11月疫情承压背景下，消费弱于预期。短期看，除了疫情对消费行业库存、折扣率影响短期仍未恢复，结合海外经验，疫情带来的消费意愿、消费场景“二次冲击”仍将在未来一个季度持续显现。但是，一方面，收入增速一直高于支出增速背景下，消费蓄水池持续提升。另一方面，结合复苏痛点、基数、疫情影响逐步减弱的趋势，我们认为2023年除Q1、Q4分别存在疫情冲击和挤压风险外，Q2仍有望迎强复苏，Q3再遇高峰，啤酒、速冻及预制菜、白酒、乳制品将先后受益，零食赛道格局优化速度也望加快。（具体分析请参见《2023食品饮料年度策略报告：春风拂面，静待花开》）
　　十一月社零负增长，表现弱于预期。①本月社零同比低于预期：尽管当月国内防控政策有大幅优化，但疫情持续扩散对消费造成冲击，2022年11月当月社零同比增速为-5.9%（环比下跌5.4pct），弱于市场预期-2.5%。②本月社零相比2019CAGR环比走低，去除掉疫情对社零的干扰因素，2022年11月较2019年同期CAGR达0.9%，较上月下滑2.0pct。③城镇乡村增速均下滑且幅度加大：2022年11月城镇社零同比增速为-6.0%，较上月环比下降5.4pct；2022年11月乡村社零同比增速达-5.2%，较上月环比下降5.4pct。④线上增速下滑，线下消费连续三个月负增长。11月网上商品和服务零售额增速环比大幅下降14.4pct至0.4%。而线下社零当月同比为-9.5%，环比下滑2.7pct。
　　餐饮消费和商品零售均呈现负增长，汽车增速转负。①餐饮消费同比连续三个月负增长。2022年11月社零餐饮服务总额当月同比下滑8.4%，较上月下降0.3pct。②商品零售增速时隔五个月出现负增长：2022年11月社零商品零售总额当月同比下降5.6%，较上月下降6.1pct，商品零售复苏进程受阻。③分品类看，除粮油食品、中西药品外，各类别商品零售额均处于同比负增状态。11月仅粮油食品和中西药同比增长3.9%和8.3%，其余品类均为负值，其中汽车增速近五个月首次出现负增长。
　　 CPI持续回落，PPI持平。①食品回落是主因：11月CPI达1.6%（-0.5pct），其中食品、非食品CPI分别达3.7%（-3.3pct）、1.1%(持平)。11月消费品CPI、服务CPI分别达2.3%（-1.0pct）、0.5%（+0.4pct），受疫情影响导致线下消费场景恢复有限带动导致CPI恢复有限。②PPI-CPI剪刀差绝对值缩小：因CPI环比回落，PPI-CPI剪刀差绝对值缩小至2.9%。
　　失业率略升，收入和支出改善。①就业：11月全国城镇调查失业率5.7%，环比提升0.2pct。同时大城市失业率对疫情较为敏感，11月31个大城市失业率为6.7%，环比提升0.7pct，失业率和提升幅度均高于全国城镇失业率。②收入和支出：2022年9月居民人均收入累计同比达5.3%（+0.6pct），全国居民实际消费支出累计同比达1.5%（+0.7pct），居民收入支出剪刀差三季度小幅下滑0.8pct，表明三季度消费意愿回升。
　　投资建议：（1）机会方面：“疫情优化二十条”已带来消费行情的第一个阶段——行情来自估值提升，时间短暂；在疫情政策“新十条”的催化下，叠加未来趋势性的疫情优化预期，消费行情进入第二阶段——行情从估值转向基本面的持续优化，时间相对长久。（2）风险方面：以白酒为主的部分板块受疫情影响当下库存较高，消化仍需时间，Q4、Q1部分公司业绩仍有望迎波动风险。我们持续关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、洋河、盐津铺子、劲仔食品、味知香、安井食品、千味央厨等。
　　风险提示：疫情影响；原材料价格的影响；竞争加剧的影响；消费需求的影响

研究报告全文：行业研究tablesubject2022年12月18日tableinvestTableNewTitle短期扰动长期回暖不改行11月社零报告专题业tablemain首席TableAuthors证券分析师深投资要点度丰毅S0630522030001fengyilongonecomcn证券分析师11月疫情承压背景下消费弱于预期短期看除了疫情对消费行业库存折扣率影响短期仍未恢复结合海外经验疫情带来的消费意愿消费场景二次冲击仍将在未来一赵从栋S0630520020001商zhaocdlongonecomcn个季度持续显现但是一方面收入增速一直高于支出增速背景下消费蓄水池持续提贸证券分析师升另一方面结合复苏痛点基数疫情影响逐步减弱的趋势我们认为2023年除Q1零任晓帆S0630522070001Q4分别存在疫情冲击和挤压风险外Q2仍有望迎强复苏Q3再遇高峰啤酒速冻及预rxflongonecomcn售制菜白酒乳制品将先后受益零食赛道格局优化速度也望加快具体分析请参见2023食品饮料年度策略报告春风拂面静待花开十一月社零负增长表现弱于预期本月社零同比低于预期尽管当月国内防控政策有tablestockTrend大幅优化但疫情持续扩散对消费造成冲击年月当月社零同比增速为环2000202211-59000比下跌54pct弱于市场预期-25本月社零相比2019CAGR环比走低去除掉疫情-2000对社零的干扰因素2022年11月较2019年同期CAGR达09较上月下滑20pct城镇-4000乡村增速均下滑且幅度加大2022年11月城镇社零同比