股指期货市场：
　　1.2022年股指期货基差整体保持强势，2023年向下的可能性较大，但幅度或有限。
　　2.股指期货展期策略有一定的超额收益，IF、IH、IC多头展期年化超额收益最高分别为4.2%、2.0%、11.0%；IF、IH、IC空头展期年化成本最低分别为1.7%、1.2%、4.9%。
　　3.2022年股指期货市场趋势较为明显，截至11月底，无杠杆下，三因子择时策略收益为53%，潮汐指数收益为11%，基于机器学习的跨期策略收益为1.2%。
　　国债期货市场：
　　1.国债期货市场稳步扩容：债券牛市驱动下，国债期货持仓量稳步上扬，T、TF、TS三个品种的持仓量分别较年初增长20.38%、49.84%、55.68%，其中5年期和2年期品种的流动性有非常明显的提升。
　　2.国债期货多空指数代表了我们对下一交易日的多空观点，包括量价、会员持仓、基本面三大类因子。
　　持有现券的投资者利用指数进行择时对冲，年化收益率可以提高1.5%左右。
　　商品期货市场：
　　1.盛况不再、偏弱震荡：2022年海内外商品市场涨而复跌后宽幅震荡，整体表现优于权益市场，波动率处于15-20%区间，单商品指数收益与波动分化较大，全年交投先强后弱。
　　2.动量因子显颓势、基本面因子占优：中周期截面动量表现不佳，累计损失接近19%；长周期截面动量收益最高，接近10%；仓单因子夏普比率最高，为1.50；库存因子卡玛比率最高，为1.88。
　　3.跨品种、跨期策略大有可为：螺矿比套利策略今年以来年化收益率13.93%，夏普比率1.41，卡玛比率3.09；玻璃跨期套利策略今年以来年化收益率13.97%，夏普比率1.61，卡玛比率3.59。
　　4.商品指数产品未来可期：2022年美国商品指数ETF规模进一步扩大，在下跌市场中可充当对冲工具，国内市场发展空间广阔。

研究报告全文：2022年12月22日二2022-2023年金融工程回顾及展望二三年度虞堪投资咨询从业资格号Z0002804yukan010359gtjascom赵景男投资咨询从业资格号Z0011700zhaojingnan012468gtjascom李浩联系人从业资格号F03091816lihao024471gtjascom李宏磊联系人从业资格号F3078764lihonglei023572gtjascom严辰博联系人从业资格号F03091681yanchenbo025077gtjascom林致远联系人从业资格号F03107886linzhiyuan026783gtjascom报告导读股指期货市场12022年股指期货基差整体保持强势2023年向下的可能性较大但幅度或有限2股指期货展期策略有一定的超额收益IFIHIC多头展期年化超额收益最高分别为4220110IFIHIC空头展期年化成本最低分别为171249国32022年股指期货市场趋势较为明显截至11月底无杠杆下三因子择时策略收益为53潮汐指数收益为11基于机器学习的跨期策略收益为12泰君国债期货市场安1国债期货市场稳步扩容债券牛市驱动下国债期货持仓量稳步上扬TTFTS三个品种的持仓量期分别较年初增长203849845568其中5年期和2年期品种的流动性有非常明显的提升货2国债期货多空指数代表了我们对下一交易日的多空观点包括量价会员持仓基本面三大类因子研持有现券的投资者利用指数进行择时对冲年化收益率可以提高15左右究商品期货市场所1盛况不再偏弱震荡2022年海内外商品市场涨而复跌后宽幅震荡整体表现优于权益市场波动率处于15-20区间单商品指数收益与波动分化较大全年交投先强后弱2动量因子显颓势基本面因子占优中周期截面动量表现不佳累计损失接近19长周期截面动量收益最高接近10仓单因子夏普比率最高为150库存因子卡玛比率最高为1883跨品种跨期策略大有可为螺矿比套利策略今年以来年化收益率1393夏普比率141卡玛比率309玻璃跨期套利策略今年以来年化收益率1397夏普比率161卡玛比率3594商品指数产品未来可期2022年美国商品指数ETF规模进一步扩大在下跌市场中可充当对冲工具国内市场发展空间广阔请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1目录摘要31股指期货市场4112022年股指期货市场回顾412股指期货基差回顾及展望613公募基金的股指期货持仓情况回顾1014展期策略绩效回顾1515股指期货量价三因子模型1716股指期货跨期因子机器学习模型1917股指期货潮汐指数策略202国债期货市场21212022年国债期货综述2122公募基金的国债期货持仓情况回顾2323国债期货常用策略回顾25231跨期策略25232跨品种策略2724国债期货多空策略指数293商品期货市场34312022年海内外大宗商品市场回顾34311海外市场35312国内市场3732国内公募基金的商品期货持仓情况回顾4133商品量化因子策略指数表现回顾42331时间序列动量因子指数43332截面动量因子指数45333