别达285585万吨产能规模有望位居全球前列我们使用设计总产能口径预测2023年公司产能市占率将达到245较2021年的181提升64pcts2价格据百川盈孚数据2022Q4华东地区T700-12K碳纤维均价为23151元kg环比-125我们认为2023年T700-12K碳纤维均价或在210-230元kg区间内波动3成本据Wind数据2022Q4丙烯腈国内现货价为104万元吨环比95在西宁二期14万吨项目以及年产3陈旺万吨高性能碳纤维项目建成投产预期下预计在规模效应带动下公司碳纤维单新材料分析师吨成本仍将持续处于下行通道内S1010520090003光伏碳碳热场及航空航天领域需求强劲有望充分吸收新增产能本次拟新建项目主要将生产公司具备技术优势的T700T800级高性能碳纤维产品其中1公司T700级碳纤维产品在光伏碳碳热场用碳纤维市场存在性能优势在光伏热场大尺寸化的背景下碳碳热场材料渗透率持续提升我们预计全球光伏碳碳热场用碳纤维需求将持续提升于2025年达到37万吨有望充分吸收公司新增产能2性能优势驱动下国产C919客机使用了T800级碳纤维复材张柯公司T800级碳纤维产品已获商飞PCD预批准航空预浸料应用验证进展顺利新材料分析师未来有望进入C919供应链我们预计随着碳纤维复合材料在航空航天领域应用S1010521100003比例的提升未来20年我国全球客机碳纤维需求分别为112478万吨下游证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明中复神鹰重大事项点评688295SH202314中复神鹰688295SH需求强劲评级买入维持风险因素行业产能扩张超预期上游原材料价格大幅上涨碳纤维在下游领当前价4592元域的渗透率提升不及预期碳纤维国产化不及预期目标价5000元总股本900百万股盈利预测估值与评级公司是国内千吨级干喷湿纺碳纤维产业化生产线的先流通股本73百万股行者依托四大核心技术体系将干喷湿纺单线产能提升至国内第一的3000吨总市值416亿元年随着西宁二期项目以及连云港3万吨高性能碳纤维项目的全面投产预计近三月日均成交额139百万元20232026年公司小丝束产能可达285585万吨位居全国第一围绕高强高52周最高最低价51432714元模碳纤维公司有望抓住国产碳纤维的黄金发展期我们维持公司2022-2024近1月绝对涨幅-341年归母净利润预测为6609091143亿元对应2022-2024年EPS预测分别近6月绝对涨幅2482为073101127元鉴于当前可比碳纤维公司估值水平光威复材中简科技近12月绝对涨幅5742Wind一致预期下2023年平均PE为32倍考虑公司在民品小丝束领域的龙头地位切入军品小丝束的增量空间和未来潜在的大丝束领域的拓展作为碳纤维国产化的领军者我们认为2023年50倍PE是公司合理的估值水平维持目标价50元维持买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元5321173221827823398营业收入增长率YoY2821204890254221净利润百万元852796609091143净利润增长率YoY225922701367379257每股收益EPS基本元009031073101127毛利率430416500499483净资产收益率ROE89226137159166每股净资产元106137536637764PE51021481629455362PB433335867260PS777352186149122EVEBITDA28831043410320251资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind202314请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中复神鹰重大事项点评688295SH202314利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入5321173221827823398货币资金148320295029593329营业成本303685110813941755存货31154111139176毛利率430416500499483应收账款0130125153税金及附加910192429其他流动资产151218224232243销售费用348912流动资产330693331434553900销售费用率0603030303固定资产5542130307232894116管理费用65118189181136长期股权投资00000管理费用率122101856540无形资产130190190190190财务费用1427837-41其他长期资产113871268013771374财务费用率272303-13-12非流动资产18223032394248565679研发费用1759111132153资产总计21523724725683119579研发费用率3250504845短期借款56576222278340投资收益00000应付账款304534776836878EBITDA149412104913411712其他流动负债178129181209232营业利润率15842525349938463957流动负债5381239117813241449营业利润8429677610701344长期借款4691059105910591059营业外收入21111其他长期负债188191191191191营业外支出12111非流动性负债6581250125012501250利润总额8529577610701344负债合计11952489242825742699所得税016116160202股本800800900900900所得税率0056150150150资本公积5151288428842884少数股东损益00000归属于母公司所9571235482857376880归属于母公司股有者权益合计852796609091143东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计1602382973273369571235482857376880负债股东权益总计21523724725683119579现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润852796609091143增长率折旧和摊销5090265309409营业收入2821204890254221营运资金的变化33-96298-54-14营业利润239525141619379257其他经营现金流662829-3-7净利润225922701367379257经营现金流合计233301125211611531利润率资本支出-917-1164-1193-1246-1263毛利率430416500499483投资收益00000EBITDAMargin280351473482504其他投资现金流0-7000净利率160238297327336投资现金流合计-916-1170-1193-1246-1263回报率权益变化2000293300净资产收益率89226137159166负债变化3771057-3545662总资产收益率407591109119股利支出00000其他其他融资现金流3-46-83741资产负债率555668335310282融资现金流合计5811011257194102现金及现金等价所得税率0056150150150-10314126309371股利支付率物净增加额0000000000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券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