研究报告全文：报告创新性引入宏观因子从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度进行因子有效性测试同时结合基本面价量预期3个维度最终得到16个因子轮动标的遵从不重不漏原则选取6只指数即上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指模型从2017年1月至2022年12月进行回测每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入多空超额收益相对平均超额收益相对wind全A超额收益三组策略风险收益回报方面三组策略年化超额收益在11-40之间超额最大回撤在2-8之间年化夏普比率在20-39之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为750075007167本期模型优选指数为中证500科创50整体偏向中小盘成长风格从样本整体表现的角度来看截至2022年12月27日近一月各个标签特征之间超额水平差异相对有限其中在行业配置层面偏离较大在成分股层面紧密跟踪指数的品种超额水平相对较好从各个特征类型超额回报分布情况来看近一月动量因子稳定性高的品种基金经理往往在投资中对趋势的把握能力较强近一月超额表现稍好除此之外价值因子成长因子质量因子稳定性较高的品种基金经理往往在投资中对估值左侧或右侧交易的把握能力较强擅长基本面因子选股整体超额回撤也相对较小具体到1月基金组合的推荐上立足于风格轮动模型优选的指数类别从主动偏离因子暴露绩效表现三大维度进行筛选1主动偏离方向中证500指数在布局医药生物电力设备电子等成长型板块的同时对于有色金属等周期型行业也有较高的权重分布呈现兼顾成长与周期的特点科创50指数则在电力设备医药生物电子等行业权重相对较大成长风格特征鲜明总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露持续关注在成长质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种通过基本面选股应对结构性行情3综合考察各项绩效指标具体组合标的为万家中证500指数增强华夏中证500指数智选工银瑞信中证500六个月持有指数增强嘉实上证科创板50指数增强鹏华上证科创板50成份增强策略ETF截至20221227近一月宽基被动型ETF资金净流入52745亿元资金流入主要集中在沪深300科创50创业板50ETF上被动指数型基金选择上基于风格轮动模型优选的指数我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选12月筛选的已上市组合标的为南方中证500ETF嘉实中证500ETF华夏中证500ETF华夏上证科创板50ETF工银上证科创板50ETF地缘政治风险新冠疫情控制情况海外加息政策进程国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险敬请参阅最后一页特别声明1基金投资策略报告动态宽基指数型基金规模变化从存量规模变化来看截至2022年12月27日宽基被动指数型基金205只管理规模559485亿元较11月末上升569宽基指数增强型基金170只管理规模146796亿元较11月末小幅下降186基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算截止期份额计算规则为普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计新成立未披露季报的基金按照成立日份额计由于份额采用某一时点的静态数字因此按此计算的规模本文定义为静态规模ETF每个交易日获取当天实际份额由于份额采用实时动态数字因此按此计算的规模本文定义为动态规模联接基金不纳入统计后续基金规模均按此标准计算及称呼图表112月宽基指数基金成立及发行情况截至图表2宽基指数基金月末存量规模变化情况截至2022122720221227募集金额募集金额基金代码基金简称基金成立日国金分类基金代码基金简称基金成立日国金分类亿元亿元588370OF南方上证科创板50成份增强策略ETF2022121增强指数型9858561000OF华安沪深300增强策略ETF20221221增强指数型8324588460OF鹏华上证科创板50成份增强策略ETF2022121增强指数型10515017517OF招商北证50成份A20221222被动指数型0323016962OF国联安中证1000指数增强A2022125增强指数型1273017518OF招商北证50成份C20221222被动指数型1374016963OF国联安中证1000指数增强C2022125增强指数型1771017523OF南方北证50成份A20221223被动指数型2344016776OF嘉实中证1000指数增强A2022126增强指数型0114017524OF南方北证50成份C20221223被动指数型0455016777OF嘉实中证1000指数增强C2022126增强指数型0005159682OF景顺长城创业板50ETF20221223被动指数型71203016729OF长信中证科创创业50指数增强A20221213增强指数型0776016267OF建信中证500指数量化增强A20221223增强指数