期限结构与偏度因子指数46334仓单与库存因子指数4734商品主动量化策略表现48341跨品种交易策略48342跨期套利策略4835海外商品指数运行情况回顾49351海外商品指数表现对比49352海外主流商品指数基金情况50353海外主流商品指数期货情况5136市场总结与展望52请务必阅读正文之后的免责条款部分2正文摘要股指期货市场12023年股指基差向下的可能性较大但幅度或有限2022年全年在中性产品表现疲软和市场预期偏强的带动下股指基差高于往年水平目前各品种基差站上近三年90分位数以上水平基差向下的可能较大但由于2023年行情不确定性依然较强中性产品发挥难度较高基差回落幅度或有限2展期策略整体跑赢基准基于股指期货合约的基差水平和历史形态我们设计了两个展期规则用以为投资者在展期时选择合约提供参考两个展期策略全年积累了一定的超额收益IFIHIC多头展期年化超额收益最高分别为4220110IFIHIC空头展期年化成本最低分别为1712493股指期货策略表现优异2022年股指期货市场趋势较为明显截至11月底无杠杆下三因子择时策略收益为53潮汐指数收益为11基于机器学习的跨期策略收益为12国债期货市场1国债期货市场稳步扩容债券牛市驱动下国债期货持仓量稳步上扬TTFTS三个品种的持仓量分别较年初增长203849845568其中5年期和2年期品种的流动性有非常明显的提升2国债期货多空指数协助投资者进行风险管理国债期货多空指数是从-100到100的连续数字代表了我们对下一交易日的多空观点国债期货多空指数是有多个子策略组成包括量价因子会员持仓因子以及基本面数据因子三大类因子对于持有现券的投资者来说利用国债期货多空指数对组合进行择时对冲年化收益率可以提高15左右商品期货市场1盛况不再偏弱震荡2022年以来受到地缘政治新冠疫情及通胀等因素的影响海内外商品市场涨而复跌后宽幅震荡整体表现优于权益市场波动率处于15-20区间单商品指数收益与波动分化较大海外能源类商品涨幅居首国内生猪指数涨幅居首国内期货市场成交金额同比偏弱持仓金额同比持平全年交投先强后弱2动量因子显颓势基本面因子占优中周期截面动量表现不佳累计损失接近19长周期截面动量收益最高接近10仓单因子夏普比率最高为150库存因子卡玛比率最高为1883跨品种跨期策略大有可为螺矿比套利策略今年以来年化收益率1393年化波动率989最大回撤-450夏普比率141卡玛比率309玻璃跨期套利策略今年以来年化收益率1397年化波动率867最大回撤-390夏普比率161卡玛比率3594商品指数产品未来可期2022年以来美国商品指数ETF规模进一步扩大代表产品景顺优化多元化商品策略NoK-1ETF规模一度突破100亿美元彭博商品指数期货成交持仓活跃度有所提升在下跌市场中可充当对冲工具国内市场发展空间广阔请务必阅读正文之后的免责条款部分31股指期货市场112022年股指期货市场回顾2022年仍处于疫后国内生产和经营不确定性较高的阶段疲软的大环境下居民收入预期转弱储蓄意愿提升同时海外地缘危机突发和紧缩周期持续推进余烬不息之下宏观风险亦久久未能散去全年实体回报率下降各路资金携手流向低风险资产A股全年下跌时段长于上涨时段且不论下跌的斜率还是持续时间都是近年罕见但在疫情防控措施优化落地后股市呈现明显的反弹格局再次表明疫情是2022年最为核心的变量截至11月11日上证综指年内跌幅1518权重股较中小盘股指跌幅相对更大上证50和沪深300跌超20一级行业指数中国际局势的次生影响引致了能源供应偏紧的大格局也助推了能源板块年内一枝独秀的行情除能源板块外其余板块全部录跌消费医疗金融三大权重板块跌幅均在20附近信息技术板块跌幅接近25图1主要股指年内涨跌幅截至11月11日图2一级行业指数年内涨跌幅截至11月11日30上中深恒创20证中证上沪中证生1000业300100证500证深小综50成指板10指指数指00-5-10-10-20-15-30-20能电房公工可材金医日信源信地用业选料融疗常息-25服产事消保消技-30务业费健费术资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究从成交持仓来看全年各品种成交量和持仓量均有上升截至11月11日IHIFICIM的持仓量分别较年初首个交易日增长9281手13313手51389手以及123567手较上市首日日均持仓量分别约为1106万手2011万手3236万手和844万手成交量方面下半年成交量略低于上半年四个品种日均成交量分别为625万手1121万手1126万手以及562万手上半年在宏观风险驱动下波动率直线上升下半年波动率整体稳定年末再次抬升3月份在国际局势刺激下指数大跌同时各个品种波动率直线拉升局势稳定后波动率迅速回落下半年各品种波动率稳定在较低水平年末随着指数反弹波动率略有上行截至11月11日四个品种的波动率分别为312928772161和2521但仍远低于年内高点请务必阅读正文之后的免责条款部分4图3股指期货总持仓量图4股指期货总成交