增速为-60较上月环比下降2021-12-2054pct2022年11月乡村社零同比增速达-52较上月环比下降54pct线上增速下滑商贸零售沪深300线下消费连续三个月负增长11月网上商品和服务零售额增速环比大幅下降144pct至04而线下社零当月同比为-95环比下滑27pct相关研究tableproduct餐饮消费和商品零售均呈现负增长汽车增速转负餐饮消费同比连续三个月负增长110月社零专题底部已现静待2022年11月社零餐饮服务总额当月同比下滑84较上月下降03pct商品零售增速时春天隔五个月出现负增长2022年11月社零商品零售总额当月同比下降56较上月下降29月社零专题疫情影响餐饮及线61pct商品零售复苏进程受阻分品类看除粮油食品中西药品外各类别商品零下9月社零略平淡38月社零专题结构性超预期整售额均处于同比负增状态11月仅粮油食品和中西药同比增长39和83其余品类均体修复仍缓为负值其中汽车增速近五个月首次出现负增长47月社零专题疫情扰动7月社持续回落持平食品回落是主因月达其中食品非零恢复不及预期CPIPPI11CPI16-05pct56月社零专题必选稳可选弹食品CPI分别达37-33pct11持平11月消费品CPI服务CPI分别达23-汽车成为社零超预期主因10pct0504pct受疫情影响导致线下消费场景恢复有限带动导致CPI恢复有限PPI-CPI剪刀差绝对值缩小因CPI环比回落PPI-CPI剪刀差绝对值缩小至29失业率略升收入和支出改善就业11月全国城镇调查失业率57环比提升02pct同时大城市失业率对疫情较为敏感11月31个大城市失业率为67环比提升07pct失业率和提升幅度均高于全国城镇失业率收入和支出2022年9月居民人均收入累计同比达5306pct全国居民实际消费支出累计同比达1507pct居民收入支出剪刀差三季度小幅下滑08pct表明三季度消费意愿回升投资建议1机会方面疫情优化二十条已带来消费行情的第一个阶段行情来自估值提升时间短暂在疫情政策新十条的催化下叠加未来趋势性的疫情优化预期消费行情进入第二阶段行情从估值转向基本面的持续优化时间相对长久2风险方面以白酒为主的部分板块受疫情影响当下库存较高消化仍需时间Q4Q1部分公司业绩仍有望迎波动风险我们持续关注贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒古井贡酒洋河盐津铺子劲仔食品味知香安井食品千味央厨等风险提示疫情影响原材料价格的影响竞争加剧的影响消费需求的影响证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度正文目录1整体社零十一月社零负增长表现弱于预期52分品类餐饮收入与商品零售均出现负增长73价格表现CPI持续回落124就业情况失业率略有上升155居民收入和居民支出三季度收入支出环比提升居民消费意愿回升176投资建议227风险提示22证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN224请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图表目录图1近两年社会消费品零售总额同比增速5图2对比2019年的社零CAGR5图3当期及去年社零对比2019年月度增长情况5图4对比2020年社零环比趋势5图5城乡对比2019年的社零CAGR6图6城乡社零对比2019年CAGR增长情况6图7本年城乡社零同比增速环比变化情况6图8分渠道社零同比增速7图9线上社零累计同比增速7图10线上社零吃穿用累计同比增速7图11网上商品和服务零售额对比2019CAGR7图12近两年社零商品零售同比增速8图13近两年社零餐饮收入同比增速8图14对比2019年的商品零售社零CAGR8图15对比2019年的餐饮收入社零CAGR8图16商品零售及餐饮收入对比2019年CAGR增长情况8图17餐饮及商品零售对社零增长贡献比例8图18不同类型社零同比增速9图192021年以来不同品类对社零增长贡献比例9图20不同品类对11月社零增长贡献比例9图21不同品类对社零增长贡献比例排名9图222022年不同品类社零同比增速11图232022年不同品类社零对比2019年CAGR11图24近两个月分行业社零同比增速对比12图25不同品类对11月社零增长贡献比例12图26不同品类对社零增长贡献比例排名12图27CPI及PPI当期值13图28CPI及PPI同比增速环比变化情况13图29CPI及PPI变化趋势13图30PPI-CPI剪刀差变化趋势13图31分品类CPI当期值14图32食品类CPI当期值14图33分品类CPI同比增速环比变化情况14图342019年至今城镇调查失业率15图35不同年龄段城镇调查失业率15图3616-24岁年龄段城镇调查失业率15图3731个大城市城镇调查失业率16图38不同户籍城镇调查失业率16图392021年以来不同户籍城镇调查失业率16图40农民工就业情况17图41人均收入及对2019年CAGR增速17图42人均收入及分项收入增速18图43人均收入及分项对比2019CAGR18图44人均收入月度同比增速环比变化情况18图45人均收入同比增速对比2019CAGR环比变化情况18图46人均支出及对2019年CAGR增速19证