明年的重点是发展实体经济，但发展实体经济并非是依靠大水漫灌和大规模刺激，质在量先，经济和金融领域的重大风险防范和严控地方债务扩张仍是重点。
　　提振经济增长主要靠信心的修复，这也意味着出台收缩型的宏观经济政策的可能性较低，一些下行压力较大的行业像地产、平台在坚持稳中求进和提振企业信心的政策基调下将有望修复，增量的刺激政策受益主体仍然是符合高质量发展方向的领域，发展和安全并举。
　　出口下行压力较大，消费和扩大内需是明年稳增长的关键。
　　一、结构优于总量，质量优于数量
　　二、政府债务结构将进一步优化
　　三、货币政策要精准有力
　　四、确保房地产市场平稳发展
　　五、消费是重点
　　六、改善社会心理预期、提振发展信心
　　七、出口要支持
　　八、产业政策统筹发展和安全
　　风险提示
　　地缘政治冲突、疫情干扰超预期。

研究报告全文：TableReportDate2022年12月16日TableReportName证券研究报告策略深度报告宏观总量组TableReportAuthorsTableTitle中央经济工作会议八个关注点分析师李奇霖分析师联系方式021-61634272报告摘要邮箱地址liqlhongtastockcomTableSummary明年的重点是发展实体经济但发展实体经济并非是依靠大水漫灌资格证书S1200520110002和大规模刺激质在量先经济和金融领域的重大风险防范和严控地方债务扩张仍是重点提振经济增长主要靠信心的修复这也意味着出台收缩型的宏观经济政策的可能性较低一些下行压力较大的行业像地产平台在坚持稳中求进和提振企业信心的政策基调下将有望修复增量的刺激政策受益主体仍然是符合高质量发展方向的领域发展和安全并举出口下行压力较大消费和扩大内需是明年稳增长的关键一结构优于总量质量优于数量二政府债务结构将进一步优化三货币政策要精准有力四确保房地产市场平稳发展五消费是重点六改善社会心理预期提振发展信心七出口要支持八产业政策统筹发展和安全相关研究TableReportList如何看11月的经济数据20221215一轮来自理财的信用冲击2022121411月金融数据值得关注的四大信号202212122022年11月物价数据点评202212092022年11月进出口数据点评20221207独立性声明风险提示作者保证报告所采用的数据均来自正规渠地缘政治冲突疫情干扰超预期道分析逻辑基于本人的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明TablePageHeader20221216正文目录未找到目录项请务必阅读末页的重要说明2TablePageHeader20221216图目录未找到目录项表目录未找到目录项请务必阅读末页的重要说明3TablePageHeader20221216一结构优于总量质量优于数量通稿中提到了我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大外部环境动荡不安给我国经济带来的影响加深要突出做好稳增长稳就业稳物价工作通稿中还提到要加大宏观政策调控力度所以可以明确的是明年的重点工作肯定是发展实体经济但由于整个通稿提到了努力实现宏观增长目标没提宏观经济目标究竟是多少赤字率也没提而且后文有相当长的篇幅在强调经济金融重大风险防范和化解其中防范化解地方政府债务风险还专门强调了坚决遏制增量化解存量可见太大规模的刺激不会有走老路也不会有推动经济整体好转估计主要靠的是防疫优化后经济增长的内生动力恢复市场信心提振及质量优化主要靠技术进步提升全要素生产率而非市场预期的大规模刺激措施但毕竟明年的重点是实体经济从通稿后面针对地产和平台经济的表述看应该会极力避免出台具有收缩效应的政策可能影响市场主体信心的一些提法通稿中也没看到因此我们认为在疫情防控优化后明年的重点工作应该是要放在实体经济上边只是说不会通过大水漫灌大搞刺激来发展经济传统增长模式主要是托底和防风险要关注增长的可持续性同时不会出台影响市场预期的收缩型政策提振市场信心而对发展和安全并举的一些重点领域政策上应该会加力支持为了高质量发展二政府债务结构将进一步优化通稿中对地方政府债务的表述较多在财政部分虽然提到了积极的财政政策要加力提效但同时也说