量万手IHIFICIM万手IHIFICIM403051389手352530202513313手2015159281手101055123567手00资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究图5IH当季合约及历史波动率图6IF当季合约及历史波动率IH当季合约收盘价年化波动率20日滚动IF当季合约收盘价年化波动率20日滚动3500505000504545404045003000353530302540002520202500151535001010552000030000资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究图7IC当季合约及历史波动率图8IM当季合约及历史波动率IC当季合约收盘价年化波动率20日滚动IM当季合约收盘价年化波动率20日滚动800050750035457500403070007000353025650025650020206000156000155500105105000055005500002022-08-192022-09-192022-10-24资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分512股指期货基差回顾及展望图9上证50及IH年化基差率图10沪深300及IF年化基差率上证502020年基差指数基差沪深3002020年指数152021年2022年34001555002021年2022年320010105000300055280045000026004000-5-524003500-102200-10-152000-153000资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究图11中证500及IC年化基差率图12中证1000及IM年化基差率基差中证5002020年指数基差中证1000IM当季合约基差指数575002021年2022年2022-07-222022-08-192022-09-192022-10-240700007600-27400-56500-47200-6-106000-87000-106800-155500-126600-146400-205000-16-186200-206000资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究从全年标的指数和基差走势来看除一季度指数和基差正相关外二季度和三季度指数和基差均为负相关走势特别是三季度以来指数持续一路向下但基差却上升至近年高位结合近几年基差水平2022年全年股指基差均明显高于往年我们认为原因主要有以下几点1公募中性产品发行暂停同时存续产品规模缩水首先从公募市场来看2020年是公募中性产品短暂的狂欢一年发行产品多达18只2021年新发数量锐减至仅2只且均为2013和2014年早已成立的产品的分级基金2022年更是无一新发公募中性产品发行按下暂停键也意味着来自公募市场的新增资金暂时缺位另一方面多数存续的中性产品规模遭遇缩水79只产品中56只产品规模较年初缩水其中缩水幅度最大的超过100亿因此从公募产品的视角来看股指期货的对冲压力较往年大幅减弱成为基差水位偏高的原因之一请务必阅读正文之后的免责条款部分6图132022年没有新发公募中性产品图14多数公募中性产品规模较年初缩水只新成立数量20181614121086420资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究2私募中性产品新发放缓业绩滑坡导致私募同样面临规模缩水的压力2022年私募中性产品的发行速度明显放缓由2021年的发行高峰全年发行348只放缓至209只全年除8月和10月外其余月份的发行数量均同比下降特别是5月份同比降幅超过50同时2022年以来私募量化对冲产品的净值走势相对较震荡全年平均收益率仅44相较于固收资产并不具备优势业绩下滑同样导致了这些中性产品面临规模缩水的压力因此从私募中性产品的视角来看私募对冲的力度也较往年有一定的削弱图152022年多数月份私募中性产品新发同比减少图162022年私募中性产品收益率下滑只2021年2022年同比50102量化对冲均衡稳健激进450401835-1030-20162520-301415-4010125-500-601资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究3经济复苏速率放缓但政策环境持续偏暖预期边际转好2022年全年在疫情冲击下经济复苏速率放缓特别是出口和地产两大增长引擎相继熄火同时消费和服务业也受到疫情和政策的限制但与此同时今年在稳增长基调下政策环境从年初起持续偏暖包括降准降息防控措施多次优化地产托底等重磅政策陆续落地也使得市场确信至暗时刻已经度过经济边际向好是板上钉钉因此场内情绪较长时间地偏向