型0121016730OF长信中证科创创业50指数增强C20221213增强指数型1536016268OF建信中证500指数量化增强C20221223增强指数型0012017521OF富国北证50成份A20221215被动指数型0766016103OF申万菱信沪深300优选指数增强A20221226增强指数型0123017522OF富国北证50成份C20221215被动指数型1900016104OF申万菱信沪深300优选指数增强C20221226增强指数型0085016323OF东方中证500指数增强A20221220增强指数型0306016785OF鹏华中证1000指数增强A20221226增强指数型1670016324OF东方中证500指数增强C20221220增强指数型2072016786OF鹏华中证1000指数增强C20221226增强指数型0415017188OF嘉实上证科创板50指数增强A20221220增强指数型0111017515OF易方达北证50成份A20221227被动指数型1326017189OF嘉实上证科创板50指数增强C20221220增强指数型0011017516OF易方达北证50成份C20221227被动指数型3667017527OF嘉实北证50成份A20221221被动指数型2249017519OF汇添富北证50成份A20221227被动指数型1652017528OF嘉实北证50成份C20221221被动指数型2706017520OF汇添富北证50成份C20221227被动指数型3346159681OF鹏华创业板50ETF20221221被动指数型41098计划募集截止基金代码基金简称国金分类募集起始日日016392OF易米中证科创创业50指数增强A增强指数型2022-11-152022-12-30016393OF易米中证科创创业50指数增强C增强指数型2022-11-152022-12-30来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表312月以来100亿以上宽基被动指数型规模及环比变图表412月以来10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化截至20221227化截至20221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所指增量化选股市场环境及指增基金业绩截至2022年12月27日12月以来沪深两市A股月度总成交额1538万亿元整体交易热情有所回落另外沪深300中证500上证50科创50创业板指中证1000指数日均换手率相比上月均有明显下降其中创业板指上证50下降最为明显敬请参阅最后一页特别声明2基金投资策略报告动态图表5主要宽基指数近一月涨跌幅截至20221227图表6两市月度总成交额及成交量截至20221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从指数波动率来看截至2022年12月27日除科创50波动率小幅下降外沪深300中证500上证50创业板指中证1000指数波动率均有明显提升沪深300波动率提升最为明显以沪深300中证500和中证1000指数成分股为样本池进一步考察个股收益率离散程度近一月平均个股收益离散度220相比前一月离散程度小幅收缩处于近半年来中位水平下方与前一月相比各个指数离散度也均呈现小幅收缩之势图表7主要宽基指数年化波动率截至20221227图表8近半年个股收益率离散度截至20221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从行业轮动速度来看以申万一级行业分类为标准近一月行业轮动速度下降至近三年多来中位下方轮动速度放缓从市场风格特征来看近一月风格动量明显大盘风格继续占优图表9行业轮动速度截至20221227图表10大小盘风格变化情况截至202212270901000巨潮大盘-巨潮中盘巨潮大盘-巨潮小盘080500070000060-500050040-1000030-15002021-7-92022-1-32022-4-22022-6-302019-1-312019-4-302019-7-282020-1-222020-4-202020-7-182021-1-122021-4-112021-10-62022-9-272021-2-282021-1-312021-3-312021-4-302021-5-312021-6-302021-7-312021-8-312021-9-302022-1-312022-3-312019-10-252020-10-152022-12-252022-07-312021-10-312021-11-302021-12-312022-02-282022-04-302022-05-312022-06-302022-08-312022-09-302022-10-312022-11-302022-12-272020-12-31来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从因子不稳定程度指标来看根据历史回测经验因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系即因子不稳定程度较高的时间指