前言
　　此前的报告《信用扩张从“自动挡”到“手动挡”》我们通过拆分最新的社融数据结构，提示当下社融已经由过去的“利益驱动”变更为当下的“政策引领”。本篇报告我们将目光从社融聚焦到杠杆层面，通过杠杆数据拆分尝试回答三个问题。
　　①居民和民企等私人部门为何没有加杠杆意愿？
　　②以政府为主导的加杠杆和以私人部门为主导的加杠杆宏观影响有何不同？
　　③未来一段时间，国内主导加杠杆的主体还会是政府吗？
　　通过回答上述问题，我们尝试对于未来的利率走势提出一种杠杆维度的观察视角。
　　拆解杠杆数据：政府是今年加杠杆的主体部门
　　（1）当下政府是我国加杠杆的主体部门。截止2022年9月，政府杠杆率增速9.2%，非金融企业杠杆率增速2.9%，居民杠杆率增速0.5%。政府杠杆率增速明显高于居民和企业部门。
　　（2）以政府为主导的加杠杆已经持续了接近三年。2007年以来，仅有三次政府杠杆率增速明显高于居民部门杠杆率增速。分别是2008年全年，2014.03~2015.03以及2020年至今。
　　政府主导加杠杆的原因：私人部门缺少借贷意愿
　　疫情冲击+房价回落：居民部门减少借贷，加多储蓄，加速还款
　　（1）居民不加杠杆的原因：疫情冲击之下，居民消费倾向回落，倾向更多储蓄的居民占比提升，购房按揭贷款有加速提前还款的趋势。我们选取2014，2019和2022年Q3三个时间段比较，居民边际消费倾向分别为71.9%，70.2%，67.7%；倾向于更多储蓄的居民占比分别为44.9%，45.7%，58.1%。此外，今年是历史上首次在商品房销售同比回落的背景下，居民加速提前偿还按揭贷款。
　　（2）居民资负表与2020年相比：今年的冲击或强于2020年。虽然今年利率持续下降，但①前十个月居民消费贷款仅新增1.06万亿，同比下滑3.4万亿，是2020年同比下滑幅度的8.5倍。居民对房地产市场的悲观是消费贷款大幅回落的主要因素。②前十个月居民定期存款增长11.5万亿，同比抬升4.2万亿，是2020年同比抬升幅度的4.6倍。
　　利润下行+亏损增多引至民企减少投资，企业部门主要是国企加杠杆
　　（1）企业加杠杆的结构：国企或是主要借贷部门。虽然企业中长期贷款同比多增3200亿元。但是年初以来国企投资同比持续抬升，民企投资同比则持续回落并同比转负。考虑到企业借中长期贷款的主要目的是固定资产投资，因此我们预计国企是本轮企业加杠杆的主体。
　　（2）民企投资为何回落：经济回落引至民企缺乏投资意愿。①从统计局公布的数据观测来看，2020年以来国有控股的工业企业亏损比例（亏损单位数占总体单位数比重）并未变化，而非国有控股的工业企业亏损比例则是疫情前的1.25倍。②叠加今年非国有控股的工业企业资本回报率持续回落，因此引至民间投资的下行。
　　政府主导杠杆的宏观影响：利率易下难升
　　国别经验：中日美在政府主导加杠杆期间，利率基本呈现下行态势
　　（1）政府杠杆率增速较高时，通常对应长端利率的大幅下行。参照中国经验，政府杠杆率增速较高期间，2007.12~2008.12十年期国债下行162bp，2014.03~2015.03十年期国债下行100bp，2019.12~2022.09十年期国债下行46bp。而居民杠杆率增速较高期间，2008.12~2014.03十年期国债上行165bp，2015.03~2019.12十年期国债中枢基本持平。
　　（2）美国同样在政府杠杆率增速较高期间利率大幅下行。1953年以来的政府杠杆率增速较高期间，仅有2004年3月至12月的加息周期十年期国债有所抬升，其余六次十年期国债均为回落。而当美国居民杠杆率增速较高时，也仅有两次十年期国债收益率下行，其余六次十年期国债收益率均明显抬升。
　　（3）日本政府债务持续上升，但十年期国债也呈现出下行的态势。辜朝明曾在《大衰退年代》一书中表明，“1990年后的日本最早出现了政府债券令人意想不到的低收益，尽管国家预算赤字和公债像火箭一样飙升。到2009年，日本公债已经超过了GDP的200%。但是，10年期债券的收益下降到1.34%。就在2013年日本银行量与质双宽松政策掀开盖头之前，尽管国家公债已经上升到GDP的240%，10年期债券的收益仍下滑到0.735%。”
　　原因拆解：资本回报率下行，央行投放加大，私人部门储蓄增多
　　（1）利率下行的第一个原因是当政府主导投资行为通常对应是资本回报率的回落。私人部门的投资追求“利润最大化”，因此当私人部门融资需求较高时，利率自然难以下行。但政府投资以公共项目为主，而公共项目本身少有“自负盈亏”的，其意义在于外部性的社会收益。因此随着资本回报率的回落，利率自然呈现逐步走低的态势。
