能源转型和地缘政治背景下，传统能源有望迎来价值重估。传统能源在我国能源变革时代依然拥有不可取代的地位，在能源结构加速转型背景下，传统能源资本开支不足，中长期看以原油为代表的传统能源供给收缩，景气度有望维持。2022年俄乌冲突开始以来，全球地缘政治局势持续紧张，油价中枢大幅上行，短期来看，美联储加息预期下原油需求承压，但OPEC+减产计划维持了原油市场的供需均衡，2023年油价有望维持高位。天然气是清洁的化石能源，是“碳中和”目标下重要的过渡能源，“十四五”期间我国天然气产销量有望持续增长。今年以来，地缘政治驱动全球天然气贸易格局明显变化，俄气退出欧洲，欧洲LNG进口量大增，但LNG进口设施不足的隐患仍存，欧洲天然气或将高价运行。
　　新能源发展步伐加快，关注EVA、POE、纯碱、隔膜等新能源材料。我国煤炭用于燃烧发电的比例较高，燃煤发电是碳排放的主要来源，替代煤炭直接燃烧和煤炭发电，是我国实现碳达峰碳中和的必经之路。“双碳”目标下，我国可再生能源规模化发展步伐加快，（1）光伏装机量快速增长，EVA需求有望大幅增长；（2）光伏玻璃需求集中释放，拉动上游纯碱需求增长；（3）POE光伏需求快速增长，国产替代有望突破。锂电方面，隔膜行业市场集中度不断提升，龙头效应显著。锂电四大材料中隔膜技术门槛最高，扩产周期长，盈利能力也最强，未来4年头部企业盈利将持续释放。
　　地缘政治冲突加剧，欧洲天然气紧缺，关注欧洲化工品和化肥农药等主线。天然气对欧洲化工品生产至关重要，天然气短缺将对化工产品生产造成双重打击，一为生产过程将缺乏足够的能源，二为产品的制造将缺乏关键原料，欧洲化工品产能占比较大的板块或将迎供给紧张，建议关注欧洲产能占比较大的维生素、聚氨酯、蛋氨酸、抗老化助剂等板块。同时，俄乌地缘政治冲突也直接导致了对俄罗斯、乌克兰两国粮食种植、生产、出口的限制，进而推升了以粮食为代表的农产品价格。在高粮价背景下，农户种植意愿提升，对应农资产品需求加大，化肥及农药等将维持较高景气。
　　国产替代亟需加速，重点关注半导体材料和OLED有机材料板块。对于半导体材料而言，美国芯片法案虽然加剧了对于中国大陆先进制程领域的限制，但是中国大陆目前在成熟制程相关半导体材料板块已取得了较为显著的进步。国产半导体材料企业发展与大陆晶圆代工厂建设进度相匹配，将进一步加速国产半导体材料替代进程。对于OLED有机材料而言，伴随国产面板厂OLED生产线的产能建设和良率提升，我国将成全球最大OLED面板供应商。经过数年持续的研发投入，国产企业终于在OLED终端材料方面打破了国外垄断，在OLED面板出货量快速提升的预期下，国产OLED有机材料也将迎来大规模放量。
　　投资建议：（1）能源结构加速转型，传统能源有望迎来价值重估，新能源步入发展快车道，传统能源建议关注原油、天然气等油气资产，新能源建议关注EVA、POE、纯碱、隔膜、电解液、钠电材料等细分领域；（2）欧洲能源危机背景下，关注欧洲产能占比较大的化工产品，建议关注维生素、聚氨酯、抗老化助剂等子行业；（3）高粮价背景下农化行业将维持高景气，建议关注磷肥及磷化工、钾肥、农药等子行业；（4）国产替代加速预期下，建议关注半导体材料、OLED有机材料等子行业。
　　风险提示：下游需求恢复不及预期，化工产品及原料价格波动，安全环保风险，汇率波动风险。
　　

