核心要点：
　　扩内需紧迫而必要
　　中央经济工会议将“着力扩大国内需求”放在2023年经济工作的首位，《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》和《“十四五”扩大内需战略实施方案》两份政策文件先后出台，足见当前扩内需的紧迫性和必要性。第一，当前中国宏观经济下行压力较大，尤其是消费端一直表现疲弱，前11个月累计同比增速仅为-0.1%；第二，消费对经济总量贡献度日渐式微，由去年三季度末的62.1%下降至今年三季度末的41.3%；第三，和发达经济体比较，中国的消费占比长期较低；第四，2023年全球经济下行，外需可能进一步回落，内循环的加速启动就显得尤为重要。
　　提升收入和预期是扩内需的关键
　　首先，从消费能力看，截至2022年三季度末，全国居民人均可支配收入为27650元，累计实际同比增速为3.2%，是收入端增长相对最慢的一年。人均收入水平上依然遥遥落后美国，2021年末美国人均可支配收入为56088美元（折合人民币约392616元），而中国人均可支配收入仅为35128元，差距高达11倍。
　　其次，城镇居民和农村居民分化明显，2022年三季度末，城镇居民人均可支配收入为37482元，农村居民人均可支配收入为14600元，城镇居民是农村居民的2.6倍。意味着在当前居民收入整体下滑的背景下，城乡收入差距日益扩大。另一方面，农村人数基数众多，具有较强的消费潜力，同时农村人均收入偏低，边际消费倾向较高。因此，进一步提升农村人民收入水平，也是扩内需的重要一环。
　　再者，我国收入结构亟待进一步优化。我国工资性收入占比较高，而财产性收入占比较低。以2020-3至2022-9的时间维度进行观测，我国的工资性收入/财产性收入平均值为6.42x，而美国同期这一比值为3.20x。意味着中国居民抵御收入波动的能力更差，尤其当面临收入下降甚至失业时，对消费的拖累呈倍数放大。未来进一步完善资本市场建设，提升居民财产性收入，优化收入结构，也是推进扩内需战略更快更好发展的关键。
　　风险提示
　　政策宽松力度不及预期，预期改善不及预期，失业率超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告2022年12月26日湘财证券研究所宏观研究宏观数据点评扩内需紧迫而必要提升收入和预期是关键核心要点相关研究扩内需紧迫而必要1实体经济动能下降票据中央经济工会议将着力扩大国内需求放在2023年经济工作的冲量迹象渐显20210816首位扩大内需战略规划纲要2022-2035年和十四五扩大2社融整体仍处相对底部内需战略实施方案两份政策文件先后出台足见当前扩内需的紧迫分项表现值得关注202111153社融增速或起底回升然性和必要性第一当前中国宏观经济下行压力较大尤其是消费端信贷结构欠佳20220114一直表现疲弱前11个月累计同比增速仅为-01第二消费对经济4社融超预期信贷迎来开总量贡献度日渐式微由去年三季度末的621下降至今年三季度末的门红20220211413第三和发达经济体比较中国的消费占比长期较低第四5社融超预期信贷存结构2023年全球经济下行外需可能进一步回落内循环的加速启动就显性隐患202204136经济半年表现略低预期得尤为重要关注边际变化20220803提升收入和预期是扩内需的关键首先从消费能力看截至2022年三季度末全国居民人均可支配收入为27650元累计实际同比增速为32是收入端增长相对最分析师何超慢的一年人均收入水平上依然遥遥落后美国2021年末美国人均可证书编号S0500521070002Tel021-50295325支配收入为56088美元折合人民币约392616元而中国人均可支配Emailhechaoxcsccom收入仅为35128元差距高达11倍其次城镇居民和农村居民分化明显2022年三季度末城镇居地址上海市浦东新区银城路88号民人均可支配收入为37482元农村居民人均可支配收入为14600元中国人寿金融中心10楼城镇居民是农村居民的26倍意味着在当前居民收入整体下滑的背景下城乡收入差距日益扩大另一方面农村人数基数众多具有较强的消费潜力同时农村人均收入偏低边际消费倾向较高因此进一步提升农村人民收入水平也是扩内需的重要一环再者我国收入结构亟待进一步优化我国工资性收入占比较高而财产性收入占比较低以2020-3至2022-9的时间维度进行观测我国的工资性收入财产性收入平均值为642x而美国同期这一比值为320x意味着中国居民抵御收入波动的能力更差尤其当面临收入下降甚至失业时对消费的拖累呈倍数放大未来进一步完善资本市场建设提升居民财产性收入优化收入结构也是推进扩内需战略更快更好发展的关键风险提示政策宽松力度不及预期预期改善不及预期失业率超预期宏观研究1扩内需紧迫而必要中央经济工会议将着力扩大国内需求放在2023年经济工作的首位扩大内需战略规划纲要2022-2035年和十四五扩大内需战略实施方案两份政策文件先后出台足见当前扩内需的紧迫性和必要性第一当前中国宏观经济下行压力较大尤其是消费端一直表现疲弱今年前11个月累计同比增速仅为-0111月当月社消总额同比增速更是下降至-59图1消费当月同比及累计同比4000300020001000000-10002021-042021-122022-082021-022021-032021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-092022-102022-11-2000社会消费品零售总额累计同比社会消费品零售总额当月同比资料来源湘财证券研究所Wind第二消费对经济的拖累已越发明显纵向比较看我国今年三季度末最终消费支出对GDP累计同比贡献率为413而去年同期的贡献度为6212019年同期的消费贡献度为591消费对经济总量贡献度日渐衰弱的趋势难以证伪第三国际比较看发达经济体中消费均是GDP支出法中占比最高的一项以近十年数据观测美国最终消费支出占GDP比重平均为821英国平均为838德国平均为728同为亚洲的日本平均为756而我国平均占比仅为540虽然中国的消费占比在十年里经历了缓慢增长但显然和发达经济体仍然相差甚远敬请阅读末页之重要声明1宏观研究表1各国最终消费支出占GDP比重年份美国日本法国德国英国中国2012834430776365786694741838853105511426201382503277992878747474187884858851717120148212787755787843567301138420095252492015816898753885778541726618838555539909201682141174358777995772655783827355038720178198217402557762847194