　　（2）利率下行的第二个原因是政府加杠杆的背景下，央行预计加大基础货币投放支持基础设施建设投资。纵观历史，每当政府加杠杆助力经济的情境下，总会有新的融资工具的诞生。比如2009年3月央行支持城投平台的建立，再比如2014年央行创设PSL以及2015年引导社会资本参与基础设施和公用事业建设运营（PPP），再比如今年央行支持的政策性金融工具以及创

研究报告全文：宏观研究证券研究报告宏观专题2022年12月21日宏观专题加杠杆一定引至利率上行吗前言华创证券研究所此前的报告信用扩张从自动挡到手动挡我们通过拆分最新的社融数据结构提示当下社融已经由过去的利益驱动变更为当下的政策引领本篇证券分析师张瑜报告我们将目光从社融聚焦到杠杆层面通过杠杆数据拆分尝试回答三个问题电话010-66500887居民和民企等私人部门为何没有加杠杆意愿邮箱zhangyu3hcyjscom以政府为主导的加杠杆和以私人部门为主导的加杠杆宏观影响有何不同执业编号S0360518090001未来一段时间国内主导加杠杆的主体还会是政府吗相关研究报告通过回答上述问题我们尝试对于未来的利率走势提出一种杠杆维度的观察视角华创宏观从全球原油格局演变的视野再思拆解杠杆数据政府是今年加杠杆的主体部门俄乌冲突1当下政府是我国加杠杆的主体部门截止2022年9月政府杠杆率2022-12-09增速92非金融企业杠杆率增速29居民杠杆率增速05政华创宏观加建ICU资金无忧护士需筹2022-12-01府杠杆率增速明显高于居民和企业部门华创宏观新型举国体制抓手在哪2以政府为主导的加杠杆已经持续了接近三年2007年以来仅有三次十四五按图索骥系列六政府杠杆率增速明显高于居民部门杠杆率增速分别是2008年全年2022-11-30华创宏观回顾欧洲能源价格上涨的四个宏201403201503以及2020年至今观影响政府主导加杠杆的原因私人部门缺少借贷意愿2022-11-23华创宏观从旧到新行至何处新疫情冲击房价回落居民部门减少借贷加多储蓄加速还款动能一本通十四五按图索骥系列五1居民不加杠杆的原因疫情冲击之下居民消费倾向回落倾向更多2022-11-22储蓄的居民占比提升购房按揭贷款有加速提前还款的趋势我们选取20142019和2022年Q3三个时间段比较居民边际消费倾向分别为719702677倾向于更多储蓄的居民占比分别为449457581此外今年是历史上首次在商品房销售同比回落的背景下居民加速提前偿还按揭贷款2居民资负表与2020年相比今年的冲击或强于2020年虽然今年利率持续下降但前十个月居民消费贷款仅新增106万亿同比下滑34万亿是2020年同比下滑幅度的85倍居民对房地产市场的悲观是消费贷款大幅回落的主要因素前十个月居民定期存款增长115万亿同比抬升42万亿是2020年同比抬升幅度的46倍利润下行亏损增多引至民企减少投资企业部门主要是国企加杠杆1企业加杠杆的结构国企或是主要借贷部门虽然企业中长期贷款同比多增3200亿元但是年初以来国企投资同比持续抬升民企投资同比则持续回落并同比转负考虑到企业借中长期贷款的主要目的是固定资产投资因此我们预计国企是本轮企业加杠杆的主体2民企投资为何回落经济回落引至民企缺乏投资意愿从统计局公布的数据观测来看2020年以来国有控股的工业企业亏损比例亏损单位数占总体单位数比重并未变化而非国有控股的工业企业亏损比例则是疫情前的125倍叠加今年非国有控股的工业企业资本回报率持续回落因此引至民间投资的下行政府主导杠杆的宏观影响利率易下难升国别经验中日美在政府主导加杠杆期间利率基本呈现下行态势1政府杠杆率增速较高时通常对应长端利率的大幅下行参照中国经验政府杠杆率增速较高期间200712200812十年期国债下行162bp201403201503十年期国债下行100bp201912202209十年期国债下行46bp而居民杠杆率增速较高期间200812201403十年期国债上行165bp201503201912十年期国债中枢基本持平2美国同样在政府杠杆率增速较高期间利率大幅下行1953年以来的政证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载宏观专题府杠杆率增速较高期间仅有2004年3月至12月的加息周期十年期国债有所抬升其余六次十年期国债均为回落而当美国居民杠杆率增速较高时也仅有两次十年期国债收益率下行其余六次十年期国债收益率均明显抬升3日本政府债务持续上升但十年期国债也呈现出下行的态势辜朝明曾在大衰退年代一书中表明1990年后的日本最早出现了政府债券令人意想不到的低收益尽管国家预算赤字和公债像火箭一样飙升到2009年日本公债已经超过了GDP的200但是10年期债券的收益下降到134就在2013年日本银行量与质双宽松政策掀开盖头之前尽管国家公债已经上升到GDP的24010年期债券的收益仍下滑到0735原因拆解资本回报率下行央行投放加大私人部门储蓄增多1利率下