利率债周观点：经济金融数据验证“弱现实”，继续关注债市“喘息期”
　　上周债市在急跌后情绪有所企稳，债市收益率整体呈现震荡势，中长端收益率小幅下行，赎回压力延续、短端收益率依旧承压，期限利差继续压平。但债市消息面上并不平静，12月14日《扩大内需战略规划纲要(2022－2035年)》落地，12月16日中央政治局会议定调扩内需、部署2023年经济工作，此外先后公布的金融数据和经济数据继续验证“弱现实“。海外方面，12月美联储议息会议整体符合预期，但是鲍威尔鹰派表态依旧打压风险偏好，美股收跌，但加息尾声、美债收益率继续回落。
　　当下属于防疫政策优化到经济基本实现正常化的”过渡期“，从预期先行到数据验证预计存在时滞，对应货币政策仍在保持流动性合理充裕（12月降准25bp+MLF超额续作），预计在经济回暖之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但是债市长端收益率下行幅度预计有限，赎回压力下短端超调、期限利差低位，后续关注情绪平复后短端的确定性机会。
　　此前我们提出债市调整“三步走”，第一步是预期先行，第二步是确认基本面改善走势，第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力。本轮债市的调整主因市场对经济预期改善带动，当前资金利率仍处低位，基本面数据整体偏弱，预计在见到基本面改善走势之前，债市仍有短暂的缓冲期，1月底之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但建议顺债券调整大势而为，利用市场修复走势调整持仓结构是重点。2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3%-3.3%。
　　政策从纠偏到友好：消费是核心、房地产市场预计不会重回老路——12月中央经济工作会议点评
　　 2022年12月15-16日召开中央经济工作会议，站在当下的特殊时间点上，会议内容丰富而详实。我们重点关注以下三点：（1）：经济工作从改善心理预期入手，政策迎来友好期，会议认为明年经济工作千头万绪，要从改善社会心理预期、提振发展信心入手，预计支持性、友好性政策将增加或增强，收缩性政策预计将减少或趋缓。（2）政策方面对于消费、内需寄予厚望，今年底防疫政策优化后，明年消费服务空间较大、弹性有待释放，尤其是今年基数较低，预计明年消费对经济的贡献有望增大；（3）房地产强调向新发展模式过渡，预计不会重回老路。本次会议对房地产市场并无新增政策，优质头部房企不发生风险、房地产市场整体平稳发展即为核心要求，并且强调向租购并举的新发展模式过渡，预计明年房地产市场继续磨底、难回强刺激老路。
　　重点关注：（1）稳增长手段：以消费为核心、基建投资和制造业投资为辅。12月政治局会议和中央经济工作会议再度强化“着力扩大国内需求”，其核心内涵是要把恢复和扩大消费摆在优先位置；其次以基建投资和制造业投资为辅，即通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。
　　（2）财政货币政策方面：财政政策显性债务扩大、隐形债务高压但保持风险可控，货币政策重提“基本匹配”。本次会议上财政政策定调延续积极，预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升，隐形债务监管保持高压但风险整体可控。对于货币政策则重提”保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配“，明年货币政策预计整体较今年收敛。
　　上周大类资产走势：国内债市短跌长涨，10Y美债收益率报收3.48%。具体来看：（1）资金利率较上周小幅抬升，隔夜质押式成交量回落。（2）债市：10Y国债收益率报收2.89%，10Y美债收益率报收3.48%。（3）大宗商品及原油：黄金价格下跌-0.20%，布伦特原油报收79.04美元/桶。（4）汇率：美元指数报104.85，在岸人民币汇率报6.97；（5）股市：国内股市均收跌。
　　风险提示：防疫政策调整效果弱于预期，货币政策宽松超预期。

研究报告全文：策略研究权威报告解读2022年12月18日继续关注债市喘息期中央经济策工作会议定调2023年略研国内债市观察周报20221217究相关研究本期投资提示利率债周观点经济金融数据验证弱现实继续关注债市喘息期上周债市在急跌后情绪有所企稳债市收益率整体呈现震荡势中长端收益率小幅下行赎回压力延证券证券分析师续短端收益率依旧承压期限利差继续压平但债市消息面上并不平静12月14日扩大内需战研孟祥娟A0230511090004略规划纲要20222035年落地12月16日中央政治局会议定调扩内需部署2023年经济工mengxjswsresearchcom究作此外先后公布的金融数据和经济数据继续验证弱现实海外方面12月美联储议息会议整体报研究支持告徐亚A0230122060003符合预期但是鲍威尔鹰派表态依旧打压风险偏好美股收跌但加息尾声美债收益率继续回落xuyaswsresearchcom当下属于防疫政策优化到经济基本实现正常化的过渡期从预期先行到数据验证预计存在时滞联系人徐亚对应货币政策仍在保持流动性合理充裕12月降准25bpMLF超额续作预计在经济回暖之前基862123297818本面和资金面对债市仍有支撑但是债市长端收益率下行幅度预计有限赎回压力下短端超调期限xuyaswsresearchcom利差低位后续关注情绪平复后短端的确定性机会此前我们提出债市调整三步走第一步是预期先行第二步是确认基本面改善走势第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力本轮债市的调整主因市场对经济预期改善带动