研究报告全文：把握能源结构转型机遇紧抓国产替代加速良机石油化工基础化工行业2023年投资策略2022年12月17日作者赵乃迪周家诺蔡嘉豪胡星月证券研究报告核心观点能源转型和地缘政治背景下传统能源有望迎来价值重估传统能源在我国能源变革时代依然拥有不可取代的地位在能源结构加速转型背景下传统能源资本开支不足中长期看以原油为代表的传统能源供给收缩景气度有望维持2022年俄乌冲突开始以来全球地缘政治局势持续紧张油价中枢大幅上行短期来看美联储加息预期下原油需求承压但OPEC减产计划维持了原油市场的供需均衡2023年油价有望维持高位天然气是清洁的化石能源是碳中和目标下重要的过渡能源十四五期间我国天然气产销量有望持续增长今年以来地缘政治驱动全球天然气贸易格局明显变化俄气退出欧洲欧洲LNG进口量大增但LNG进口设施不足的隐患仍存欧洲天然气或将高价运行新能源发展步伐加快关注EVAPOE纯碱隔膜等新能源材料我国煤炭用于燃烧发电的比例较高燃煤发电是碳排放的主要来源替代煤炭直接燃烧和煤炭发电是我国实现碳达峰碳中和的必经之路双碳目标下我国可再生能源规模化发展步伐加快1光伏装机量快速增长EVA需求有望大幅增长2光伏玻璃需求集中释放拉动上游纯碱需求增长3POE光伏需求快速增长国产替代有望突破锂电方面隔膜行业市场集中度不断提升龙头效应显著锂电四大材料中隔膜技术门槛最高扩产周期长盈利能力也最强未来4年头部企业盈利将持续释放地缘政治冲突加剧欧洲天然气紧缺关注欧洲化工品和化肥农药等主线天然气对欧洲化工品生产至关重要天然气短缺将对化工产品生产造成双重打击一为生产过程将缺乏足够的能源二为产品的制造将缺乏关键原料欧洲化工品产能占比较大的板块或将迎供给紧张建议关注欧洲产能占比较大的维生素聚氨酯蛋氨酸抗老化助剂等板块同时俄乌地缘政治冲突也直接导致了对俄罗斯乌克兰两国粮食种植生产出口的限制进而推升了以粮食为代表的农产品价格在高粮价背景下农户种植意愿提升对应农资产品需求加大化肥及农药等将维持较高景气请务必参阅正文之后的重要声明2核心观点国产替代亟需加速重点关注半导体材料和OLED有机材料板块对于半导体材料而言美国芯片法案虽然加剧了对于中国大陆先进制程领域的限制但是中国大陆目前在成熟制程相关半导体材料板块已取得了较为显著的进步国产半导体材料企业发展与大陆晶圆代工厂建设进度相匹配将进一步加速国产半导体材料替代进程对于OLED有机材料而言伴随国产面板厂OLED生产线的产能建设和良率提升我国将成全球最大OLED面板供应商经过数年持续的研发投入国产企业终于在OLED终端材料方面打破了国外垄断在OLED面板出货量快速提升的预期下国产OLED有机材料也将迎来大规模放量投资建议1能源结构加速转型传统能源有望迎来价值重估新能源步入发展快车道传统能源建议关注原油天然气等油气资产新能源建议关注EVAPOE纯碱隔膜电解液钠电材料等细分领域2欧洲能源危机背景下关注欧洲产能占比较大的化工产品建议关注维生素聚氨酯抗老化助剂等子行业3高粮价背景下农化行业将维持高景气建议关注磷肥及磷化工钾肥农药等子行业4国产替代加速预期下建议关注半导体材料OLED有机材料等子行业风险提示下游需求恢复不及预期化工产品及原料价格波动安全环保风险汇率波动风险请务必参阅正文之后的重要声明3目录能源结构加速转型传统能源将迎价值重估新能源步入发展快车道地缘政治加剧欧洲天然气紧缺关注上游欧洲化工品农化等主线国产替代亟需加速重点关注半导体材料及OLED有机材料投资建议风险分析请务必参阅正文之后的重要声明4目录能源结构加速转型传统能源将迎价值重估新能源步入发展快车道短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动天然气贸易格局重塑能源结构转型窗口期大力发展风光锂钠氢地缘政治加剧欧洲天然气紧缺关注上游欧洲化工品农化等主线国产替代亟需加速重点关注半导体材料及OLED有机材料投资建议风险分析请务必参阅正文之后的重要声明5目录能源结构加速转型传统能源将迎价值重估新能源步入发展快车道短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动天然气贸易格局重塑能源结构转型窗口期大力发展风光锂钠氢地缘政治加剧欧洲天然气紧缺关注上游欧洲化工品农化等主线国产替代亟需加速重点关注半导体材料及OLED有机材料投资建议风险分析请务必参阅正文之后的重要声明6短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