行的第一个原因是当政府主导投资行为通常对应是资本回报率的回落私人部门的投资追求利润最大化因此当私人部门融资需求较高时利率自然难以下行但政府投资以公共项目为主而公共项目本身少有自负盈亏的其意义在于外部性的社会收益因此随着资本回报率的回落利率自然呈现逐步走低的态势2利率下行的第二个原因是政府加杠杆的背景下央行预计加大基础货币投放支持基础设施建设投资纵观历史每当政府加杠杆助力经济的情境下总会有新的融资工具的诞生比如2009年3月央行支持城投平台的建立再比如2014年央行创设PSL以及2015年引导社会资本参与基础设施和公用事业建设运营PPP再比如今年央行支持的政策性金融工具以及创设的保交楼和设备更新改造等专项再贷款随着央行投放更多的基础货币利率自然易下难升3利率下行的第三个原因是存在滞留在金融机构的未被借出的资金私人部门在悲观预期下会减少贷款增加储蓄市场上出借人储蓄者增多但借款人贷款人回落在这一情景下私人部门的过剩储蓄流向市场的仅剩的借款人政府政府借贷缺少竞争的背景下利率自然有所回落投资建议国企加杠杆仍将持续债市或存在安全边界1私人部门投融资意愿短期难修复我们预计以政府主导的加杠杆仍有半年时间居民层面疫情冬季加速扩散叠加房价加速回落居民储蓄最大化债务最小化的趋势仍将持续一段时间企业层面根据地产投资对企业资本回报率的领先关系未来半年企业资本回报率预计仍将呈现下行态势在此情境下民企的投融资意愿预计仍将较为低迷2当下债市受到经济预期改善和理财赎回等多方面冲击不过结合历史经验政府加杠杆主导的背景下债市或存在安全边界2023年上半年核心通胀压力不大工业企业利润同比为负预示央行仍有降息助力稳增长的可能但到了下半年核心CPI有快速上行的风险届时央行的态度或从稳增长逐步转换为稳物价有关通胀的分析参考从明年核心通胀风险理解三稳逻辑风险提示新冠疫情扩散超预期房地产修复超预期货币政策超预期通胀超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2宏观专题投资主题报告亮点本文从杠杆率的视角首先分析当下加杠杆主体为政府的原因进而推断政府加杠杆后的宏观利率层面的影响投资逻辑当政府作为加杠杆的主体通常对应着私人部门没有借贷意愿在此情境下长端利率通常呈现明显的下行态势证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载宏观专题目录一政府主导加杠杆的原因私人部门缺乏借贷意愿6一政府主导加杠杆的原因之一居民部门的资产负债表可能受损6二政府主导加杠杆的原因之二民营企业缺乏投资意愿7二政府主导加杠杆的宏观影响利率易下难上9一利率下行的原因之一公共项目收益率较低需要降低融资成本配合10二利率下行原因之二央行加大基础货币投放10三利率下行原因之三私人部门形成的超额储蓄11三未来半年政府仍是加杠杆主体对应债市或存在安全边界11证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4宏观专题图表目录图表1三轮政府主导加杠杆的时间段6图表22022年加杠杆主体主要是政府部门6图表3居民消费倾向明显回落7图表4住房贷款层面居民在提前还款7图表5利率下行居民消费贷款同比增量回落7图表6利率下行居民定期存款同比增量走高7图表72020年年初之后民间固定资产投资同比再度转负8图表8工业企业亏损单位数工业企业单位数9图表9资本回报率的走低或是民企投资下滑的主因9图表10从国内来看当政府杠杆率同比高于居民长债收益率下行更为明显9图表11美国的加杠杆主体与利率10图表12美国的加杠杆主体与利率10图表13工业企业国企与非国企的ROA10图表14工业企业国企与非国企的ROE10图表15央行多在政府加杠杆期间增设各类货币工具11图表16房价预期下降引至商品房销售面积下行12图表17地产投资回落预示企业ROE仍将下行12图表18工业企业利润为负降息概率加大12图表19政府主导投资银行间利率相对偏低12证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5宏观专题此前的报告信用扩张从自动挡到手动挡我们通过拆分最新的社融数据结构提示当下社融已经由过去的利益驱动变更为当下的政策引领本篇报告我们将目光从社融聚焦到杠杆层面通过杠杆数据拆分尝试回答三个问题居民和民企等私人部门为何没有加杠杆意愿以政府为主导的加杠杆和以私人部门为主导的加杠杆宏观影响有何不同未来一段时间国内主导加杠杆的主体还会是政府吗通过回答上述三个问题我们尝试对于未来的利率走势提出一种杠杆维度的观察视角一政府主导加杠杆的原因私人部门缺乏借贷意愿根据2022年9月数据观测来看我国政府杠杆率增速92非金融企业杠杆率增速29居民杠杆率增速05对比得出当下我国加杠