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN324请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图47城镇及农村居民消费性支出实际累计同比增速19图48城镇及农村居民消费性支出实际累计增长对比2019CAGR数据19图49整体城镇农村支出累计实际同比增速对比19图50整体收入-社零剪刀差20图51城镇居民收入-支出剪刀差20图52乡村居民收入-支出剪刀差20图53人均收入及工企利润对比21图542021年第一第二第三产业人数占比21图552021年农民工在总人口中占比21图562021年农民工在劳动人口中占比21图57农民工收入增速及农民工各细分行业收入增速22图58农民工收入近两年复合增速22表1社零各大类增速比较9表2社零数据细分小类增速比较10证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN424请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度1整体社零十一月社零负增长表现弱于预期1总体情况十一月社零负增长表现弱于预期本月社零同比低于预期尽管当月国内防控政策有大幅优化但疫情持续扩散对消费造成冲击2022年11月当月社零同比增速为-59环比下跌54pct弱于市场预期-25本月社零相比2019CAGR环比走低去除掉疫情对社零的干扰因素2022年11月较2019年同期CAGR达09较上月下滑20pct整体来看11月社零因疫情扩散导致连续两个月出现负增长消费依旧低迷图1近两年社会消费品零售总额同比增速图2对比2019年的社零CAGR4010社会消费品零售总额当月同比社零对比2019CAGR20500-20-52021-022021-062021-102022-022022-062022-10资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图3当期及去年社零对比2019年月度增长情况图4对比2020年社零环比趋势102021年最高值2021年最低值2021年平均值2022112020年社零季调环比2022年社零季调环比7565043-521-1002021年最高值2021年最低值2021年平均值202211-151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所2分地域城镇乡村增速均下滑且幅度加大城镇2022年11月城镇社零同比增速为-60较上月环比下降54pct对比2019CAGR达07低于2021年全年平均值40较上月28下跌21ct乡村2022年11月乡村社零同比增速达-52较上月环比下降54pct对比2019CAGR达16低于2021年全年平均值44较上月36环比下跌2pct整体来看11月城镇和乡村社零增速均出现下滑且下滑幅度加大证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN524请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图5城乡对比2019年的社零CAGR图6城乡社零对比2019年CAGR增长情况10城镇社零对比2019CAGR乡村社零对比2019CAGR城镇社零对比2019CAGR2022年11月城镇社零CAGR2022年11月乡村社零CAGR乡村社零对比2019CAGR586042-502021年最高值2021年最低值2021年平均值2022112021-082021-032021-042021-052021-062021-072021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112021-02资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图7本年城乡社零同比增速环比变化情况15乡村社零同比增速环比变化pct980城镇社零同比增速环比变化10pct46090052800403500240-300-305505010-54-5775-270-210-54-10614646资料来源wind东海证券研究所3分渠道线上增速下滑线下消费连续三个月负增长线上增速出现大幅下滑总体看2022年11月网上商品和服务零售额累计同比达42较上月下修07pct11月增速环比大幅下降144pct至0411月网上实物零售额累计同比增长64较上月下降083pct分品类来看11月网上零售额吃穿用分别累计同比增长1513461较上月增速环比-16pct-21pct-04pct吃类网上实物零售额累计增速维持高位穿类累计增速连续五个月走高首次迎来下滑用类累计增速连续两月上升后也迎来下滑从趋势上看整体消费复苏仍较弱对比2019CAGR自2021年中以来网上商品和服务零售额累计增速整体趋缓2022年以来对2019CAGR均不及2021年同期吃穿用三个品类对比2019CAGR均出现了环比下滑线下消费疲软根据社零网上商品及服务零售额我们推算2022年11月线下社零当月同比为-95较上月环比下滑27pct拖累社零恢复整体表现整体看由于多地疫情散发线下社零持续负增长消费需求较弱证