了要地方政府债务风险可控后面关于有效防范化解重大经济金融风险的部分还专门讲到了地方政府债务风险要坚决遏制增量化解存量其中的意思很明显那就是靠地方债务拉动经济增长的模式已经是不可持续的了必须加以遏制除了地方政府隐性债务外其实地方显性债务压力也开始有所凸显一是过去几年在持续的稳增长压力下地方债务扩容存在刚性需求但隐性债务新增被严格控制所以导致地方显性规模较快扩张当前地方政府负债率为291而地方债务率已高于100二是2022年专项债规模已经突破了20万亿远高于政府基金预算收入专项债的可持续性也需关注估计明年专项债新增限额和今年应该维持在差不多的水平未来大概率会优化政府债务结构一个是提高国债发行占比由中央政府来加杠杆这样既优化了政府债务结构还可以弱化地方因举债空间受限不得不过度依赖融资平台举债的动机二是继续开正门堵偏门持续压降隐性债务规模预计会扩大全域无隐性债务试点范围防止高成本到期短资金来源不合规的隐性债务持续地透支财政诱发金融风险三是强化政策请务必阅读末页的重要说明4TablePageHeader20221216性银行和大型央企在稳增长中的职能严格控制地方债务增长通稿中也提到了政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持四是没有了特定机构利润上缴后需通过财政赤字率扩张保持必要的财政支出强度为稳增长稳就业发力留有空间为防范区域性系统性金融风险留有余量三货币政策要精准有力与12月的政治局会议类似本次中央经济工作会议强调货币政策要精准有力不同的是保持流动性合理充裕的表述又回来了我们认为当前虽然疫情防控优化了但因全球经济下行对我国出口形成拖累服务业复苏滞后期长地产修复进程较慢公众对疫情仍有担忧导致生活半径在持续收缩企业减员导致生产经营物流消费短期均陷入停顿而且2023年掣肘货币宽松的外部压力减弱为积极支持扩大内需战略提振经济恢复社会经济活力维持合理充裕的流动性和稳定偏低的利率环境既有必要性也有可行性通稿中强调引导金融机构加大对小微企业科技创新绿色发展等领域支持力度这也对应了未来还是会避免大水漫灌货币政策仍然以结构优化为主的PSL和各类再贷款工具投放规模可能会加量此外考虑到明年出口下行压力较大可能需要适度提升宏观杠杆率以对冲外需下行的风险且科技创新绿色发展等领域是资金密集型具有融资需求量大对融资依赖度高且需长期投入等特点需要给予金融机构低成本且稳定的负债来源预计降准降息也不会缺席四确保房地产市场平稳发展通稿中关于地产的提法在扩大国内需求的地方提及要支持住房改善在有效防范化解重大经济金融风险中提到了要确保房地产市场平稳发展有效满足行业合理融资需求这主要是因为今年房地产对经济的拖累十分显著1-11月房地产开发投资累计同比已经下行至-98在有效满足行业合理融资需求方面当前金融16条已经发布了支持房企信贷债券及股权融资的配套政策也有了但从数据看无论是购房需求的回升还是金融对房企的支持力度均低于预期一是房地产销售数据尚未企稳1-11月房地产销售面积累计同比下行至-233尚未看到向上的拐点二是1-11月房地产开发资金来源同比持续下行至-257即便是金融机构对房企的授信力度在加大但国内贷款分项的同比读数还是比10月多降了03个百分点可见购房需求无法企稳房企的基本面没有持续改善金融政策支持至多只能防范房企短期信用风险无序释放但解决不了根本问题一旦房企流动性收紧就不得不被动去杠杆和缩规模体现在数据上就是房企拿地增速大幅下滑房地产新开工大幅减弱比如1-11月土地购置面积累计同比下行至-538同期新开工面积下行至-389请务必阅读末页的重要说明5TablePageHeader20221216因此未来更需关注在房住不炒的大基调下在房地产市场脱离了金融属性后政策能否有效激活刚需和改善型需求入场提振房企资金回笼能力才是最关键的通稿中也提及要支持刚性和改善性住房需求除了住房需求端刺激外还要控制房企的信用风险因为绝大多数一手房是预售盘如果房企信用风险不收敛购房者不敢贸然入场所以在通稿中提及要有效化解优质头部房企风险改善资产负债状况房企只有在正常的销售回笼资金能力得以重建后才能真正步入良性循环后续房企信用风险释放的压力预计将有所缓解2023年预计会有更多购房需求端的措施出台限贷限购有望进一步放松但支