于多头一端基差下方支撑坚固请务必阅读正文之后的免责条款部分7图17弱现实强政策强预期资料来源Wind国泰君安期货研究4指数触及历史最低估值市场观望中略偏向看涨对冲意愿低迷从估值的角度来看指数市盈率下行至2016年以来极低的位置上证50和沪深300的估值下沉至67分位的位置最高的中证500也仅位于近年30分位数指数任性下跌估值不断突破市场预期下限的同时也是市场看多预期强化的过程观望情绪中混杂的更多是对反弹的预期因此市场的对冲意愿低迷基差缺乏下行的内生驱动力图18沪深指数估值顺畅走低图19主要股指估值均位于历史极低位置倍上证50沪深300倍20100倍PETTM2016年以来分位数右中证500右中证1000右4535189040303516802514703025201260201510501510840105563000420210002016-01-042017-08-232019-04-172020-12-082022-08-02资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究5IM上市分流了IC的对冲压力从历史走势观察中证500和中证1000的相关性长期高于09走势基本一致这导致了IM上市后对IC极强的替代性因此IM替代IC的操作可以说畅通无阻由于IM对小市值股更高的匹配度以小市值为标的的对冲资金自然会更加倾向于IM因此IM的上市分流了一部分堆积在IC上的对冲资金缓解了IC的对冲压力这也是IC基差高于往年的原因之一6券商AB款收益互换业务持续清退挤压中性产品规模收益互换业务是券商场外衍生品业务的重要组成部分是券商与客户之间的投资收益和固定收益的互换一般以保证金形式开展其中AB款互换业务新规下为多空收益互换是指客户提供一倍保证金券商配置数倍资金投资于私募个股期货等资产这部分投资收益归客户所有客户则向券商支付固定利息2021年Q4以前大量的量化请务必阅读正文之后的免责条款部分8私募和券商合作开展AB款收益互换业务但2021年12月3日中证协发布证券公司收益互换业务管理办法明确规定收益互换业务不得与私募基金及资管计划等私募产品场外衍生品进行挂钩同时监管明确了一年过渡期过渡期内有序了结存量业务过渡期满后不得存续任何不符合新规的业务根据中国证券业协会数据截至2021年末收益互换存续名义本金1026067亿元截至2022年中报有披露的一级交易商收益互换存续规模多体现为净压降而此前AB款业务挂钩了大量的私募中性产品因此今年中性产品在AB款业务陆续清退的影响下面临较大的规模压力对股指基差的压制减弱对于后市基差走势我们认为短期内基差向下的可能较大在此期间IH可能略强于IFIC和IM走势依然保持同步但由于明年行情不确定性较高中性产品跑出超额的难度较高基差回落幅度或有限1当前股指基差纷纷站上近三年90分位数以上近年以来年初附近的对冲窗口再次打开截至11月11日IHIFICIM四个品种的持仓量加权基差分别位于近三年上市以来的684937978以及959分位除IH外均是近三年来比较罕见的基差水平对于中性产品而言是非常具有性价比的开仓位置可能带动短期基差向下2融券余额增速逐步放缓有见顶迹象对于量化机构而言融券和期货对冲是两种可互相替代的对冲手段管理人会根据二者的成本择机选择其一进行对冲当股指期货的年化贴水低于融券利率时管理人倾向于期货对冲当对冲资金进入期货市场压低贴水时融券体现出一定的优势资金又会转移至融券以如此周期的方式行进因此当融券规模上升时股指期货的对冲压力减弱基差倾向于上行当融券规模下降时股指期货对冲压力增强因此基差面临下行的压力我们观察到融券规模突破百亿后对股指基差逐渐表现出一定的领先性2022年以来领先时间约为1个月下半年以来融券规模增速明显放缓目前有见顶迹象因此股指基差短期内有回落的可能图20各品种加权基差分位数均较高图21融券余额领先基差约一个月IFIHICIM融券占比融券余额占A股IF基差前置1月基差1002669024480222702006018-25016-44014-63012-82010-1010020221010202210242022117资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究3标的隐含回报对短期基差有一定的参考作用从方向性交易的角度来看标的指数的性价比提升会渗透到股指期货的交易氛围当中我们以EP来简单衡量标的指数的隐含回报对照相关性较高的品种发现EP之差对基差之差有一定的领先作用当标的指数的隐含回报相对走高时该品种的交易氛围更加偏多头因此对应期货品种的基差相对于类似品种走强幅度更大2021年以来IH和IF两个品种上表现较为明显IM上市以来中证500和中证1000的EP之差较为稳定IC和IM的基差之差也呈现出比较明显的回归特性近期上证50和沪深300EP之差走高可能带动短期IH基差强于IF中证500和中证1000EP之差较稳定因此短期内IC和IM基差仍将保持同步请务必阅读正文之后的免责条款部分