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN624请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图8分渠道社零同比增速图9线上社零累计同比增速60网上商品和服务社零当月同比网上商品和服务零售额累计同比15线下社零当月同比社会消费品零售总额实物商品网上零售额累计同比401020500-20资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图10线上社零吃穿用累计同比增速图11网上商品和服务零售额对比2019CAGR网上商品和服务CAGR实物商品CAGR社零总额网上商品零售额吃累计同比40网上商品吃CAGR网上商品穿CAGR20社零总额网上商品零售额穿累计同比35社零总额网上商品零售额用累计同比网上商品用CAGR15302510205150105-502021-032021-122022-092021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-102022-112021-02资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所2分品类餐饮收入与商品零售均出现负增长1分商品及服务餐饮消费和商品零售均呈现负增长商品零售环比下滑幅度较大餐饮消费同比连续三个月负增长2022年11月社零餐饮服务总额当月同比下滑84较上月下降03pct从去除疫情影响2022年11月餐饮消费对比2019CAGR为-40降幅环比上月扩大21pct低于2021各月对2019CAGR的平均值-04餐饮消费持续低迷商品零售增速时隔五个月出现负增长2022年11月社零商品零售总额当月同比下降56较上月下降61pct商品零售复苏进程受阻从去除疫情影响角度2022年11月商品零售对比2019CAGR达15较上月回落2pct且低于2021各月对2019CAGR的平均值46整体来看疫情明显升温背景下整体餐饮消费和商品零售消费均受到较大影响消费恢复再次受阻证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN724请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图12近两年社零商品零售同比增速图13近两年社零餐饮收入同比增速40100社会消费品零售总额商品零售当月同比社会消费品零售总额餐饮收入当月同比3020501000-10-20-50资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图14对比2019年的商品零售社零CAGR图15对比2019年的餐饮收入社零CAGR8商品零售社零对比2019CAGR5餐饮收入社零对比2019CAGR2022年9月商品零售社零CAGR2022年9月餐饮收入社零CAGR6042-50-10-22021-022021-062021-102022-022022-062022-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图16商品零售及餐饮收入对比2019年CAGR增长情况图17餐饮及商品零售对社零增长贡献比例8商品零售社零对比2019CAGR餐饮对社零当月增长部分贡献比例商品零售对社零当月增长部分贡献比例6餐饮收入社零对比2019CAGR4120027000200-2-300-4-8002022-062022-072021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-032022-042022-052022-082022-092022-102022-11-62021-032021年最高值2021年最低值2021年平均值2022-11-1300资料来源wind东海证券研究所贡献率通过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计算资料来源wind东海证券研究所因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额替代2大类表现四大类本月均为负增长同比增长情况2022年11月必选可选地产后周期其他类零售额同比增长分别达-12-117-72-37分别较上月环比下滑55pct55pct73pct36pct社零增长贡献情况从对社零同比增长的贡献情况来看因地产后周期规模大占比高反弹快对社零增长部分贡献率达459远超其他品类成为拉动社零增长的主要动力证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN824请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度表1社零各大类增速比较项目必选消费可选消费地产后周期类其他类10月同比增速43-6201-0111月同比增速-12-117-72-37增速环比改善pct-55-55-73-3611月对社零同比增长贡献率43331459167资料来源wind东海证券研究所图18不同类型社零同比增速图192021年以来