持政策只是托底因为房住不炒的大基调还在满足的也只是房企合理的融资需求房地产市场去金融化依然是大趋势五消费是重点通稿中强调着力扩大国内需求要把恢复和扩大消费摆在优先位置多渠道增加城乡居民收入支持住房改善新能源汽车养老服务等消费可见2023年宏观经济的增量主要是靠消费了从外部形势看考虑到全球央行加息对抗通胀金融条件持续收紧2023年全球经济有下行风险这对我国外需构成挑战而在2020年-2022年支撑我国经济增长的主要是出口呈现出典型的外需强于内需出口好于消费的特征当出口拉动不可持续之后通过扩大内需促进消费提升就较为重要了虽然提到了住房改善新能源汽车养老服务这几个领域的消费但促进消费最为关键的还是要把收入给提上去而提高收入首要的是解决就业问题在通稿的社会政策部分中也提到要把促进青年特别是高校毕业生就业工作摆在更加突出的位子这主要是因为当前青年群体就业压力大结构性失业率上升的矛盾突出且2023年将突破1158万再创新高解决就业压力的本质还是要把经济发展起来当前经济发展的难题除疫情外还有一些结构性问题比如地产平台部分传统产业下行过快但这些领域又确实能吸纳相当数量的就业因此在通稿中我们看到对地产对平台经济和传统行业的表述都还比较积极地产是要确保平稳发展平台是支持在引领发展创造就业国际竞争中大显身手传统产业是狠抓改造升级提升在全球产业分工中的地位和竞争力除就业和收入外消费被掣肘还有一个因素是疫情疫情的不确定性导致家庭部门形成了超额储蓄尽管疫情防控已放松但由于公众对疫情仍有担忧生活半径仍在继续收缩消费场景还是没有建立超额储蓄估计还降不下来从国际经验看多数文化类似的亚洲经济体服务业和消费仍未回到疫情前主要是因为毒株变异反复带来的影响要降低疫后家庭部门的疤痕效应关键是要想办法降低重症率而考虑到基层医疗供给不足降低重请务必阅读末页的重要说明6TablePageHeader20221216症的关键是要医疗资源逐步均等化因此在通稿里提到要推动优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局后续针对医疗卫生领域的设备更新投资应该会明显增长促进消费的关键是要兜牢民生底线六改善社会心理预期提振发展信心通稿中提到明年经济工作千头万绪要从战略全局出发从改善社会心理预期提振发展信心入手纲举目张做好工作可见提振信心改善预期是明年经济工作的关键而非简单地去搞大规模刺激全社会信心不足主要是来自于以下两个方面一个是疫情反复下形成的收入不确定性和超额储蓄第二个是对一些领域政策的层层加码和一刀切影响了企业的信心当社会信心受损一个是会产生宏观经济自我强化的收缩效应企业信心不足就不会规划中长期投资相关项目组就会裁员进而产生宏观收缩效应而越收缩越会影响信心形成自我强化此外当信心受损后宏观刺激政策的乘数效应会下降比如减税后企业不生产不投资比如基建扩张后企业拿到现金流但不跟进等等因此这次中央经济工作会议的通稿强调要更好统筹经济政策和其他政策增强全局观加强与宏观政策取向一致性评估这是为了防止政策因层层加码而走样同时肯定了平台的作用减缓头部平台企业被打压而产生的信心冲击同时要切实落实两个毫不动摇的作用要从制度和法律上把对国企民企平等对待的要求落下来以此来提振企业家信心明年大概率不会轻易出台具有收缩性质的宏观经济政策七出口要支持当前出口下行压力已经有所体现11月我国出口当月已经负增长由于出口连接着工业生产制造业投资涉及的产业链长而考虑到疫情的影响内需不一定很快能启动因此当前的关键是要托住出口不过快下行通稿里强调要要继续发挥出口对经济的支撑作用但由于全球央行因抗通胀而不断加息全球经济下行的趋势是较为确定的这是没办法的事为了稳住出口增长未来一是要扩大贸易伙伴通稿里提到要积极推动加入全面与进步跨太平洋伙伴关系协定和数字经济伙伴关系协定等高标准经贸协议主动对照相关规则规制管理标准深化国内相关领域改革二是要更大力度吸引和利用外资扩大开放三是提高制造业全要素生产率和竞争力以稳住和提高出口份额通稿里提到抓住全球产业结构和布局调整过程中孕育的新机遇勇于开辟新领域制胜新赛道请务必阅读末页的重要说明7TablePageHeader20221216四是要保障要素比如一些关键的零部件原材料进口提高订单交付的能力通稿里提到要积极扩大先进技术重要设