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤反之亦然12月以敬请参阅最后一页特别声明3基金投资策略报告动态来该指标始终保持在临界值下方相比上月呈现一定下降趋势对于指数增强型基金量化选股策略来讲影响中性偏正面图表11因子不稳定程度指标截至20221227来源wind国金证券研究所综合来看近一月行业轮动速度放缓明显因子不稳定程度有所下降但与此同时市场成交热情明显回落个股离散度小幅收缩大盘风格继续占优整体环境对于指数增强型基金量化选股策略而言中性偏负面截至2022年12月27日宽基增强基金超额呈现跌多涨少的态势仅中国A股指数中证100中小100上证50中证800指数增强基金近一月实现正向超额回报且平均超额回报均不超过04其余大多数类别近一月都未能实现正向超额图表12宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现截至20221227今年以来规模近一月超近一月信近六月超近六月信今年以来近一年超近一年信近三年超近三年信近五年超近五年信基金类别超额收益亿元额收益率息比率额收益率息比率信息比率额收益率息比率额收益率息比率额收益率息比率率沪深300指数增强基金57934-083-22700101111403712704018591412026093中证500指数增强基金43696-007011-094-03618004619604919131232733096上证50指数增强基金22037021049-071008-055003-07000010160653088096中证1000指数增强基金13211-008-04305902672216376416840942426386206创业板指指数增强基金2635-105-294-160-0721130191390241394065925030中证800指数增强基金1647016-013337073479070499074----道中88指数指数增强基金1345-736-580470085-390-036-297-02720750572494048中国A股指数指数增强基金1204039107043022-120-021-091-0157460491410062中证100指数增强基金69802721713915814008313708121623233656280MSCI中国A股指数增强基金453-073-1760690383810674280782857194--创业板综指数增强基金274-096-282-401-162-180-032-156-0271464065--深证300指数增强基金142-009-04908304303000704301018581661907095深证100指数增强基金081-029-158100091118047156061681076654043国证2000指数增强基金044-109-197----------科创创业50指数增强基金513-119-339051020--------中小100指数增强基金019025250042019003001046009-821-077-1143-072MSCI中国A50互联互通指数增强基金293-078-056----------来源wind国金证券研究所被动宽基ETF资金变化及被动指基业绩截至2022年12月27日近一月各个指数型基金品种平均收益率涨多跌少除科创50中证500中证1000科创创业50外全部实现了平均正收益其中深证100上证50基金平均收益率领先涨幅均超过35科创50中证500指数基金则整体收益率相对落后近一月净值跌幅超过3从资金流动情况来看截至2022年12月27日近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态净流入52745亿元从资金净流入出数量来看所统计的133只被动型宽基ETF中有68只资金净流入47只资金净流出18只无资金流动变化从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入出情况大致可以看出半数以上宽基ETF都获得了资金净流入其中资金流入主要集中在沪深300科创50创业板50ETF上其资金净流入规模均在100亿元以上敬请参阅最后一页特别声明4基金投资策略报告动态图表13宽基被动指数型基金近一月风险收益分布截至图表14近一月宽基被动型ETF资金净流入出情况截至2022122720221227跟踪指基规模近一月指数近一月ETF资金最高净流入出本月最高资金指数名称亿元涨跌幅净流入出亿元额度亿元净流入出ETF沪深3001661492971603011976华泰柏瑞沪深300ETF中证50084862-33277957389南方中证500ETF上证5064883345-4394-4262华夏上证50ETF科创5079919-3691393210708华夏上证科创板50ETF科创创业5029325-11323231679鹏扬中证科创创业50ETF创业板指3557221722511723易方达创业板ETF上证18019830161-014-014华安上证180ETF创业板5014488249126437114景顺长城创业板50ETF深证10012957512294299易方达深证100ETFMSCI中国A股2983177-020014南方MSCI国际通ETF中证1004057