不同品类对社零增长贡献比例必选消费当月同比可选消费当月同比必选消费增长部分贡献比例可选消费增长部分贡献比例250015地产后周期当月同比其他类同比2000地产后周期消费增长部分贡献比例其他类消费增长部分贡献比例101500510000500-5-100-15-500-20-1000-25-1500-30-2000-2500资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额图20不同品类对11月社零增长贡献比例图21不同品类对社零增长贡献比例排名120地产后周期消费100可选消费8045960其他类消费4033120必选消费16704300100200300400500202211社零增长贡献率202211社零增长贡献率必选消费其他类消费可选消费地产后周期消费资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额3具体品类分析除粮油食品中西药品外各类别商品零售额均处于同比负增状态必选情况四个子行业除粮油食品外均为负增长11月粮油食品零售额同比增长39但环比下滑44pct环比来看除所有必选品类均环比下滑日用品环比下滑幅度证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN924请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度最大为78pct不考虑疫情因素对比2019CAGR的话四个必选行业同比均保持较正增长但环比均出现下滑可选情况可选本月较为疲软消费持续承压所有子品类本月增速均为负且下降幅度环比增大去除疫情影响所有子品类对比2019CAGR增速均为正地产后周期11月汽车销售表现较弱零售额增速为-42增速环比回落81pct降幅有所收窄此外其余地产后周期行业同比增速均为负去除疫情影响仅有汽车11月增速为正其他中西药品受疫情影响本月增速为正除文化办公用品子品类增速均出现下滑其中通讯器材下滑幅度最大为87pct去除疫情影响四个子品类增速均为正整体看消费疲软汽车增速近五个月首次出现负增长表2社零数据细分小类增速比较11月同比增10月同比增增速环比改善11月对比10月对比11月对增长部分大类小类速速pct2019CAGR2019CAGR贡献率粮油食品类3983-448790-73必选消饮料类-6241-103969820费烟酒类-2-07-13739311日用品类-91-22-69224286服装鞋帽-156-81-42277-7501针纺织品类可选消化妆品类-46-37-091096932费金银珠宝类-7-275-425718523体育娱乐用-18--53-品类汽车类-4239-81-0910232家用电器和音-33-2624房地产-140-11响器材类-174后周期建筑及装潢材-133208类-8721料类-10家具类-4-6626-01-10175通讯器材类-176-89-87599937石油及制品类-1609-253351-54其他类中西药品类8389-0610184232文化办公用品-17-2104896810类资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1024请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图222022年不同品类社零同比增速3020100-10-20-30-402022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11零售额粮油食品类当月同比零售额饮料类当月同比零售额烟酒类当月同比零售额日用品类当月同比零售额服装鞋帽针纺织品类当月同比零售额化妆品类当月同比零售额金银珠宝类当月同比零售额体育娱乐用品类当月同比零售额汽车类当月同比零售额家用电器和音像器材类当月同比零售额建筑及装潢材料类当月同比零售额家具类当月同比零售额通讯器材类当月同比零售额石油及制品类当月同比零售额中西药品类当月同比零售额文化办公用品类当月同比资料来源wind东海证券研究所图232022年不同品类社零对比2019年CAGR20151050-5-102022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11零售额粮油食品类对比2019年CAGR零售额饮料类对比2019年CAGR零售额烟酒类对比2019年CAGR零售额日用品类对比2019年CAGR零售额服装鞋帽针纺织品类对比2019年CAGR零售额化妆品类对比2019年CAGR零售额金银珠宝类对比2019年CAGR零售额体育娱乐用品类对比2019年CAGR零售额汽车类对比2019年CAGR零售额家用电器和音像器材类对比2019年CAGR零售额建筑及装潢材料类对比2019年CAGR零售额家具类对比2019年CAGR零售额通讯器材类对比2019年CAGR零售额石油及制品类对比2019年CAGR零售额中西药品类对比2019年CAGR零售额文化办公用品类对比2019年CAGR资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1124请