当前资金利率仍处低位基本面数据整体偏弱预计在见到基本面改善走势之前债市仍有短暂的缓冲期1月底之前基本面和资金面对债市仍有支撑但建议顺债券调整大势而为利用市场修复走势调整持仓结构是重点2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3-33政策从纠偏到友好消费是核心房地产市场预计不会重回老路12月中央经济工作会议点评2022年12月15-16日召开中央经济工作会议站在当下的特殊时间点上会议内容丰富而详实我们重点关注以下三点1经济工作从改善心理预期入手政策迎来友好期会议认为明年经济工作千头万绪要从改善社会心理预期提振发展信心入手预计支持性友好性政策将增加或增强收缩性政策预计将减少或趋缓2政策方面对于消费内需寄予厚望今年底防疫政策优化后明年消费服务空间较大弹性有待释放尤其是今年基数较低预计明年消费对经济的贡献有望增大3房地产强调向新发展模式过渡预计不会重回老路本次会议对房地产市场并无新增政策优质头部房企不发生风险房地产市场整体平稳发展即为核心要求并且强调向租购并举的新发展模式过渡预计明年房地产市场继续磨底难回强刺激老路重点关注1稳增长手段以消费为核心基建投资和制造业投资为辅12月政治局会议和中央经济工作会议再度强化着力扩大国内需求其核心内涵是要把恢复和扩大消费摆在优先位置其次以基建投资和制造业投资为辅即通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资2财政货币政策方面财政政策显性债务扩大隐形债务高压但保持风险可控货币政策重提基本匹配本次会议上财政政策定调延续积极预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升隐形债务监管保持高压但风险整体可控对于货币政策则重提保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配明年货币政策预计整体较今年收敛上周大类资产走势国内债市短跌长涨10Y美债收益率报收348具体来看1资金利率较上周小幅抬升隔夜质押式成交量回落2债市10Y国债收益率报收28910Y美债收益率报收3483大宗商品及原油黄金价格下跌-020布伦特原油报收7904美元桶4汇率美元指数报在岸人民币汇率报股市国内股市均收跌风险提示防疫政策调整效果弱于预期货币政策宽松超预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明策略研究1利率债周观点经济金融数据验证弱现实继续关注债市喘息期上周债市在急跌后情绪有所企稳债市收益率整体呈现震荡势中长端收益率小幅下行赎回压力延续短端收益率依旧承压期限利差继续压平但债市消息面上并不平静12月14日扩大内需战略规划纲要20222035年落地12月16日中央政治局会议定调扩内需部署2023年经济工作此外先后公布的金融数据和经济数据继续验证弱现实海外方面12月美联储议息会议整体符合预期但是鲍威尔鹰派表态依旧打压风险偏好美股收跌但加息尾声美债收益率继续回落当下属于防疫政策优化到经济基本实现正常化的过渡期从预期先行到数据验证预计存在时滞对应货币政策仍在保持流动性合理充裕12月降准25bpMLF超额续作预计在经济回暖之前基本面和资金面对债市仍有支撑但是债市长端收益率下行幅度预计有限赎回压力下短端超调期限利差低位后续关注情绪平复后短端的确定性机会此前我们提出债市调整三步走第一步是预期先行第二步是确认基本面改善走势第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力本轮债市的调整主因市场对经济预期改善带动当前资金利率仍处低位基本面数据整体偏弱预计在见到基本面改善走势之前债市仍有短暂的缓冲期1月底之前基本面和资金面对债市仍有支撑但建议顺债券调整大势而为利用市场修复走势调整持仓结构是重点2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3-33图1曲线压平期限利差低位bp图2同业存单收益率无视资金面上行29511030024029010028022028526020028090180275240801602702201402657020012026060180100255250502022-062022-012022-022022-032022-042022-052022-072022-082022-092022-102022-112022-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122022-01中债商业银行同业存单到期收益率AAA1年中债国债到期收益率10年10Y-1Y右轴R0017MA右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共8页简单金融成就梦想策略研究2政策从纠偏到友好消费是核心房地产市场预计不会重回老路12月中央经济工作会议点评2022年12月15-16日召开中央经济工作会议站在当下的特殊时间点上会议内容丰富而详实我们重点关注以下三点1经济工作从改善心理预期入手政策迎来友好期会议认为明年经济工作千头万绪要从改善社会心理预期提振发展信心入手预计支持性友好性政策将增加或增强收缩性政策预计将减少或趋缓2政策方面对于消费内需寄予厚望2020年新冠疫情后消费服务基本连续三年整体承压今年底防疫政策优化后明年消费服务空间较大弹性有待释放尤其是今年基数较低预计明年消费对经济的贡献有望增大重点关注消费服务从预期先行到现实验证的演绎3房地产强调向新发展模式过渡预计不会重回老路本次会议对房地产市场并无新增政策优质头部房企不发生风险房地产市场整体平稳发展即为核心要求并且强调向租购并举的新发展模式过渡预计明年房地产市场