气地缘政治冲突推高22年1-10月油价中枢供需变动带来边际变化复盘2022年1-10月的油价行情2022年2月俄乌冲突以来油价冲上130美元桶的高位并支持上半年油价中枢位于100美元桶附近今年以来油价持续宽幅震荡供给和需求的变化使油价边际上行或下调2022年7-8月传统旺季原油需求不及预期油价下行9-10月美联储增大加息力度经济衰退预期下市场对原油需求担忧加剧油价持续下行图12022年至今油价变化单位美元桶资料来源Wind光大证券研究所整理数据截至2022-11-18请务必参阅正文之后的重要声明7短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气加息预期持续短期原油需求仍将承压美联储加息步伐或将放缓但经济衰退和原油需求下行预期持续2022年11月美联储加息75bp美国费城联储主席哈克表示随着货币政策接近充分的限制性水平预计美联储将放慢加息步伐到明年的某个时候利率会在限制性水平保持不变以便发挥货币政策的作用光大宏观团队在11月3日发布的报告比鹰派更可怕的是不确定性2022年11月FOMC会议点评中认为考虑到明年美国通胀依然高于美联储目标因此美联储或会拉长本轮加息的时间直到看到通胀的实质性回落而随着美国经济各项指标持续回落明年年中或存在实质性的经济衰退风险经济衰退预期持续原油需求持续承压IEA预计2022年原油需求增长190万桶日23年需求增长放缓IEA对2022年原油需求增长预期下调至190万桶日远低于俄乌冲突前的320万桶日经济衰退预期下IEA预计2023年全球原油需求增量为170万桶日此外受中国疫情反复影响IEA预计2022年中国原油需求将下降42万桶日是自1990年以来的首次下降从天然气向石油的转换将抵消部分需求下降IEA预计22年四季度至23年一季度天然气替代消费将提供70万桶日的全球原油需求请务必参阅正文之后的重要声明8短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气OPEC11月起将基准产量下调200万桶日2022年10月5日OPEC宣布从2022年11月开始OPEC的总产量将从2022年8月的基准产量水平下调200万桶日此外OPEC将部长级联合监测委员会JMMC的会议频率调整为每两个月一次于2022年12月4日举行第34届欧佩克和非欧佩克部长级会议对全球经济放缓的担忧使OPEC做出减产决策OPEC称减产是先发制人旨在应对经济疲软带来的挑战是为市场提供可持续稳定而持续不懈努力的一部分表1OPEC200万桶日减产计划细则万桶日2022年8月基准产量2022年11月基准产量产量调整幅度阿尔及利亚106101-5安哥拉153146-7刚果3331-2赤道几内亚1312-1加蓬1918-1伊拉克465443-22科威特281268-14尼日利亚183174-8沙特阿拉伯11001048-53OPEC十国总计26692542-127非OPEC总计17171644-73OPEC总计43864186-200资料来源OPEC光大证券研究所整理请务必参阅正文之后的重要声明9短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气OPEC实际减产幅度约为100万桶日有望抵消潜在原油过剩需求IEA预计OPEC实际减产量约为100万桶日2022年9月OPEC10国闲置产能仅余240万桶日由于闲置产能不足至2022年9月该组织的大多数成员的产量已经低于其基准产量IEA估计OPEC原油产量自11月起将减少约100万桶日其中大部分减产量由沙特阿拉伯和阿联酋提供OPEC减产覆盖原油潜在过剩产量预计四季度原油供需重归平衡根据IEA预测2022年四季度原油供给将过剩100万桶日根据EIA编制的全球原油供需平衡表2022年10月全球原油供给过剩140万桶日11