888303445486762018817597743850771534719277833043550577201981424974472576592772210183053156018620208196507482677820837312578312495533042021----767181718174835399--平均值821152756271778003727730838110539654资料来源湘财证券研究所Wind第四外需回落确定性高我国出口数据在今年7月急转直下8月出口同比增速从182腰斩至75而行至10月出口同比增速已经由正转负至-0211月更是跌幅扩大至-89而且伴随2023年全球经济可能面临进一步下行外循环不畅的情况下内循环的加速启动就显得尤为重要图2出口金额当月同比增速18000160001400012000100008000600040002000000-20002022-042021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112021-01资料来源湘财证券研究所Wind敬请阅读末页之重要声明2宏观研究2提升收入和预期是扩内需的关键提升民众收入水平和预期是扩内需的充要条件首先从消费能力看截至2022年三季度末全国居民人均可支配收入为27650元累计实际同比增速为32也是近五年来除2020年新冠爆发之年外收入端增长相对最慢的一年20172019年全国人均可支配收入实际同比平均增速在65以上疫情三年对经济的负面影响可谓严重而持久中国虽然已经在经济总量上位居全球第二但在人均收入水平上依然遥遥落后2021年末美国人均可支配收入为56088美元折合人民币约392616元而中国人均可支配收入仅为35128元差距高达11倍图3全国居民人均可支配收入及累计实际同比40000000015000035000000030000000010000025000000020000000050000150000000100000000000005000000000000-500002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09全国居民人均可支配收入累计值全国居民人均可支配收入累计实际同比右轴资料来源湘财证券研究所Wind其次城镇居民和农村居民分化明显2022年三季度末城镇居民人均可支配收入为37482元农村居民人均可支配收入为14600元城镇居民是农村居民的26倍意味着在当前居民收入整体下滑的背景下城乡收入差距日益扩大另一方面农村人数基数众多具有较强的消费潜力同时农村人均收入偏低边际消费倾向较高譬如由于产能过剩在城市卖不掉的商品可以由农村巨大的消费市场来承接另外伴随收入的逐步增长农村仍有较强的消费升级的意愿因此进一步提升农村人民收入水平也是扩内需的重要一环敬请阅读末页之重要声明3宏观研究图4全国居民人均可支配收入及累计实际同比700000000600000000500000000400000000300000000200000000100000000000002019-122020-032017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09全国城镇居民人均可支配收入累计值全国农村居民人均可支配收入累计值资料来源湘财证券研究所Wind在12月23-24日召开的中央农村工作会议上习主席也强调要稳慎推进农村宅基地制度改革试点深化农村集体经营性建设用地入市试点完善土地增值收益分配机制意味着未来农村建设将从制度改革入手多方位推进农村生活水平改善农民收入再者我国收入结构亟待进一步优化我国工资性收入占比较高而财产性收入占比较低以2020-3至2022-9的时间维度进行观测我国的工资性收入财产性收入平均值为642x而美国同期这一比值为320x意味着中国居民抵御收入波动的能力更差尤其当面临收入下降甚至失业时对消费的拖累呈倍数放大反观美国的收入结构可以起到较好的缓冲作用资本市场的繁荣可以对冲工资收入的下降对个人收入端的影响相对较小进而有能力支撑消费市场维持高景气因此未来进一步完善资本市场建设提升居民财产性收入优化收入结构也是推进扩内需战略更快更好发展的关键敬请阅读末页之重要声明4宏观研究表2中美收入结构比较元美元美国居中国居民中国居民美国居民民人均中国工美国工人均工资人均财产人均工资财产性资性收入资性收入年份性收入累净收入累及薪金季收入季财产性收财产性收计值计值调折年数调折年入入数2020-03489600741009476903133006613022020-069010001376009236703055906553022020-0913486002090009510803044906453122020-1217917002791009858403183106423102021-03550500867009878003149906353142021-06101040015820010246203215106393192021-09149170023290010498203228806403252021-12196290030760010843203268506383322022-035871009200010991703276506383352022-06105760016650011104003348406353322022-0915678002463001130380336770637336平均11599001809091026799320653642320资料来源湘财证券研究所Wind3风险提示政策宽松力度不及预期预期改善不及预期失业率超预期敬请阅读末页之重要声明5分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以独立诚信谨慎客观勤勉尽职公正公平准则出具本报告本报告准确清晰地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿湘财证券投资评级体系市场比较基准为沪深300指数买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5以上卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上重要声明湘财证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本研究报告仅供湘财证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告由湘财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