继续磨底难回强刺激老路重点关注以下几点1经济定调对于经济现状表态严峻但预期依旧乐观强调努力实现明年经济发展主要目标会议保留了三重压力的说法并且指出外部环境动荡不安给我国的经济带来的影响加深但是会议认为随着各项政策效果持续显现明年经济运行有望总体回升因此要努力实现明年经济发展主要目标目前市场普遍预期明年经济增长目标5左右如果明年消费服务弹性能够充分释放同时叠加政策支持下基建投资和制造业投资韧性以及今年低基数贡献实现5目标的压力并不大2稳增长手段以消费为核心基建投资和制造业投资为辅12月14日中共中央国务院印发扩大内需战略规划纲要20222035年12月政治局会议和中央经济工作会议再度强化着力扩大国内需求其核心内涵是要把恢复和扩大消费摆在优先位置尤其是防疫政策优化后消费服务弹性有待释放其次以基建投资和制造业投资为辅即通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资3财政货币政策方面财政政策显性债务扩大隐形债务高压但保持风险可控货币政策重提基本匹配本次会议上财政政策定调延续积极并且措辞明显细化提出优化组合赤字专项债贴息等工具并且要保障地方政府债务风险可控预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升隐形债务监管保持高压但风险整体可控对于货币政策则重提保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配明年货币政策预计整体较今年收敛4房地产和平台经济推动房地产业向新发展模式平稳过渡大力发展数字经济本次会议对房地产定调偏中性保交楼合理融资支持刚性和改善性住房需请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共8页简单金融成就梦想策略研究求等并非新增说法此外推动房地产业向新发展模式平稳过渡措施则使得积极表态中又添一分克制预计房地产这一轮调整后很难走上传统的强刺激性老路优质头部房企不发生风险房地产市场整体平稳发展即为核心要求2023年房地产市场预计继续磨底平台经济方面表态则明显偏积极强调大力发展数字经济支持平台企业在引领发展创造就业国际竞争中大显身手预计明年平台经济将进入政策友好期5疫情防控优化调整疫情防控政策顺利度过流行期确保平稳转段和社会秩序稳定会议指出要因时因势优化疫情防控措施着力保健康防重症强调顺利度过流行期预计流行期下经济面滞后于政策面表12021年和2022年中央经济工作会议要点梳理2022年中央经济工作会议2021年中央经济工作会议当前我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩必须看到我国经济发展面临需求收缩供给冲供给冲击预期转弱三重压力仍然较大击预期转弱三重压力形势判断外部环境动荡不安给我国经济带来的影响加世纪疫情冲击下百年变局加速演进外部环境深更趋复杂严峻和不确定明年将召开党的二十大这是党和国家政治生但要看到我国经济韧性强潜力大活力足活中的一件大事各项政策效果持续显现明年经济运行有望总明年经济工作要稳字当头稳中求进各地区明年部署体回升各部门要担负起稳定宏观经济的责任各方面努力实现明年经济发展主要预期目标要积极推出有利于经济稳定的政策政策发力适当靠前着力扩大国内需求要把恢复和扩大消费摆在实施新的减税降费政策强化对中小微企业优先位置要充分挖掘国内市场潜力提升内个体工商户制造业风险化解等的支持力度需对经济增长的拉动作用适度超前开展基础设施投资稳增长手段要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投要提升制造业核心竞争力启动一批产业基础资加快实施十四五重大工程加强区域再造工程项目激发涌现一大批专精特新间基础设施联通政策性金融要加大对符合国企业家发展规划重大项目的融资支持保持必要的财政支出强度优化组合赤字专积极的财政政策要提升效能更加注重精准财政政策项债贴息等工具在有效支持高质量发展中可持续要保证财政支出强度加快支出进度保障财政可持续和地方政府债务风险可控坚决遏制新增地方政府隐性债务要保持流动性合理充裕保持广义货币供应量稳健的货币政策要灵活适度保持流动性合理和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配充裕货币政策引导金融机构加大对小微企业科技创新绿财政政策和货币政策要协调联动跨周期和逆色发展等领域支持力度周期宏观调控政策要有机结合要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位推动行业重组并购有效防范化解优质头部房加强预期引导探索新的发展模式企风险改善资产负债状况同时要坚决依法坚持租购并举加快发展长租房市场推进保障房地产打击违法犯罪行为性住房建设支持商品房市场更好满足购房者要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位的合理住房需求推动房地产业向新发展模式平稳过渡因城施策促进房地产业良性循环和健康发展请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共8页简单金融成就梦想策略研究加强反垄断和反不正当竞争要大力发展数字经济提升常态化监管水平要正确认识和把握资本的特性和行为规律要平台经济支持平台企业在引领发展创造就业国际竞为资本设置红绿灯依法加强对资本的有争中大显身手效监管防止资本野蛮生长因时因势优化疫情防控措施优化调整疫情防控政策要坚持外防输入内防反弹科学精准做疫情防控保障好群众的就医用药重点抓好老年人和患好疫情防控工作基础性疾病群体的防控着力保健康防重症资料来源根据公开资料整理申万宏源研究3上周回顾国内债市短跌长涨10Y美债收益率报收