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图24近两个月分行业社零同比增速对比15001000500000-500-1000-1500-2000202210202211资料来源wind东海证券研究所图25不同品类对11月社零增长贡献比例图26不同品类对社零增长贡献比例排名120粮油食品类-7100中西药品类-580家具类160文化办公用品类1烟酒类140饮料类220金银珠宝类20建筑及装潢材料类2-20化妆品类3202211社零增长贡献率石油及制品类4服装鞋帽针纺织品类家用电器和音像器材类日用品类9汽车类通讯器材类通讯器材类17日用品类石油及制品类汽车类19化妆品类建筑及装潢材料类家用电器和音像器材类23服装鞋帽针纺织品类28金银珠宝类饮料类烟酒类文化办公用品类-100102030家具类中西药品类202211社零增长贡献率粮油食品类资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计贡献率通替代过分类增长部分对整体社零增长部分占比进行计算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整算因分品类为限额以上数据社零并非限额以上数据为调整口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额口径差异社零增长部分用已公布分品类增长部分总额3价格表现CPI持续回落1整体情况持续回落2022年11月CPI达16涨幅环比下跌05pct近两个月持续回落食品价格回落是主因食品非食品CPI分别达37-33pct11持平去掉食品能源的核心CPI达06环比持平消费品回落服务价格证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1224请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度增高2022年11月消费品CPI服务CPI分别达23-10pct0504pct受疫情影响导致线下消费场景恢复有限带动导致CPI恢复有限并且低于本轮疫情前的1-3月PPI维持低位PPI-CPI剪刀差绝对值减小11月PPI同比-13与上月持平从环比看已连续两个月转正2022年11月PPI-CPI剪刀差为-290pct环比05pct因CPI环比回落PPI-CPI剪刀差环比提高绝对值减少图27CPI及PPI当期值图28CPI及PPI同比增速环比变化情况800202210202211202211pct6000840000200-08000-16-24-200-32-400-40资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图29CPI及PPI变化趋势图30PPI-CPI剪刀差变化趋势1515PPI-CPI剪刀差pctCPI当月值pctPPI当月值pct10105500-5-52021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112021-01资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所2分品类鲜菜和猪肉价格下降明显食品类方面中央储备猪肉投放工作的继续开展生猪供给持续增加猪肉价格由涨转降11月猪肉增长3440环比下降1740pct随着猪肉价格下降畜肉类CPI同比增幅较上月环比下降60pct至1760牛羊肉环比变化不大蔬菜的大量上市加之节后消费需求有所回落鲜菜价格CPI增幅较上月下降1310pct至-2120非食品类方面除交通和通信因能源价格影响导致增幅环比回落02pct生活用品及服务教育文化和娱乐环比提升01pct其他品类与上月持平证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1324请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图31分品类CPI当期值6202210202211543210-1食品烟酒衣着居住生活用品及服务交通和通信教育文化和娱乐医疗保健资料来源wind东海证券研究所图32食品类CPI当期值6020221020221140200-20-40资料来源wind东海证券研究所图33分品类CPI同比增速环比变化情况20600001010-03-02-02-01-2-08-06-22-19-4-3-6-6-8-10-12-14-131-16-18-174-20资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1424请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度4就业情况失业率略有上升1整体情况疫情散发导致11月城镇失业率出现小幅反弹失业率略有上升2022年11月全国城镇调查失业率57环比提升02pct略高于本轮上海疫情前的2月份水平处于同期偏高位置与去年同期失业率49相比仍然偏高07pct本轮疫情影响周期更长排除新冠疫情的影响与2019年同期相比失业率仍然高06pct图342019年至今城镇调查失业率63全国城镇调查失业率2022年10月全国城镇调查失