309-1608-1042富国中证100ETF中证8002164132-018-021汇添富中证800ETF中证100034901-28634541194广发中证1000ETF上证指数2195-020093087富国上证综指ETF来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所我们对全部宽基指数增强型基金按照基金转型日期现任基金经理任职日期以及6个月建仓期对起始考察期进行修正通过自修正日至今期间基金披露的半年报年报数据对宽基指数增强型基金从仓位行业个股交易因子等多个维度进行了量化特征刻画具体标准如下图表15宽基指数增强型基金特征划分标准特征划分标准仓位水平考察期平均仓位水平大于等于90即为高仓位否则即为中高仓位调仓风格考察期平均调仓幅度大于等于2且最大调仓幅度大于等于4即为相对积极否则即为相对稳健行业偏离程度考察期平均行业偏离度大于15即为偏离较大1与15之间即为偏离适中低于1即为偏离较小成分股偏离程度考察期平均成分股偏离度大于1即为偏离较大05与1之间即为偏离适中低于05即为偏离较小主动配臵程度考察期成分股外持股占比大于15即为主动配比偏高10-15之间即为主动配比适中低于10即为主动配比偏低交易活跃度考察期半年度平均换手率大于3即为高换手率15与3之间即为中等换手率低于15即为低换手率因子收益贡献度计算考察期内各个因子平均相对收益率排名前三的因子即为贡献度较高的因子计算考察期内各个因子实现正向相对收益的期数占比即胜率胜率大于70且考察期数满足大于等于3期要求的因子即为稳定性较因子稳定性高的因子来源wind国金证券研究所近一月低换手率偏离中低的稳健型品种超额略高截至2022年12月27日从全部宽基指数增强型基金总体来看除行业偏离较大的宽基指数增强型基金外其他类型宽基指数增强型基金近一月均未能实现正向超额收益其中成分股偏离较小换手率偏高主动配比偏高的基金平均负向超额收益在各个特征类型中相对较少分别实现超额回报-010-018-025相反成分股偏离较大或适中换手率适中主动配比适中的基金超额水平相对落后从各个特征类型超额回报分布情况来看近一月在行业配置层面偏离较大在成分股层面紧密跟踪指数的品种超额水平相对较好但各个特征之间超额水平差异相对有限从因子分析的角度来看截至2022年12月27日动量因子稳定性高的品种基金经理往往在投资中对趋势的把握能力较强近一月超额表现稍好除此之外价值因子成长因子质量因子稳定性较高的品种基金经理往往在投资中对估值左侧或右侧交易的把握能力较强擅长基本面因子选股整体超额回撤也较小敬请参阅最后一页特别声明5基金投资策略报告动态图表16各个特征基金近一月表现均值截至20221227图表17各因子稳定性强的基金近一月表现均值截至20221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所细化到具体指数类型来看我们选取了基金规模较大的5只指数分别为沪深300中证500上证50中证1000创业板指分别考察各个指数中不同特征类型基金的业绩表现情况行业偏离特征方面除了中证500指数外上证50沪深300中证1000创业板指数增强型基金与指增基金总体呈现的结论一致均呈现行业偏离较大或适中的基金近一月普遍表现更好的特点主动行业选择在近一月贡献明显中证500指数增强型基金则呈现行业偏离较小的基金近一月普遍表现更佳的特点成分股偏离特征方面除了上证50指数外沪深300中证500中证1000创业板指数增强型基金与指增基金总体呈现的结论一致均呈现成分股偏离较小的基金近一月普遍表现较佳由于近一月市场环境对量化策略的运行整体呈现中性偏负面的影响故而成分股偏离较小更加贴合指数本身的基金收益回报表现更佳而上证50指数增强型基金则呈现成分股偏离较高的基金近一月超额表现则更佳的特点成分股外主动配臵特征方面在不同品种之间有所差异沪深300中证1000创业板指数增强型基金均呈现成分股外配臵比例偏低或适中的品种超额收益更佳的特点上证50中证500指数增强型基金则与之相反呈现成分股外配臵比例偏高的品种超额收益更佳的特点交易特征方面除中证1000指数增强型基金外上证50沪深300中证500创业板指数增强型基金与指增基金总体呈现的结论基本一致近一月换手率较低的基金超额收益略优近一月市场风格延续大盘价值风格因而中证1000指数增强型基金在不利市场风格下近一月换手率较高的基金超额收益表现略佳总体来看截至2022年12月27日近一月伴随着市场风格的切换和行业的轮动变化上述各主要指数的增强型基金中大多呈现相对分化的特征我们按照具体指数进行分析可以进一步将结论进行细化结论1在近一月大盘价值风格加持下大部分宽基指数增强型基金呈现行业偏离较大或适中成分股偏离较小换手率较低的基金近一月普遍表现更优的特点结论2主动配臵比例方面分化比较明显沪深300中证1000创业板指数增强型基金均呈现成分股外配臵比例偏低或适中的品种超额收益更佳的特点而上证50中证500指数增强型基金则呈现成分股外配臵比例偏高的品种超额收益更佳的特点敬请参阅最后一页特别声明6基金投资策略报告动态图表18不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值截至图表19不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值截20221227至20221