348上周1212-1216国内债市短跌长涨10Y美债收益率报收348具体来看资金面资金利率较上周小幅抬升隔夜质押式成交量回落12月第二周资金面边际收敛央行全周净投放1890亿元含MLF净投放1500亿元资金利率普遍上行R001和R007周均值分别报收128204R007中枢重回2质押式成交量较上周回落其中隔夜质押式成交量环比下降1089周均值509万亿元债市国内债市短跌长涨10Y美债收益率报收348上周公布的11月社融经济数据均表现较差但对债市利好有限债市在急跌后情绪有所企稳短端依旧小幅承压1Y期国债收益率上行3bp至23210Y国债收益率下行047bp至289海外债市方面美联储加息尾声利率回落10Y美债收益率下行9bp至348中美利差倒挂幅度收窄日本债市10Y期国债收益率上行040bp至028德国债市10Y国债收益率大幅上行34bp至220大宗商品及原油大宗方面黄金下降020报收179255美元盎司布伦特原油上涨386报7904美元桶国内定价大宗价格表现分化焦炭铜等收跌焦煤螺纹钢等收涨汇率汇率方面美元指数小幅走软下行008报10485人民币英镑日元等均相对美元贬值在岸人民币汇率报697股市股市方面国内外股市均收跌上证指数下跌122深成指数下跌180恒生指数下跌226纳斯达克指数下跌272表2国内资金面表现本周均值上周均值变动幅度bp更新时间请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共8页简单金融成就梦想策略研究R001128117111720221216R007204181224020221216R014213192207420221216资金面DR00111410593920221216DR007163165-12220221216GC001202178237020221216GC007214187269020221216质押式成交量周均值591646-85220221216成交量R001成交量周均值509571-108920221216R007成交量周均值06406066120221216资料来源Wind申万宏源研究表3国内债市表现最新值上周值变动幅度bp更新时间1y国债232229300202212163y国债25325027720221216国债收益5y国债271273-29220221216率7y国债285287-1262022121610y国债289289-047202212161y国开248240802202212163y国开27727609720221216国开债收5y国开290292-23020221216益率7y国开3012991852022121610y国开304304002202212161y非国开24823893420221216非国开政3y非国开274276-24720221216策性金融5y非国开29329210020221216债收益率7y非国开302303-0552022121610y非国开310311-15820221216资料来源Wind申万宏源研究表4海外债市表现最新值上周值变动幅度bp更新时间美国1Y国债收益率461472-110020221216美国10Y国债收益率348357-90020221216国际债市日本1Y国债收益率-008-00802020221215日本10Y国债收益率02802804020221215请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共8页简单金融成就梦想策略研究德国1Y国债收益率223197260020221216德国10Y国债收益率220186340020221216资料来源Wind申万宏源研究表6大类资产表现最新值上周值变动幅度更新时间黄金美元盎司179255179615-02020221216布伦特原油美元桶7904761038620221216WTI原油美元桶7429710246020221216焦煤元吨19690018680054120221216大宗焦炭元吨284950293450-29020221216LME铜美元吨830300848550-21520221216SHFE铜元吨65260006712000-27720221216螺纹钢元吨40490039450026420221216铁矿石元吨821008145008020221216美元指数1048510493-00820221216人民币汇率在岸价697695-03420221216汇率代人民币汇率离岸价698697-00620221216表升值英镑兑美元121123-10020221216欧元兑美元10610505220221216美元兑日元1367213658-01120221216上证指数316786320695-12220221216深成指数11295031150158-18020221216恒生指数19450671990087-22620221216道琼斯指数32920463347646-16620221216纳斯达克指数10705411100462-27220221216股市标普500指数385236393438-20820221216日经225指数27527122790101-13420221216伦敦金融时报100指数733212747663-19320221216法兰克福DAX指数13893071437072-33220221216巴黎CAC40指数645263667764-33720221216资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共8页简单金融成就梦想策略研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共8页简单金融成就梦想