月起OPEC减产约100万桶日将覆盖全球原油市场潜在的过剩产量原油供需有望重归平衡图2EIA全球原油净供需百万桶日请务必参阅正文之后的重要声明资料来源EIA光大证券研究所整理数据截至2022-1010短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气2022年美国页岩油资本开支未出现大幅增长增产缓慢截至2022年11月7日美国原油产量为1180万桶日较年初的1170万桶日仅增加10万桶日历史上美国页岩油企业对不断变化的市场条件反应最为灵敏但是2022年美国页岩油企业受供应短缺和成本通胀的影响难以增加产量受股东回报要求的影响资本开支节奏未出现大幅增长2022H1我们跟踪的六家美国主要页岩油企业的资本支出同比增长37环比增长18资本开支增幅保持稳定图3美国主要页岩油企业资本开支亿美元截至2022年半年报资料来源Wind光大证券研究所整理请务必参阅正文之后的重要声明11短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气欧洲对俄油制裁令即将生效俄罗斯原油产量仍将收缩俄乌冲突以来欧美出台制裁俄油政策但来自亚洲的需求增强了俄油供给的韧性2022年7月俄罗斯原油产量1116万桶日较1月仅下降20万桶日根据IEA数据9月份俄罗斯石油出口量环比下降23万桶日至750万桶日较俄乌冲突前水平下降56万桶日考虑到欧洲全面制裁俄罗斯原油政策将于2022年12月落地俄油供给仍有收缩空间图4俄罗斯原油产量万桶日资料来源Wind光大证券研究所整理数据截至2022-09请务必参阅正文之后的重要声明12短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气中长期上游资本开支不足油价将迎长期景气海外油企受制于海外新能源政策成本与通胀股东回报因素从而担忧投资回报率问题不愿提高资本开支2022年受益于全球天然气价格大涨和国际油价大幅攀升全球原油巨头集体扭亏为盈利润纷纷录得历史新高但是受制于海外新能源政策成本与通胀股东回报因素从而担忧投资回报率问题海外油气巨头并未由此拟定激进的资本开支计划部分公司上游资本开支甚至持续降低图5海外油气巨头上游资本开支及指引十亿美元图6海外勘探与生产公司上游资本开支及指引十亿美元资料来源各公司公告光大证券研究所整理注2022年资本开支为各公司计划值资料来源各公司公告光大证券研究所整理注2022年资本开支为各公司计划值请务必参阅正文之后的重要声明13短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气IEA预测2022年全球主要石油公司的上游资本开支的增速为102020年各大油企纷纷录得大幅亏损股东要求公司率先将利润用于回报股东而非增加投资2021年五大石油巨头上游资本开支降幅达4长期来看巨头资本开支增长计划较为谨慎IEA预测2022年全球主要石油公司的上游资本开支的增速为10根据各公司披露的远期资本开支计划23-25年国际巨头的资本开支将保持稳定长期资本开支增速预期较低资本开支不足将限制全球原油储量的扩充油价有望维持景气图7IEA对全球主要石油公司上游资本开支的预测十亿美元图8全球油气巨头储量百万桶资料来源IEA资料来源各公司公告光大证券研究所整理请务必参阅正文之后的重要声明14目录能源结构加速转型传统能源将迎价值重估新能源步入发展快车道短期供需平衡叠加长期供给缩减原油有望维持景气能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动天然气贸易格局重塑能源结构转型窗口期大力发展风光锂钠氢地缘政治加剧欧洲天然气紧缺关注上游欧洲化工品农化等主线国产替代亟需加速重点关注半导体材料及OLED有机材料投资建议风险分析请务必参阅正文之后的重要声明15能