注入优质项目股权，维持“买入”评级公司
　　12月16日发布定增预案，拟以15.06元/股的价格发行股份购买资产并募集配套资金，拟购买资产包括深圳市南油（集团）有限公司24%股权、招商实业2.89%股权，配套融资规模金额不超过本次向交易对方发行股份支付对价的100%。我们认为，此次定增强化公司优质项目储备，引入战投加大协同空间。我们维持2022-2024年EPS分别为1.00/1.12/1.24元的盈利预测，参考可比公司2023年12.5倍PE估值（Wind一致预期），公司融资优势显著，本次定增的筹划反映集团优厚的资源及其对公司的支持，加大未来成长空间，我们认为公司2023年合理PE估值为17.5倍，目标价19.60元（前值15.00元，2022年PE15x），维持“买入”评级。
　　收购对公司的影响：提升前海项目持股比例至42.99%
　　收购前，深圳南油为招商蛇口控股子公司（持股比例为76%），招商蛇口收购深圳南油24%的股权意味着实现对深圳南油的全资控股。深圳南油直接持有招商实业32.89%股权，此外，其参股公司前海平方还持有招商实业34.17%股权。本次对深圳南油的股权收购，加上对招商投资所持有的招商实业2.89%股权的收购，共可增持招商实业13.65%股权。而招商实业持有前海蛇口自贸投资发展50%股权，因此本次收购意味着招商蛇口增持前海项目6.83%股权，拥有前海片区开发的股权可从36.17%提升至42.99%。
　　前海项目土地价值超千亿，待规划资源丰富
　　前海项目合作范围为前海蛇口自贸片区合计2.9平方公里土地，根据2019年12月公司公告，经过双方增资，前海开发项目合计用地面积约80.62万方，总建面约455万方。根据目前已规划的项目测算，提升股权比例对应计容建面31.1万方。据公司官网披露，前海项目土地价值超千亿，同时深具发展潜力。从土地面积来看，已规划土地面积仅占前海项目合作范围的27.8%，且随着2021年前海片区扩围，未来有望持续为公司提供优质项目。
　　项目开发提速在即，看好公司逆势成长空间
　　我们认为前海项目开发有望提速。据公司中报，截至2022年6月底尚有约390万平方米的项目未开工，开工率仅14%。据前海蛇口官网消息，前海深港服务城已开启规划调整工作，我们意味着这将推动项目开发提速。同时此次引入深投控作为战投，加大未来协同空间。“第三支箭”及国央企整合的背景下，公司积极推动重组，我们认为体现了公司扩充资本实力、进一步成长的决心，也与公司今年来积极投拓的态度相互印证。我们持续看好公司在行业变局中抓住规模扩张和资源整合机遇的能力。
　　风险提示：定增事项推进不及预期；行业销售下滑。

研究报告全文：证券研究报告招商蛇口001979CH把握政策窗口强化资源禀赋华泰研究事件点评投资评级维持买入2022年12月19日中国内地房地产开发目标价人民币1960研究员陈慎注入优质项目股权维持买入评级SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228公司12月16日发布定增预案拟以1506元股的价格发行股份购买资产并募集配套资金拟购买资产包括深圳市南油集团有限公司24股权研究员刘璐招商实业289股权配套融资规模金额不超过本次向交易对方发行股份支SACNoS0570519070001liulu015507htsccom付对价的100我们认为此次定增强化公司优质项目储备引入战投加SFCNoBRD825862128972218大协同空间我们维持2022-2024年EPS分别为100112124元的盈利研究员林正衡预测参考可比公司2023年125倍PE估值Wind一致预期公司融资SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom优势显著本次定增的筹划反映集团优厚的资源及其对公司的支持加大未SFCNoBRC046862128972087来成长空间我们认为公司2023年合理PE估值为175倍目标价1960元前值1500元2022年PE15x维持买入评级基本数据目标价人民币1960收购对公司的影响提升前海项目持股比例至4299收盘价人民币截至12月2日1462收购前深圳南油为招商蛇口控股子公司持股比例为76招商蛇口收市值人民币百万113146购深圳南油24的股权意味着实现对深圳南油的全资控股深圳南油直接6个月平均日成交额人民币百万69945持有招商实业3289股权此外其参股公司前海平方还持有招商实业52周价格范围人民币1170-1708人民币股权本次对深圳南油的股权收购加上对招商投资所持有的招商BVPS12793417实业289股权的收购共可增持招商实业1365股权而招商实业持有股价走势图前海蛇口自贸投资发展50股权因此本次收购意味着招商蛇口增持前海项目683股权拥有前海片区开发的股权可从3617提升至4299招商蛇口人民币相对沪深300188前海项目土地价值超千亿待规划资源丰富144前海项目合作范围为前海蛇口自贸片区合计29平方公里土地根据2019年12月公司公告经过双方增资前海开发项目合计用地面积约8062万90方总建面约455万方根据目前已规划的项目测算提升股权比例对应54计容建面311万方据公司官网披露前海项目土地价值超千亿同时深08具发展潜力从土地面积来看已规划土地面积仅占前海项目合作范围的Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22278且随着2021年前海片区扩围未来有望持续为公司提供优质项目资料来源Wind项目开发提速在即看好公司逆势成长空间我们认为前海项目开发有望提速据公司中报截至2022年6月底尚有约390万平方米的项目未开工开工率仅14据前海蛇口官网消息前海深港服务城已开启规划调整工作我们意味着这将推动项目开发提速同时此次引入深投控作为战投加大未来协同空间第三支箭及国央企整合的背景下公司积极推动重组我们认为体现了公司扩充资本实力进一步成长的决心也与公司今年来积极投拓的态度相互印证我们持续看好公司在行业变局中抓住规模扩张和资源整合机遇的能力风险提示定增事项推进不及预期行业销售下滑经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万129621160643167754177942188819-32712393443607611归属母公司净利润人民币百万1225310372773986699624-23581535253812021101EPS人民币最新摊薄158134100112124ROE668549395412440PE倍9231091146213051176PB倍112104097090084EVEBITDA倍12561505165616931588资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1招商蛇口001979CH图表1前海项目开发主体股权结构收购前前海管理局招商局深圳投控100招商蛇口7624深圳南油6535招商投资前海平方289160432891003417前海投控招商实业5050前海蛇口自贸投资发展前海100100片区招商驰迪前海鸿昱项目开发100100主体启明实业启迪实业资料来源Wind华泰研究图表2前海项目开发主体股权结构收购后前海管理局招商蛇口100深圳南油6535前海平方189332891003417前海投控招商实业5050前海蛇口自贸投资发展前海100100片区招商驰迪前海鸿昱项目开发100100主体启明实业启迪实业资料来源Wind华泰研究图表3可比公司估值表截至2022年12月16日总市值EPS元PE公司名称股票代码原始货币亿元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E陆家嘴600663CH44410709710012710311411086南山控股002314CH12003604604004712397112-华侨城A000069