业率615957555351494745资料来源wind东海证券研究所2按年龄结构16-24岁失业率仍处高位16-24岁年龄段失业率环比回落但仍处高位2022年11月16-24岁人城镇调查失业率达171环比下滑08pct剔除疫情影响与2019年同期相比高46pct同时明显高于20202021同美国疫情对16-24岁主动求职被动招聘均存在较大影响该年龄段为受疫情影响的服务业招聘的核心需求所在但因生活压力小主动求职意愿影响大这导致一线城市服务业态劳动力回乡而导致的持续缺口和高薪该年龄段主动求职被动招聘在疫情影响下弹性均为最大疫情恢复后预计恢复速度较快25-59岁人群失业率微升2022年11月25-59岁人口城镇调查失业率50环比提升03pct高于新冠疫情前2019年同期04pct图35不同年龄段城镇调查失业率图3616-24岁年龄段城镇调查失业率25202016151210854001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月全国城镇调查失业率16-24岁人口25-59岁人口2019202020191120221020221120212022资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1524请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度3大城市失业率11月受疫情影响大城市失业率短期抬升但大城市失业率的疫情弹性也更大疫情之下失业率抬升2022年11月全国31个大城市城镇调查失业率67较上月提升07pct较城镇调查失业率高出10pct高线城市失业率的疫情弹性更大长期表现仍看疫情与此前疫情影响期间相比高线城市影响较大恢复也更快核心原因为本年疫情影响高线城市更为明显疫情期间失业率更高消费影响更为剧烈短期点状疫情仍存仍为高线城市失业率高于平均的主因未来疫情管控放开后高线城市恢复预计也将更快图3731个大城市城镇调查失业率75706560555045401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201920222022城镇调查失业率资料来源wind东海证券研究所4按户籍结构外来人口农民工失业率抬升外来户籍人口失业率抬升2022年11月外来户籍人口失业率为62较上月提升05pct仍高于去年同期14pct本地户籍失业率为55环比提升01pct高于去年同期04pct疫情影响之下外来户籍人口的失业可能性大于本地户籍人口农民工失业率抬升11月外来农业户籍人口失业率60环比提高05pct高于全国城镇调查失业率但好于外来大城市失业率图38不同户籍城镇调查失业率图392021年以来不同户籍城镇调查失业率808城镇调查失业率外来户籍人口70城镇调查失业率本地户籍人口6604502400全国城镇调查失业率本地户籍人口外来户籍人口2021-01-312021-03-312021-04-302021-05-312021-06-302021-07-312021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-312022-08-312022-09-302022-10-312022-11-302021112022102022112021-02-28资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1624请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图40农民工就业情况706560555045外来农业户籍人口失业率31个大城市城镇调查失业率全国城镇调查失业率资料来源wind东海证券研究所5居民收入和居民支出三季度收入支出环比提升居民消费意愿回升1居民收入增速环比提升经营性收入影响相对较大增速环比提升2022年截至9月居民累计人均收入同比达53较上季度环比增长06pct去除掉疫情影响因素2022年截至9月居民累计人均收入较2019CAGR达65与上季度持平经营性收入影响较大其他影响有限具体来看截至9月居民收入经营性收入影响较大累计同比增长达52环比上升20pct影响最为显著其他三类收入影响有限截至9月居民收入工资性收入财产净收入转移净收入累计同比增长分别达5104pct5806pct56持平去除掉疫情影响因素2022年截至9月居民人均收入四个分类基本与6月持平变化在02pct以内图41人均收入及对2019年CAGR增速16人均收入累计同比增速对2019CAGR141210864202020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1724请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图42人均收入及分项收入增速图43人均收入及分项对比2019CAGR820220620220910202206202209866442200人均收入工资性收入经营净收入财产净收入转移净收入人均收入工资性收入经营净收入财产净收入转移净收入资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图44