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表20不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值截图表21不同交易特征基金近一月表现均值截至至2022122720221227来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所1月风格轮动模型指数选择结果截至12月31日本期模型优选的指数为中证500科创50重回中小盘成长风格图表22推荐指数一级因子打分结果图表23推荐指数二级因子打分结果来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明7基金投资策略报告动态指数增强型基金组合推荐基于前文风格轮动模型结论偏向中证500科创50指数的配置价值因而本期主要从中证500科创50两大指数增强型基金中进行组合构建具体建议从以下维度进行筛选1主动偏离方向基于轮动模型对风格及板块机会的判断11月以来市场交易主线基本围绕二阶拐点防疫政策拐点地产政策拐点经济预期拐点展开目前二阶拐点交易逐步过渡至一阶拐点市场风格从大到小概率不低政策预期交易逐步过渡至基本面交易阶段单纯估值修复主线逐步过渡至估值和业绩双支撑的主线重点布局产业政策和产业趋势共振的行业成长板块可关注当前基本面和政策面均呈现积极向上变化整体业绩仍维持高景气的储能领域以及成本下降叠加刺激消费政策预期下的汽车零部件等板块消费板块方面可关注疫后消费恢复下生物医药板块商务消费相关的高端白酒板块家电等耐用消费品板块以及市场上行阶段有望演绎beta行情的券商等板块结合对应指数的行业分布特征中证500指数在布局医药生物电力设备电子等成长型板块的同时对于有色金属等周期型行业也有较高的权重分布呈现兼顾成长与周期的特点科创50指数则在电力设备医药生物电子等行业权重相对较大成长风格特征鲜明总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露角度考虑到市场情绪虽有逐步修复但结构性行情仍是大概率事件因而基本面选股仍将是相对有效的应对策略对于指数增强基金的选择可着重关注在成长因子质量因子杠杆因子等基本面因子上暴露相对明显且因子历史胜率稳定性较高的品种3绩效表现角度在上述维度基础上综合考察基金经理的行业配置及选股能力以及各个统计期绩效指标综合表现情况进行基金筛选以及指数增强型基金投资风格特征的刻画结果最终我们在前文对于宽基指数配置价值的结论基础上优选了5只基金产品作为本期组合推荐分别是万家中证500指数增强华夏中证500指数智选工银瑞信中证500六个月持有指数增强嘉实上证科创板50指数增强鹏华上证科创板50成份增强策略ETF由于科创50指数增强全部为2022年12月新成立的基金故而以下主要就3个中证500指数增强基金进行分析图表241月指数增强型基金组合推荐数据截至20221227规模近一月排名近一月排名近一年排名近一年排名近三年排名近三年排名证券代码证券简称基金经理亿元超额收益率159信息比率159超额收益率130信息比率130超额收益率87信息比率87006729OF万家中证500指数增强A409乔亮0642219826937322433672102679013233OF华夏中证500指数智选A2498孙蒙102153701191452106----014133OF工银瑞信中证500六个月持有指数增强A254刘伟琳邓皓友1308383105881516013----017188OF嘉实上证科创板50指数增强A-刘斌------------588460OF鹏华上证科创板50成份增强策略ETF-苏俊杰------------来源wind国金证券研究所中证500指数增强基金投资风格特征方面万家中证500指数增强华夏中证500指数智选工银瑞信中证500六个月持有指数增强均呈现成分股偏离较低积极进行成分股外主动配置调仓稳健的特点行业偏离方面万家中证500指数增强会进行一定的行业偏离操作华夏中证500指数智选和工银瑞信中证500六个月持有指数增强行业偏离度则较低因子暴露方面各只基金均正向暴露于质量因子和成长因子且在这两个因子上历史胜率稳定性较高即偏好基本面选股操作并取得了不错的效果同时华夏中证500指数智选和工银瑞信中证500六个月持有指数增强也在Beta因子和流动性因子出现负向暴露且因子胜率稳定性也较高绩效归因方面三只基金均具备较好的行业配置能力和个股选择能力其中万家中证500指数增强华夏中证500指数智选成分股内收益贡献明显工银瑞信中证500六个月持有指数增强成分股内外选股均贡献了不错的超额图表25优选标的投资风格特征考察期平均图表26优选标的因子相对暴露情况考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明8基金投资策略报告动态图表27优选标的因子相对收益胜率考察期平均图表28优选标的Brinson归因结果考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所被动指数型基金组合推荐被动指数型基金投资组合构建方面我们以是否能够很好的复制指数并保持一定的流动性为基础结合前文对于宽基指数配置价值的分析1月偏向跟踪中证500科创50指数的基金筛选基金规模较大同时各阶段跟踪误差较小的品种再此基础上考虑流动性因素选择机构投资者比例适中