杆的主体主要是政府部门以政府为主导的加杠杆已经持续了接近三年2007年以来仅有三次政府杠杆率的增速明显高于居民部门杠杆率增速分别是2008年全年201403201503以及2020年至今图表1三轮政府主导加杠杆的时间段图表22022年加杠杆主体主要是政府部门资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券一政府主导加杠杆的原因之一居民部门的资产负债表可能受损首先疫情的反复冲击之下国内居民的消费倾向明显回落倾向储蓄的人群比例大幅抬升2019年全国居民的消费倾向为70152020年居民的消费倾向回落至6592021年修复至6862022年再度回落至677根据央行调查问卷倾向于更多储蓄的居民2013年2019年均值在44左右最高点为2014年6月的4762020年更多储蓄的居民占比提升至5142021年基本持平在5182022年提升至581其次今年居民似有债务最小化的趋势根据RMBS的底层资产观测今年以来提前偿还房贷的居民占比明显抬升与以往不同的是过去居民提前还款发生在商品房销售同比抬升的时期因此过去提前还款我们推测可能是为了腾出贷款额度本轮则是发生在商品房销售明显回落的时期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6宏观专题图表3居民消费倾向明显回落图表4住房贷款层面居民在提前还款资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券在储蓄意愿抬升提前还款的背景下今年居民资负表受到的冲击或强于2020年过往当房贷利率开始下行居民消费贷款同比增量抬升房贷利率下行半年之后定期存款同比增量回落本轮与历史明显不同房贷利率自2021年12月开始回落但今年消费贷款同比增量回落定期存款同比增量则持续抬升具体贷款数据方面今年前十个月居民消费贷款新增106万亿是次贷危机以来的历史最低值同比下滑34万亿而2020年前十个月同比下滑仅4000亿今年的居民消费贷款的同比下滑幅度是2020年的85倍进一步拆分数据前九个月居民非住房消费贷款同比下滑幅度与2020年基本一致由此推断消费贷款回落的主因是居民对于房地产市场的悲观存款数据方面今年前十个月居民定期存款增长115万亿较去年同期抬升42万亿而2020年前十个月仅同比多增9200亿今年的居民定期存款的同比抬升幅度是2020年的46倍图表5利率下行居民消费贷款同比增量回落图表6利率下行居民定期存款同比增量走高资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券二政府主导加杠杆的原因之二民营企业缺乏投资意愿而企业加杠杆的主体或以国有企业部门为主根据央行公告数据来看今年前三个季度企业中长期贷款同比多增3200亿元其中基建中长期贷款303万亿制造业中长期贷款181万亿房地产开发贷款065万亿与2018年前三季度相比基建占企业中长期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7宏观专题贷款的比重上升了6个百分点制造业占企业中长期贷款的比重15个百分点房地产开发贷款占企业中长期贷款的比重下滑了27个百分点由于企业部门举债难以区分民企还是国企因此我们从投资数据来拆分加杠杆的主体年初以来国有及国有控股企业固定资产投资季度同比持续抬升民间固定资产投资季度同比则持续回落9月10月以来除去2020年的疫情冲击以外今年民间固定资产投资季度同比再度转负考虑到企业借中长期贷款的主要目的是固定资产投资因此我们预计国企是本轮企业加杠杆的主体图表72020年年初之后民间固定资产投资同比再度转负资料来源wind华创证券民企投资回落或反映出其经营层面的困境从统计局公布的工业企业亏损单位数来看我们通过工业企业总单位数-国有控股的工业企业单位数得出非国有控股的工业企业单位数再用工业企业亏损单位数量-国有控股的工业企业亏损单位数量得出非国有控股的工业企业亏损单位数量用亏损单位数量除以工业企业单位得到亏损比例数据发现虽然当下国有控股企业的亏损比例仍然高于民企但两者的差距在显著缩小特别是疫情以来这一变化即为显著2019年底国有控股的工业企业亏损比例约为314非国有控股的工业企业亏损比例约为1962022年10月国有控股的工业企业亏损比例约为307非国有控股的工业企业亏损比例约为244疫情期间非国有工业企业遭受的冲击似乎更为明显投资回报率的回落自然引至民企投资的回落2010年以来无论是上市企业的资本回报率还是工业企业的资本回报率与民间固定资产投资有较好的一致性2010年以来上市企业的资本回报率与民间固定资产投资同比的相关系数为61工业企业资本回报率与民间固定资产投资同比的相关系数为83由此