9图22隐含回报对基差轮动有一定的领先作用图23500和1000相对关系较为稳定EPEP差值IH-IF基差EPEP差值IC-IM基差00314003912003810003002876002600245002001240001-20013000-420011000020227222022819202291920221024资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究4券商收益互换业务新规影响逐渐散去上文提到私募中性产品在证券公司收益互换业务管理办法新规下面临规模压力今年12月3日过渡期满这也意味着挂钩私募产品的AB款业务将被全部清退对中性产品的冲击将逐渐弱化因此经过短期调整后2023年私募中性产品将不再受到收益互换业务整改的冲击对股指基差的压制也将边际增加但我们认为基差下行的幅度或有限主要原因在于明年市场不确定性可能仍然较高一方面目前经济复苏的速率和状态依然低于预期经济修复的不确定性带来政策的不确定性有无进一步的新增政策以及政策工具如何落地依然有待观察另一方面防控措施优化后疫情的不确定性较高而疫情又是当前最为核心的变量因此对市场扰动或将持续存在另外海外通胀不确定性较高美国通胀能否如期缓解可能是决定市场方向的另一个核心变量不确定性较高的市场环境当中中性产品跑出超额收益的难度较高因此中性产品规模可能难以扩张股指期货盘面的对冲压力相对有限因此基差下行的幅度也可能有限13公募基金的股指期货持仓情况回顾2022年全年市场行情相对不利的条件下公募基金依然维持增长公募基金产品总数突破一万只较2021年11月增长152资产净值合计突破26万亿近期已披露的正在发行和等待发行的公募产品共135只含分级基金其中最多的是偏股混合型基金指数型基金以及纯债型基金另外值得注意的一点是从2021年以来混合型基金份额占比逐渐下滑取而代之的是债券型基金这也印证了全年资产回报率下行的背景下资金对低风险资产的偏好增强在这样的市场氛围下公募基金对于股指期货的应用力度再次增强表1存量公募基金概况截至20221111基金类型数量合计只占比资产净值合计亿元占比股票型基金195318972080860784普通股票型基金523508655704247被动指数型基金124012051270481478增强指数型基金190185154674058混合型基金4287416548741811835偏股混合型基金2043198528070101057平衡混合型基金2502443896017偏债混合型基金724703653094246灵活配置型基金149514521370181516债券型基金3027294183828463157请务必阅读正文之后的免责条款部分10中长期纯债型基金1633158650245471892短期纯债型基金300291932487351混合债券型一级基金396385760501286混合债券型二级基金4584451065219401可转换债券型基金3803741805016被动指数型债券基金201195556512210增强指数型债券基金10011775001货币市场型基金366356106471324009另类投资基金5905740781015股票多空2402314383005商品型基金3503426398010QDII基金217211246263093FOF基金362352206187078REITs2202174464028合计10294100002655577510000资料来源Wind国泰君安期货研究图24近期较多混合型和指数型基金正在发行图25债券型基金份额占比显著上升股票型基金混合型基金3560债券型基金货币市场型基金30502520401510305200100资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究今年三季度基本面压力较大标的指数走低的同时期货贴水走阔在此过程中对冲端获得较多盈利同时较深的贴水压制对冲意愿也创造了吃贴水进行指数增强的需求根据公募基金三季报共58家公募基金公司参与股指期货多头持仓的产品增加至211只空头持仓的产品则减少至79只产品总数量则增长至278只受到市场下行的拖累这些产品持有的股指期货总市值缩水至18954亿元截至2022年9月底股指期货的市场总持仓量上升至722792手单边计算公募基金多头持仓数量季度环比增长1822至8162手空头持仓数量环比减少2759至不足9000手因此多头持仓占全市场的比例小幅上升空头持仓比例则进一步下降目前仅为12从品种的角度来看IC的减仓市值与IM的增仓市值基本对等部分IC转移至IM另外IF作为公募基金对冲的绝对中坚近几个季度减仓非常显著2020年末IF空头持仓19101手至2022年三季度已减仓至仅余6599手市值从接近300亿减少至755亿请务必阅读正文之后的免责条款部分11图26参与股指期货的基金公司较2021年末增加图27持有股指期货的基金产品数量增长更快多头公