同时日均成交较活跃的品种具体本期主要推荐已上市基金组合如下图表291月被动指数型基金组合推荐数据截至202212272022中报近一年近一月近六月今年以来四季末规模近一月近一月近六月近六月今年以来今年以来证券代码证券简称成立日期机构投资者日均成交跟踪误差跟踪误差跟踪误差亿元收益率跟踪误差收益率跟踪误差收益率跟踪误差比例金额亿元排名197排名186排名184510500OF南方中证500ETF2013263877078271426-31506387-72104233-181504643159922OF嘉实中证500ETF20132664358613301-32504351-73003123-182703318512500OF华夏中证500ETF20155536518281163-32105578-73503627-183804135588000OF华夏上证科创板50ETF20209282934634811167-392103133-129006375-309005863588050OF工银上证科创板50ETF202092841604845193-392087110-129106779-3102066762022中报近一年近一年近三年近五年四季末规模近一年近一年近三年近三年近五年近五年证券代码证券简称成立日期机构投资者日均成交跟踪误差跟踪误差跟踪误差亿元收益率跟踪误差收益率跟踪误差收益率跟踪误差比例金额亿元排名184排名132排名85510500OF南方中证500ETF2013263877078271426-1717045432059044164010438159922OF嘉实中证500ETF20132664358613301-17290331822610632658805414512500OF华夏中证500ETF20155536518281163-1741041352038039123990416588000OF华夏上证科创板50ETF20209282934634811167-287405763------588050OF工银上证科创板50ETF202092841604845193-288806576------来源wind国金证券研究所宏微观风格轮动模型介绍A股市场风格轮动明显且较难捕捉为了更好的应对我们搭建了一套多因子轮动框架模型来研究风格轮动问题以期从量化角度为我们做市场风格判断提供一定指导通过前期持续对模型的观测我们发现仅通过微观因子刻画个股层面的基本面价量预期情绪风险收益的边际变化是很难把握A股市场的风格轮动变化的尤其是在今年以来行业轮动速度加快市场主线行情缺乏的情况下对风格轮动模型的提出了更高的挑战因此我们尝试引入宏观因子试图从宏观面的边际变化来衡量市场风格的切换构建宏观因子的核心是通过求宏观数据和指数收益相关性的方式使得对指数没有区分度的宏观数据变成每个指数在截面有不同的宏观因子暴露进而和微观因子可以更好的融合在一个多因子打分框架内如我们将货币供应量与上述轮动标的指数近三年月度收益率数据滞后2期和宏观数据滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数赋为指数该截面因子暴露这种宏观因子的处理解决了多个轮动标的的问题相较于传统价值成长01变量风格轮动更加方便投资落地本模型着重于构建一个相对较大的因子池并从中推荐差异化因子名单微观因子方面为了探究哪些因子对于宽基指数横截面收益预测较佳我们从基本面因子价量因子预期因子共3个维度对因子有效性进行测试宏观因子方面则从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度对因子有效性进行测试最终得到9个微观因子7个宏观因子敬请参阅最后一页特别声明9基金投资策略报告动态图表30宏微观因子风格轮动模型框架图表31因子筛选流程来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所模型设计和定位模型意在提供多元化精细化差异化的因子池因为影响风格轮动的微观因子大多是从个股因子衍生而来的但相对于多因子选股模型轮动指数的数量也远远小于股票的个数导致风格轮动的容错率较小因此要求因子更为多元化和精细化模型在着重筛选因子的基础上采用相对简单的方式进行合成因子即大类因子等权小类因子等权合成复合因子模型的稳健性设计主要体现在回测数据训练集部分我们基于2017年1月1日-2021年12月31日5年的历史数据作为因子筛选的测试数据集筛选标准是5年内的因子区分度较高多空累计收益曲线稳定性高所以对于在特定市场环境下有较强收益能力的因子则不被倾向因子筛选方面模型采取月度跟踪半年度调仓的方式我们分别从因子可解释性因子IC值及t检验结果多空收益稳定性及因子区分度因子相关性逐步复合因子ICIR等角度对因子进行进一步筛选其中可解释性保证模型在半年度调仓时方便把握因子是否应调入调出IC值则倾向于选出与滞后一期收益率相关性绝对值较高的因子多空收益稳定性则着重考察因子对轮动标的的区分度和收益弹性相关性筛选是为了避免相似构造方式的因子权重过高逐步复合的过程则保证复合因子的ICIR达最优状态图表32因子名单及IC值截至20221231一级分类二级分类因子权重IC均值IC标准差ICIRIC0的概率p-Value应收账款周转天数diff-3333-8583979-2156402800715质量类因子带息流动负债diff3333111335663120611