推断当下资本回报率的回落或是民企投资下滑的主因证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8宏观专题图表8工业企业亏损单位数工业企业单位数图表9资本回报率的走低或是民企投资下滑的主因资料来源wind华创证券注为平滑采用12月平均资料来源wind华创证券二政府主导加杠杆的宏观影响利率易下难上根据历史经验来看当国内政府杠杆率增速明显高于居民杠杆率增速时十年期国债收益率通常会呈现较大幅度的回落但当居民杠杆率增速高于政府时十年期国债收益率则难以呈现下行趋势政府加杠杆的背后似乎对应着长债收益率的大幅度下行图表10从国内来看当政府杠杆率同比高于居民长债收益率下行更为明显资料来源wind华创证券不仅是中国美国政府加杠杆的背后似乎对应着长债收益率的大幅度下行1953年以来当美国的政府杠杆率增速高于居民杠杆率时除去2004年3月到12月当时联储在加息周期大多数时间十年期国债也同样呈现下行态势日本也存在这一现象辜朝明曾在大衰退年代一书中举例表明1990年后的日本最早出现了政府债券令人意想不到的低收益尽管国家预算赤字和公债像火箭一样飙升到2009年日本公债已经超过了GDP的200但是10年期债券的收益下降到134就在2013年日本银行量与质双宽松政策掀开盖头之前尽管国家公债已经上升到GDP的24010年期债券的收益仍下滑到0735证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9宏观专题图表11美国的加杠杆主体与利率图表12美国的加杠杆主体与利率资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券一利率下行的原因之一公共项目收益率较低需要降低融资成本配合利率下行的原因之一是资本回报率的回落私人部门的投资追求利润最大化因此当私人部门融资需求较高时利率自然难以下行但政府投资以公共项目为主而公共项目本身少有自负盈亏的其意义在于外部性的社会收益因此随着资本回报率的回落利率自然呈现逐步走低的态势图表13工业企业国企与非国企的ROA图表14工业企业国企与非国企的ROE资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券二利率下行原因之二央行加大基础货币投放利率下行的第二个原因是央行预计会加大基础货币投放纵观历史每当政府加杠杆助力经济的情境下总会有新的融资工具的诞生2009年3月央行银监会发布关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见提出支持有条件的地方政府组建投融资平台发行企业债中期票据证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10宏观专题等融资工具拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道自此城投债的发行量大幅增加2014年4月央行创设抵押补充贷款PSL其用途是支持国民经济重点领域薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的期限较长的大额融资2014年9月央行创立中期借贷便利MLF2015年4月央行等六部门联合发文基础设施和公用事业特许经营管理办法鼓励和引导社会资本参与基础设施和公用事业建设运营提高公共服务质量和效率保护特许经营者合法权益疫情以来我国更是创立了多类结构性再贷款工具比如碳减排支持工具支持煤炭清洁高效利用再贷款科技创新再贷款普惠养老专项再贷款交通物流专项再贷款设备更新改造专项再贷款保交楼专项再贷款等等此外央行还支持政策性银行设立金融工具用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金综上分析来看当政府加杠杆的情境下央行通常会通过多渠道多方式支持基础设施建设投资随着央行投放更多的基础货币利率自然易下难升图表15央行多在政府加杠杆期间增设各类货币工具资料来源中国人民银行华创证券三利率下行原因之三私人部门形成的超额储蓄私人部门在悲观预期下会减少贷款增加储蓄市场上出借人储蓄者增多但借款人贷款人回落在这一情景下私人部门的过剩储蓄流向市场的仅剩的借款人政府政府借贷缺少竞争的背景下利率自然有所回落三未来半年政府仍是加杠杆主体对应债市或存在安全边界居民层面根据央行的问卷调查当下持有房价下降预期的居民占比进一步抬升由此推断商品房销售面积预计仍将回落一段时间叠加冬季疫情加速扩散的影响居民储蓄最大化债务最小化的趋势仍将持续一段时间民企层面地产投资领先企业资产回报率大约半年左右根据地产的领先关系预计未来证