CH474046041050052125141117110中国国贸600007CH165102112120138161146137119上海临港600848CH318061070083105207181152120平均144136125109注盈利预测来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2招商蛇口001979CH风险提示定增事项推进不及预期定增计划仍在前期筹划阶段存在推进进展不及预期的风险行业销售下行风险由于疫情影响本轮下行期的持续时间和程度存在超出预期的可能尤其是部分三四线城市使得行业销售投资增速低于我们在悲观情景下的假设值图表4招商蛇口PE-Bands图表5招商蛇口PB-Bands人民币招商蛇口5x10x人民币招商蛇口07x10x15x20x25x14x17x21x604045303020151000Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3招商蛇口001979CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产575527653058607796634362612211营业收入129621160643167754177942188819现金893067953354380178173665营业成本92435119723130180137017144257应收账款27593279281437603156营业税金及附加90549681105681263413406其他应收账款9420111956796889134204104808营业费用29863914402640934343预付账款1028911867105001322511951管理费用19792145240124612657存货360793417636421813442903465049财务费用22242006200220792062其他流动资产1817921175213992245323583资产减值损失25703391352332033399非流动资产161631203145228789254962280221公允价值变动收益78315714164991732417497长期投资401246156184335107175130030投资净收益61073728277728872916固定投资4365923495111014110928营业利润2408022753171281857920776无形资产573421379151716861872营业外收入1490320435166031731418117其他非流动资产116568130972133427135960137390营业外支出1191411494191691419214952资产总计737157856203836585889324892432利润总额2410922843171021861020808流动负债373787428079405368453880453702所得税71967641572162256960短期借款177173628181418141814净利润1691315202113811238513848应付账款4652057814553876375961682少数股东损益46604829364237154224其他流动负债309550366637348168388308390206归属母公司净利润1225310372773986699624非流动负债110013151370143080134922124361EBITDA2689725665239042547927894长期借款77715107780976348731774489EPS人民币基本146116100112124其他非流动负债3229843590454474760549872负债合计483800579448548449588802578063主要财务比率少数股东权益151987168084171726175441179665会计年度202020212022E2023E2024E股本79237923773977397739成长能力资本公积1406814189141891418914189营业收入32712393443607611留存公积6231866071740388270892401营业利润85155124728471183归属母公司股东权益101370108671116411125080134704归属母公司净利润23581535253812021101负债和股东权益737157856203836585889324892432获利能力毛利率28692547224023002360现金流量表净利率1305946678696733会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE668549395412440经营活动现金276222597718480715917241ROIC50813884454531713947净利润1691315202113811238513848偿债能力折旧摊销5818693852122712321248资产负债率65636768655666216477财务费用22242006200220792062净负债比率28723798385247534775投资损失61073728277728872916流动比率154153150140135营运资金变动716773059381170735178速动比率050047038034025其他经营现金68434253273528952179营运能力投资活动现金481824277223492260722458总资产周转率019020020021021资本支出423310007199322872197应收账款周转率56935321550754145460长期投资702710223227742284122855应付账款周转率226230230230230其他投资现金64434046241825202595每股指标人民币筹资活动现金7894111612128367978935每股收益最新摊薄158134100112124短期借款4453140891814000000每股经营现金流最新摊薄357336239093223长期借款888030065101461031712828每股净资产最新摊薄13101404150416161741普通股增加7035663000000000估值比率资本公积增加2584112028000000000PE倍9231091146213051176其他筹资现金1258632921932335203893PB倍112104097090084现金净增加额147939612251533656414152EVEBITDA倍12561505165616931588资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4招商蛇口001979CH免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5招商蛇口001979CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入招商蛇口001979CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6招商蛇口001979CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约哈德逊城市广场10号41楼纽约10001电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2022年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7