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动贸易格局重塑碳达峰碳中和背景下天然气是重要的过渡能源天然气是清洁的化石能源单位热值排放量远低于煤炭和石油是一种碳友好型化石能源我们根据国家标准中的不同能源热值以平均低位发热量计和碳排放交易网计算的二氧化碳排放系数消耗单位质量能源产生的CO2测算得到常见能源单位热值碳排放量天然气仅为原煤的61原油的77图9常见能源的平均低位发热量kJkg图10常见能源的单位热值碳排放g-CO2J资料来源国家质监局综合能耗计算通则2008光大证券研究所整理资料来源碳排放交易网光大证券研究所整理注天然气密度按042gcm3计请务必参阅正文之后的重要声明16能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动贸易格局重塑我国天然气产销量保持双增十四五末天然气消费量将达2300亿方产量方面我国天然气产量稳步增长根据发改委能源局十四五现代能源体系规划2025年我国天然气产量目标为2300亿立方米2022-2025年天然气产量年均增速可达78消费量方面在碳中和大背景下我国提速煤改气进程天然气消费量高速增长图11我国天然气消费量图12我国天然气产量资料来源Wind光大证券研究所整理资料来源Wind十四五现代能源体系规划预测光大证券研究所整理注2025年同比增速为2022-2025年均增速请务必参阅正文之后的重要声明17能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动贸易格局重塑地缘政治危机背景下俄罗斯天然气快速退出欧洲市场欧洲是天然气消费主要区域之一2021年消费量达571Bcm但天然气自给率较低2021年进口依存度为62俄罗斯管道气供应了欧洲30的天然气2022年地缘政治危机加剧俄对欧供气量大幅减少若以11月6日当周供气量计算2022年俄气退出量年化值约为898Bcm俄罗斯快速退出欧洲天然气市场图13欧洲历年天然气消费量Bcm图14俄对欧输气量百万方周资料来源BP光大证券研究所整理资料来源Bruegel光大证券研究所整理数据截至2022-11-06请务必参阅正文之后的重要声明18能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动贸易格局重塑欧洲天然气价格大幅波动带动全球天然气价格上行2021年低库存导致供给危机叠加美国飓风影响天然气生产欧洲天然气价格开始上行2022年以来俄气供给中断风险将严重影响欧洲冬季供暖和发电今年以来欧洲天然气价格数次出现大幅波动8月荷兰TTF天然气价格一度突破300欧元兆瓦时创历史新高欧洲天然气供给紧张通过LNG渠道传导至美国美国亨利港天然气价格亦出现大幅波动欧洲和美国天然气价格整体呈上行态势图15荷兰TTF天然气价格欧元TWh图16美国亨利港天然气价格美元百万英热资料来源彭博光大证券研究所整理数据截至2022-11-18资料来源Wind光大证券研究所整理数据截至2022-11-18请务必参阅正文之后的重要声明19能源转型背景下天然气地位凸显地缘冲突驱动贸易格局重塑补库目标提前完成库存压力使天然气价格回调2021年8月欧洲天然气库存降至5年历史底部使得21-22年供暖季供给风险大增为预防22-23年供暖季天然气供给风险欧盟委员会计划在11月以前将库存率提升至80由于LNG供给大增欧洲实际补库速度快于目标速度8月29日库存率已达80截至11月18日欧洲天然气库存率达95大大超出目标库存率库存无法消纳持续增加的天然气供给使天然气现货市场供给量增加天然气现货价格大幅回落图17欧洲天然气库存Twh图18今年以来欧洲天然气库存率资料来源GIE光大证券研究所整理数据截至2022-11-18资料来源GIE光大证券研究所整理数据截至2022-11-18请务必参阅正文之后的重要声明20