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11宏观专题半年企业资本回报率预计仍将呈现下行态势在此情境下民企投资预计仍将回落民企的借贷意愿自然难以修复图表16房价预期下降引至商品房销售面积下行图表17地产投资回落预示企业ROE仍将下行资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券当下债市受到经济预期改善和理财赎回等多方面冲击不过结合历史经验政府加杠杆主导的背景下债市或存在安全边界2023年上半年核心通胀压力不大工业企业利润同比为负预示央行仍有降息助力稳增长的可能但到了下半年核心CPI有快速上行的风险届时央行的态度或从稳增长逐步转换为稳物价有关通胀的分析参考从明年核心通胀风险理解三稳逻辑图表18工业企业利润为负降息概率加大图表19政府主导投资银行间利率相对偏低资料来源wind华创证券资料来源wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12宏观专题宏观组团队介绍研究所所长助理首席宏观分析师张瑜现任华创证券研究所所长助理宏观经济研究主管首席宏观分析师曾任民生证券投资决策委员会委员首席宏观分析师资产配置与投资战略研究中心负责人目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员中国人民大学财税研究所兼职研究员澳门城市大学经济研究所特约研究员中国金融四十人论坛CF40青年论坛会员中国保险资产管理业协会资管百人环球老虎财经CCTV凤凰卫视新华社第一财经等特约连线评论员作为首席带队连续多年获得资本市场奖项2019年获得首届新浪金麒麟宏观新锐分析师第一名上证报最佳宏观经济分析师水晶球最佳宏观分析师入围2020年获得新财富最佳分析师金牛最具价值分析师30人水晶球最佳分析师新浪金麒麟最佳分析师2021年获得上证报最佳宏观分析师21世纪金牌分析师Wind金牌分析师新浪金麒麟最佳分析师水晶球最佳分析师中证金牛最佳分析师新财富最佳分析师副组长高级分析师陆银波中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生统计学院数学与经济学双学士学位CPA2019年加入华创证券研究所曾任职于中信证券股权衍生品部另类投资部主要负责可转债研究及大类资产配置具有五年证券从业经历凤凰卫视第一财经等特约连线评论员对外经济贸易大学特聘讲师作为核心成员连续两年获得资本市场多个奖项包括2020-2021年新财富最佳分析师等高级研究员殷雯卿中国人民大学国际商务硕士2019年加入华创证券研究所曾任职于兴业证券经济与金融研究院主要负责贵金属研究具有三年海外宏观与大宗商品研究经验2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员高级研究员文若愚美国得克萨斯大学达拉斯分校硕士2021年加入华创证券研究所具有四年宏观研究经验曾任职于华融证券长江证券期间多次在国内金融市场研究北大金融评论中国货币市场等学术期刊发表研究文章作为团队成员获得远见杯中国经济全球市场预测双冠军分析师高拓麦克马斯特大学金融学硕士CFA2019年加入华创证券研究所具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验曾在加拿大任职于海外大宗商品基金回国后任财富管理公司研究部负责人长期在新浪财经扑克财经华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员分析师付春生中国人民大学金融硕士2020年加入华创证券研究所具有2年宏观研究经验2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员助理研究员李星宇清华大学金融硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员袁玲玲南开大学金融硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员夏雪中国人民大学金融硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13宏观专题华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom李凯资深销售经理021-20572554likaihcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shiji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