备能源资源等产品进口八产业政策统筹发展和安全发展是为了安全发展和安全要并举通稿里提到的三点一个是狠抓传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大二是着力补强产业链薄弱环节三是在落实碳达峰碳中和目标任务过程中锻造新的产业竞争优势四是科技政策要聚焦自立自强发展为了安全一是要防范风险比如粮食安全能源安全产业链供应链安全如果上述领域长期受制于人民生保障粮食能源保供的风险就会凸显二是在安全的基础上要实现转型这是为了提升产业链的附加值被卡脖子的领域往往是利润率高的领域要推动内需扩大和内循环必须要实现产业链升级提高价值链利润率高了才能从根本上提高国民福利让扩大内需和供给侧改革得以有效结合总结来看通过2022年中央经济工作会议的通稿的分析我们得出以下几点结论1明年的重点是发展实体经济但发展实体经济并非是依靠大水漫灌和大规模刺激质在量先经济和金融领域的重大风险防范和严控地方债务扩张仍是重点2提振经济增长主要靠信心的修复这也意味着出台收缩型的宏观经济政策的可能性较低一些下行压力较大的行业像地产平台在坚持稳中求进和提振企业信心的政策基调下将有望修复增量的刺激政策受益主体仍然是符合高质量发展方向的领域发展和安全并举3出口下行压力较大消费和扩大内需是明年稳增长的关键请务必阅读末页的重要说明8TablePageHeader20221216研究团队首席分析师TableTeamList宏观总量组消费组生物医药组智能制造组高新技术组李奇霖021-61634272黄瑞云010-66220148代新宇0871-63577083王雪萌0871-63577003肖立戎0871-63577083新材料新能源汽车质控风控合规唐贵云0871-63577091宋辛南0871-63577091李雯婧0871-63577003周明0871-63577083公司声明本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师免责声明本报告仅供红塔证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户本报告的作者是基于独立客观公正和审慎的原则制作本研究报告本报告的信息来源合法合规本公司力求但不能担保其准确性或完整性也不保证本报告所含信息保持在最新状态本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告投资者应当自行关注本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动以尽量防范可能存在的利益冲突在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐财务顾问等投资银行服务或其他服务因此投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素市场有风险投资需谨慎本报告中的观点结论仅供投资者参考不构成投资建议本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标财务状况或需要投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策在决定投资前如有需要投资者应向专业人士咨询并谨慎决策除法律法规规定必须承担的责任外本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制或发布否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利如征得本公司同意后引用刊发则需注明出处为红塔证券股份有限公司证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准所有于此报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记红塔证券股份有限公司版权所有红塔证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权请务必阅读末页的重要说明9