100100归母所有者权益全部资本diff-3333-8063862-2086458300810分析师盈收预测变化趋势diff5000143243043326638900062预期类因子微观因子市盈率diff500085343541959638901009市净率-5000-14924466-3341347200060价值类因子PSPS行业均值PS行业标准差diff5000106545522340625000510近20日收益diff5000119344242697638900251动量类因子12日收盘价格回归系数diff500088642082106569400783政府资产负债其他资产除国外资产和债权外-10000-11324526-2502402800373货币供应准货币定期存款同比10000109349672200583300661海关进出口进口额同比10000141247282987597200135宏观因子房屋竣工面积同比增减5000129943153010611100128固定资产投资第三产业投资额同比增减500084250311673583301600财政收支耕地占用税1000074048561523541702004CPI居住CPI1000090047311904569401107复合因子大类因子等权小类因子等权324345357150791700000来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明10基金投资策略报告动态图表33因子相关性截至20221231GSREVdiffPBARTDaysdiffIntCLdiffPSIndudiffREVS20diffTSEPToTotalCapitaldiff市盈率diffPLRC12diff房屋竣工面积同比增减进口同比其他资产第三产业投资额同比增减居住CPI耕地占用税准货币定期存款同比GSREVdiff--603-815855366434-152-007330-130633223-390-288281608PB--183-810-199063528-014-078-595-30441705-612398-352-355ARTDaysdiff---288056-332175-6731046235135-035324-105-189-440IntCLdiff----459049-13096514431009602-460572316-165512PSIndudiff-----2197-6461395136855013-1142149-047443-494REVS20diff-------64318682795526615-278304-160368438TSEPToTotalCapitaldiff-------053-014166-1006-507967019897091市盈率diff--------498127307-370-528-558-184876PLRC12diff----------063433-202226197029645房屋竣工面积同比增减----------3191-734483431151252-2002进口同比------------41026413123-216-1185其他资产-------------3361521-114-2605第三产业投资额同比增减-------------2403303-1310居住CPI--------------438-2944耕地占用税----------------526来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所界定市场风格及轮动标的选择不同于传统的价值成长风格轮动和板块金融消费周期科技等轮动本文综合市场关注度和基金产品丰富度以基金跟踪规模较大的指数作为初始指数池即被动指数宽基跟踪总规模10亿元以上和增强指数宽基跟踪总规模20亿元以上的指数作为指数池筛选轮动标的主要遵从不重不漏原则其中不重是指轮动宽基指数成分股重复度在40以内重复度指数相同成分股较低权重求和不漏主要考察指数成分股对宽基被动增强指数基金规模和所有A股市值覆盖程度均在80以上我们最终选取6只指数即上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指图表35指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程图表34轮动指数重复度截至20221231度截至20221231被动基金规指增基金规中证重复度上证50沪深300科创50中证500创业板指指数代码指数简称1000模亿元模亿元上证50-3581104000000000000016SH上证506488322037沪深300--2500000001287000300SH沪深300科创50---04943500016614957934中证1000----000399000688SH科创5079919572中证500-----1041000852SH中证10003490113211创业板指------000905SH中证5008486243696重复股数上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指399006SZ创业板指355722635上证覆盖程度50-50100083349543