司数量空头公司数量公司总数量90多头产品数量空头产品数量产品总数量350807030027316029312507924505981232004048551630201501953144245464841203410019421127221751021159159151927265019990537520152016201720182019202020212022Q12022Q22022Q33341020152016201720182019202020212022Q12022Q22022Q3资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究图28公募基金持有股指期货总市值在市场下行拖累下缩水至18954亿元多头市值空头市值净市值总市值500400300200100020152016201720182019202020212022Q12022Q22022Q3-100-200-300-400资料来源Wind国泰君安期货研究图29公募基金中的股指期货多头亿元图30公募基金中的股指期货空头亿元亿元IFIHICIM占基金规模比例亿元IFIHICIM占基金规模比例1005-400108048-3006036-2004024-10020120000资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12图31公募基金多头市值和平均替代比例图32公募基金空头市值和平均对冲比例亿元多头市值上期多头市值本期股票型混合型另类投资70替代比例上期替代比例本期16普被增偏偏灵6014通动强股债活股股指指混混配票5012票数数合合置多10型型型型型型空40亿元008306-20-20204-40102-60-4000-80普被增偏偏灵股通动强股债活票-100-60股指指混混配多-120票数数合合置空空头市值上期空头市值本期-80型型型型型型-140对冲比例上期对冲比例本期股票型混合型另类投资-160-100资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究今年应用股指期货的产品中增长较多的是被动指数型和增强指数型基金即对应上文提到的吃贴水进行收益增强的类型原因在于随着市场下行期货贴水不断加深为此类产品提供了较好的入场环境另外偏债混合型基金由二季度的17只增长至29只为2020年以来新高此类基金运用股指期货以对冲为主平均对冲比例由809提升至128图33各类基金的产品数量2021Q42022Q22022Q3120100806040200普通股票型被动指数型增强指数型偏股混合型偏债混合型灵活配置型股票多空股票型混合型另类投资资料来源Wind国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分13图342022Q3股指期货持有市值亿元x亿9080706050403020100多头市值空头市值上一报告期新进资料来源Wind国泰君安期货研究表2公募对冲基金业绩表现年内收益截至11月11日未经年化基金代码基金名称年内收益年化收益年化波动历史最大回撤夏普卡玛000762OF汇添富绝对收益策略A-649484545-1019089048519062OF海富通阿尔法对冲A-556561546-900103062008835OF富国量化对冲策略三个月A144182543-631034029004475OF华泰柏瑞富利A143813602121-3494064039000414OF嘉实绝对收益策略A-420360427-662084054009822OF鹏华招华一年持有A-004388210-187184208000753OF华宝量化对冲A-492389443-706088055008895OF申万菱信量化对冲策略-028320317-194101165860010OF光大阳光对冲策略6个月A-164038420-691009005008851OF景顺长城量化对冲策略三个月054130510-653026020008831OF海富通安益对冲A-304142629-784023018000585OF嘉实对冲套利A-586268430-794062034008848OF中融智选对冲策略3个月定开-065288626-1035046028000667OF工银瑞信绝对收益A-574338415-743081045001073OF华泰柏瑞量化收益082303421-579072052000992OF广发对冲套利-781280808-1432035020008856OF华夏安泰对冲策略3个月定开073292561-796052037001641OF富国绝对收益多策略A-544323498-974065033资料来源Wind国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分14图35对冲基金平均vs股票型基