人均收入月度同比增速环比变化情况图45人均收入同比增速对比2019CAGR环比变化情况25202209pct03202209pct202200201150100100606000405-010-0100-02转移净收入工资性收入人均收入财产净收入经营净收入转移净收入人均收入工资性收入财产净收入经营净收入资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所2居民支出环比提升消费意愿开始回升居民消费支出环比提升2022年前三季度全国居民实际消费支出累计同比达15较上季提升07pct但仍比一季度低42pct城镇居民支出恢复速度快于农村居民2022年前三季度城镇农村居民可支配收入实际累计同比增长分别达-0307pct4303pct二季度城镇居民收入支出受疫情影响幅度大于农村居民其弹性也更高因此三季度疫情影响减弱的情况城镇居民支出恢复速度也较快去除掉疫情因素及基数因素的话按照对2019年支出CAGR计算城镇农村均出现环比小幅上升05pct06pct居民收入支出剪刀差本季度小幅下滑表明消费意愿回升通过居民收入支出剪刀差衡量因居民消费支出无名义数据仅有去掉价格因素的实际增速和居民人均收入非同口径这里我们用居民人均收入累计同比增速减去社零累计同比增速做剪刀差衡量的替代居民收入支出剪刀差自2020疫情明显提升疫情中消费支出明显谨慎2021年下降主要为基数原因2022年3月以来重新回升同样明显高于疫情前的2019年情况表明消费蓄水池进一步回升但2022年9月收入-社零剪刀差环比上季度下滑08pct表明居民消费意愿开始回升核心原因主要为上季度存在上海等城市封控带来的社零影响证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1824请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图46人均支出及对2019年CAGR增速图47城镇及农村居民消费性支出实际累计同比增速0304对2019CAGR城镇居民消费性支出实际累计同比人均支出累计同比增速农村居民消费性支出实际累计同比02020100-01-02-02资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图48城镇及农村居民消费性支出实际累计增长对比2019CAGR数据10城镇居民消费性支出对比2019CAGR农村居民消费性支出对比2019CAGR50-5-10-152020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09资料来源wind东海证券研究所图49整体城镇农村支出累计实际同比增速对比82022062022096420-2全全城城农农国国镇镇村村2019CAGR2019CAGR居2019CAGR居居居居居民民民民民民人人消消消消实计计际均均费费费费消消同性性同性性同比比比费费支支支支支支出出出出出出实对实对累对际际计累累资料来源wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1924请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明行业深度图50整体收入-社零剪刀差图51城镇居民收入-支出剪刀差40152019CAGRpct2019CAGRpct收入-社零剪刀差pct1020500-20-5-40-102018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092018-03资料来源wind东海证券研究所资料来源wind东海证券研究所图52乡村居民收入-支出剪刀差82019CAGR的剪刀差pct收入-社零剪刀差pct6420-2-4-6-8资料来源wind东海证券研究所3需求仍有回升动能工业生产增速再放缓2022年110月份全国规模以上工业企业利润下降30预计随着疫情管控逐渐放开和后续稳增长一揽子政策的实施工业企业利润将止跌回升对大部分从业人员而言企业经济效益也就是利润恢复往往意味着第二年收入的回升2021年工业所在的第二产业从业人数占比约291工业企业利润往往领先人均收入1-15年并具备较好的拟合度不同于疫情前工企利润增速自2020年末转正并维持较高增速2021年受到疫情影响但表现同样好于2019年同期带动2021年以来人均收入回升相对明显但2022年工企利润趋势向下从历史经验看随着疫情基数影响结束后人均收入稳态增速明年下半年以后可能承压低收入人群就业及工资仍存驱动2021年农民工达293亿人人口占比劳动人口占比分别达2139是人口的主要组成部分受疫情影响农民工外出务工减弱带动2021农民工工资收入增长884较上年同比提升606pct服务业制造业餐饮业较2019年两年复合增速均超2019年同期情况在疫情政策逐步放开基建投资加大的情况下服务制造建筑等行业就业及工资仍有可能表现积极有望进一步推动低收入人群的消费需求证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN2024请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明