沪深300--150036科创50---3190股票覆盖数量市值万亿中证1000----021指数成分股18136902中证500-----43A股50678489创业板指------占比35788131来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所风格轮动模型回测结果及当月推荐我们对微观因子暴露进行补充缺失值持仓加权去极值标准化等操作生成指数因子值对宏观因子和指数近三年月度收益率数据滞后2期滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数为指数因子值并对因子进行同频化处理因子复合过程则采用固定权重进行线性打分从复合因子的IC值可以看到复合因子具有较好的单调性且复合因子的IC表现要优于之前单个指标的IC表现我们尝试用复合因子从2017年1月1日至2022年12月31日进行回测回测方式为每期根据因子复合得分对宽基指数进行排序排名前2名的指数作为推荐指数占总数量的约13并根据月度打分值对宽基指数进行月度调仓敬请参阅最后一页特别声明11基金投资策略报告动态图表36复合因子的IC值截至20221231图表37模型累计净值曲线截至20221231来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所分别回测前后13多空超额收益相对平均超额收益相对wind全A超额收益三组策略结果显示风险收益回报方面三组策略年化超额收益在11-40之间超额最大回撤在2-8之间年化夏普比率在20-39之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为750075007167图表38风格轮动模型风险收益指标截至20221231图表39风格轮动模型逐年收益率及月胜率截至20221231收益率月胜率年份策略年化收益率最大回撤年化波动率夏普比率卡玛比率组合收益指数均值wind全A偏股混指数均值wind全A偏股混调仓胜率绝对收益1334124010881231082017年2206230493126375006667500075002018年-1537-2444-2825-24586667750058337500多空收益393373610263835352019年37852758330243746667666750006667相对等权配置12262954972474152020年560931912562515075006667583366672021年31885849174057500833366676667相对wind全A11083545432043132022年-1050-2351-1866-21887500500058336667来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表402022年以来指数历史打分情况日期指数1指数2指数3指数4指数5指数6202201上证50中证500科创50中证1000创业板指沪深300202202中证1000上证50创业板指中证500沪深300科创50202203中证500中证1000创业板指上证50科创50沪深300202204上证50沪深300中证1000中证500创业板指科创50202205中证1000中证500上证50沪深300科创50创业板指202206中证500科创50中证1000创业板指上证50沪深300202207创业板指科创50沪深300中证500中证1000上证50202208中证500创业板指科创50中证1000沪深300上证50202209中证500沪深300创业板指中证1000上证50科创50202210科创50中证1000沪深300中证500创业板指上证50202211科创50中证500中证1000创业板指沪深300上证50202212中证500沪深300创业板指科创50上证50中证1000来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所地缘政治风险俄乌冲突进一步升级从而造成的市场大幅波动敬请参阅最后一页特别声明12基金投资策略报告动态新冠疫情控制情况新冠疫情变异发酵影响全球经济复苏需关注疫情演绎及控制情况海外加息政策进程加速全球通胀背景下海外加息政策进程加速将造成市场加剧波动国内政策及经济复苏不及预期政策落地仍有不确定性国内经济复苏亦存不及预期的可能敬请参阅最后一页特别声明13基金投资策略报告动态特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-66216979电话0755-83831378传真021-61038200传真010-66216793传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮箱researchbjgjzqcomcn邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204邮编100053邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号地址中国北京西城区长椿街3号4层地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明14