金指数图36月度收益率对冲基金平均净值股票型基金指数对冲基金股票型基金181516101451201-508-1010月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月062018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022021年2022年资料来源Wind国泰君安期货研究资料来源Wind国泰君安期货研究14展期策略绩效回顾在套期保值过程中由于期货合约面临到期的问题如果投资者的目标期限超过合约期限投资者需要在合约临近到期时进行展期此时除了要考虑展期后投资目标期限和合约期限的匹配以外还应注意到的是股指期货四个合约的基差并不总是单调递增或者单调递减的关系在不同的市场环境中各期限的合约会体现出不同的期限结构这也决定了在不同时期最优的合约可能发生变化选择不同的合约决定了不同的持仓成本也就产生了不同的持仓收益简单地选择最近或者最远的合约可能错失一些机会因此展期的合约选择至关重要我们基于股指期货合约的基差水平和历史形态设计了两个展期规则日均基差规则和基差形态规则用以为投资者在展期时选择合约提供参考在测算中多头展期的投资组合为做多股指期货做空指数空头展期的投资组合为做多指数做空股指期货基准为当季合约滚动展期和当月合约滚动展期当季合约滚动展期指在新的当季合约上市首日展期至该合约当月合约滚动展期则指在当月合约到期前2个交易展期至下月合约通过测算2022年以来两个展期规则积累了一定的超额收益IFIHIC多头展期年化收益最高分别为4220110IFIHIC空头展期年化成本最低分别为171249表3IF展期策略2022年绩效统计多头展期空头展期日均基差基差形态当季展期当月展期日均基差基差形态当季展期当月展期区间累计收益34271931-14-24-21-32年化收益率42332438-17-29-26-39年化波动率4749514450495144最大回撤-27-22-32-17-48-57-48-48夏普090068046086-035-060-050-088卡玛152150073219-036-051-053-081资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分15图37IF多头展期2022年净值图38IF空头展期2022年净值日均基差基差形态日均基差基差形态104当季展期当月展期104当季展期当月展期10210211098098096096资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究表4IH展期策略2022年绩效统计多头展期空头展期日均基差基差形态当季展期当月展期日均基差基差形态当季展期当月展期区间累计收益16101601-10-18-18-02年化收益率20131901-12-21-21-03年化波动率4545533951495339最大回撤-23-27-23-20-38-44-39-25夏普043028036003-023-044-040-007卡玛083047081007-032-049-054-011资料来源国泰君安期货研究图39IH多头展期2022年净值图40IH空头展期2022年净值日均基差基差形态日均基差基差形态104103当季展期当月展期102当季展期当月展期10210111099098098097096096资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分16表5IC展期策略2022年绩效统计多头展期空头展期日均基差基差形态当季展期当月展期日均基差基差形态当季展期当月展期区间累计收益90696650-46-40-65-50年化收益率110838061-56-49-79-60年化波动率6057665163606651最大回撤-19-17-27-14-63-65-78-60夏普184147122120-088-081-121-119卡玛563482299442-088-075-102-101资料来源国泰君安期货研究图41IC多头展期2022年净值图42IC空头展期2022年净值日均基差基差形态日均基差基差形态11104当季展期当月展期108102当季展期当月展期10611040981020961094098092资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究15股指期货量价三因子模型我们从K线形态成交量波动率换手率几个维度构建了股指期货的量价择时因子分别对其进行回测回测期从2016年1月4日起考虑到股指期货合约流动性和价格稳定性我们选择IF当季合约作为交易标的手续费设定为双边万一不加杠杆表6回测设定回测区间20160104-20221118交易品种IF当季合约基准沪深300指数指标计算T日收盘开仓时点T1日开盘平仓时点T2日开盘交易成本双边万一保证金100无杠杆资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分17图43K线形态单因子择时图44量能比单因子择时回撤费后净值基准回撤费后净值基准26033024-22228-52-41823-10-61618-1514-812-1013-20108-1208-25资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究图45波动换手比单因子择时回撤费后净值基准2018-516-1014-1512-201-2508-30资料来源国泰君安期货研究K线形态因子的收益来源于日内市场情绪的多空切换主要在震荡行情中生效因此在下半年以下跌为主的趋势性表现不佳而量能比主要跟踪市场情绪的趋势变化观察期较长在趋势行情下更加有效因此下半年表现良好波动换手比在整个下半年交易次数极少有效地规避了两波下跌由于上述三个因子的互补性我们采用投票的方式将其合成为一个因子合成因子在今年以来持续上扬显著跑赢基准图46因子组合择时图47因子组合择时绩效绩效指标费前费后回撤费前净值费后净值基准58053-2区间累计收益4064359648-44338-6年化收益率27525633-828-10年化波动率17917923-1218最大回撤-136-13913-1408-16夏普153143卡玛202184资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分1816股指期货跨期因子机器学习模型对于跨期方面的研究我们也尝试引入机器学习以股指期货为例我们选用不同月份的合约多空跨期组合的周度收益率作为目标变量通过A股市场风险收益合约成交持仓基差价差跨期组合特征四个维度选取特征对比常规的OLS线性回归模型使用机器学习模型预测进行跨期因子的非线性相关性检验回测结果表明股指期货跨期相关特征与跨期套利周度收益之间的非线性相关性存在因此可以认为股指期货的相关特征变量适合用于非线性分类线性相关性虽然不显著但依旧起到了辅助的作用将IC股指期货的当月次月当季和下季四种合约组合为共计六组跨期组合分别进行比较六组跨期组合机器学习预测的表现回测结果表明两合约之间到期期限相差越大跨期组合的回测表现越好这是由于两合约之间的价差波动率随着到期期限差扩大而扩大收益率分布的尾部更厚因此套利空间相应增加进一步在每一期调仓时基于历史数据分别预测六组跨期组合的收益选择收益绝对值最大的跨期组合进行套利从组合选择的准确度以及套利方向判断的胜率结合样本外历史数据进一步评估机器学习模型的表现从结果来看机器学习模型的组合选择胜率较低但是对于套利方向的判断表现出色可以认为跨期价差相关特征与价差收益率之间的非线性相关性拥有显著的预测能力借助机器学习模型能够有效地把握套利机会也由于非线性相关性无法用于线性外推因此对于预测值的度量准确度稍欠但借助机器学习在组合间进行轮动套利的回测收益表现依旧优于单个跨期品种回测期从2016年4月13日起不包括杠杆与手续费每周三进行调仓前进行一次重训练以收盘价进行开平仓交易2022年的收益为12表7回测设定回测区间2016041320221012交易品种IC当月下月当季下季合约滚动窗口长度过去一年历史数据调仓频率每周三指标计算每周三收盘价保证金100无杠杆资料来源国泰君安期货研究图48机器学习回测表现回撤净值120115-111-2105-31-4095-5资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分1917股指期货潮汐指数策略潮汐指数为股指期货方向性择时因子数值分布区间为-100100正向代表市场看多负向代表市场看空指数高低为基于当前与历史的数据分析得到的方向性概率其含义为以预测日开盘价为起点市场按预测方向运行的概率预测周期不设终点以滚动概率形式持续修正预测方向与概率从策略的目标定位看其主要针对的是来自于市场自发性演绎行情的判断与跟踪而对于事件冲击等不可测的非量化因素导致的短期波动适应性较低2022年在IF和IH上的组合收益为1105图49潮汐指数对IF的择时图50潮汐指数对IH的择时潮汐指数组合概率IFIFCFE潮汐指数组合概率IHIHCFE1550013400085000063200050430004500020028004000-022600-05-043500-062400-08-13000-12200资料来源国泰君安期货研究资料来源国泰君安期货研究表8潮汐指数策略绩效统计20220104-2022113020160408-20221130交易品种IF主力IH主力IF主力IH主力收益率11058712年化收益率1213985最大回撤263582Sharpe21139Calmar461169交易成本交易所标准交易所标准保证金100无杠杆100无杠杆资料来源国泰君安期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分20