11月规模以上工业增加值同比增长2.2%，前值5%；环比来看，11月规模以上工业增加值环比季调为-0.19%，为2020年二季度以来除今年4月之外第二次落入负区间。生产端低迷为内外需同步下滑的结果。
　　一、疫情导致内需低迷，制造业与服务业工业生产磨底
　　11月居民消费“疫中”特征较上月进一步增强。从社零角度体现为以下三点：1）网上零售额（累计值）占社零比重进一步提升至27.1%，达年内最高。2）城镇地区由于人口密集、流动性强、受疫情影响明显，其社零增速连续第二个月差于乡村地区。3）生活、医用物资等必选消费强于可选消费。11月粮油食品、中西药品是唯二零售额增速大于0的消费品，而可选消费如服装、家电、通讯器材、建筑装潢材料则呈现两位数跌幅。对应到生产端，可选消费涉及到的汽车制造业、计算机通信等电子设备制造业则为增速下降最为显著的行业，11月工业增加值增速分别下跌13.8pct、10.5pct至4.9%、-1.1%。
　　服务业方面，11月服务业景气度进一步收缩。服务业PMI由47下降至45.1，曾经一度保持高位的服务业预期PMI则回落至2022年4月的水平。对应到服务业生产端，服务业生产指数同比增速则再次落入负增长区间（11月为-1.9%，前值0.1%）。
　　疫情多点散发、服务业低迷等因素影响下，11月31个大城市失业率快速回升至2022年4月的水平，达6.7%，前值6.0%。防疫放开后短期内的疫情反弹或加剧当下内需拖累生产的局面，但如果明年一季度疫情触顶，或意味着工业生产端将迎来底部反转。
　　二、出口超预期加速下滑，外企与高技术产业受损严重
　　11月出口超预期加速下滑，导致出口企业生产意愿下降，出口交货值同比增速由2.5%大幅下跌至-6.6%，为2009年11月以来最低值。分企业类型来看，外商企业表现最差，工业增加值增速为-3.7%，较前值下跌5.7pct。相比之下，私营、国有、股份制企业仍能保持低速正增长，分别为1.6%、2.2%、4.0%，或侧面反映外需恶化程度相对于内需而言更为严重。此外，值得注意的是，对出口依赖程度较高的高技术产业同样受损严重，工业增加值增速下滑8.6pct至2%，而制造业整体增速下滑幅度为3.2pct。
　　展望后市，外需或仍将面临较大压力。近日美联储年终议息会议再次下调了2023年实际经济增速、上调2023年失业率，并上调2023年通胀率，或表明加息对美国经济的影响具有一定滞后性，并且加息与通胀对居民财富的侵蚀仍将持续。未来关注政策对依赖国际贸易的外企与高技术产业的扶持力度。
　　三、利率债观点
　　海外经济压力持续背景下，拉动生产恢复的侧重点应为内需端，而防疫优化“新十条”对于需求以及实际产出的拉动具有滞后性，短期利率继续上行压力有限。中长期来看，代表债券供给的实体部门负债增速或将继续震荡下行至名义经济增速附近，利率债配置窗口打开。
　　风险提示：国内外流动性政策超预期；疫情发展超预期。
　　

研究报告全文：固定收益点评报告证券研究报告内外需共振走弱下的工业生产2022年12月16日2022年11月工业增加值点评核心结论11月规模以上工业增加值同比增长22前值5环比来看11月规分析师模以上工业增加值环比季调为-019为2020年二季度以来除今年4月之罗云峰S0800522010001外第二次落入负区间生产端低迷为内外需同步下滑的结果18930809618一疫情导致内需低迷制造业与服务业工业生产磨底luoyunfengresearchxbmailcomcn11月居民消费疫中特征较上月进一步增强从社零角度体现为以联系人下三点1网上零售额累计值占社零比重进一步提升至271达年杨斐然内最高2城镇地区由于人口密集流动性强受疫情影响明显其社零增速连续第二个月差于乡村地区3生活医用物资等必选消费强于可选15201783139yangfeiranresearchxbmailcomcn消费11月粮油食品中西药品是唯二零售额增速大于0的消费品而可选消费如服装家电通讯器材建筑装潢材料则呈现两位数跌幅对应到相关研究生产端可选消费涉及到的汽车制造业计算机通信等电子设备制造业则为利空因素减弱债市上行压力有限2022年增速下降最为显著的行业11月工业增加值增速分别下跌138pct105pct11月固定投资数据点评2022-12-15四季度地方债发行计划已披露8091亿元地至49-11方债发行计划半月报2022年12月15日服务业方面11月服务业景气度进一步收缩服务业PMI由47下降至2022-12-15实体部门负债增速加速下行2022年11月451曾经一度保持高位的服务业预期PMI则回落至2022年4月的水平金融数据综述2022-12-12对应到服务业生产端服务业生产指数同比增速则再次落入负增长区间11市场情绪放大债市波动明年Q1利率抬升空月为-19前值01间有限2022年11月进出口数据点评2022-12-08疫情多点散发服务业低迷等因素影响下11月31个大城市失业率快行业转型进行时钢铁债机会如何挖掘2023年产业债年度投资策略2022-12-03速回升至2022年4月的水平达67前值60防疫放开后短期内的疫情反弹或加剧当下内需拖累生产的局面但如果明年一季度疫情触顶或意味着工业生产端将迎来底部反转二出口超预期加速下滑外企与高技术产业受损严重11月出口超预期加速下滑导致出口企业生产意愿下降出口交货值同比增速由25大幅下跌至-66为2009年11月以来最低值分企业类型来看外商企业表现最差工业增加值增速为-37较前值下跌57pct相比之下私营国有股份制企业仍能保持低速正增长分别为162240或侧面反映外需恶化程度相对于内需而言更为严重此外值得注意的是对出口依赖程度较高的高技术产业同样受损严重工业增加值增速下滑86pct至2而制造业整体增速下滑幅度为32pct展望后市外需或仍将面临较大压力近日美联储年终议息会议再次下调了2023年实际经济增速上调2023年失业率并上调2023年通胀率或表明加息对美国经济的影响具有一定滞后性并且加息与通胀对居民财富的侵蚀仍将持续未来关注政策对依赖国际贸易的外企与高技术产业的扶持力度三利率债观点海外经济压力持续背景下拉动生产恢复的侧重点应为内需端而防疫优化新十条对于需求以及实际产出的拉动具有滞后性短期利率继续上行压力有限中长期来看代表债券供给的实体部门负债增速或将继续震荡下行至名义经济增速附近利率债配置窗口打开风险提示国内外流动性政策超预期疫情发展超预期1请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券固定收益点评报告2022年12月16日图1出口交货值超预期负增长工业增加值当月同比工业增加值环比季调工业企业出口交货值当月同比20151050-520222021202220212021202220222022--------1008060810041202资料来源Wind西部证券研发中心图2高技术产业工业增加值增速大幅下降工业增加值高技术产业当月同比工业增加值电力燃气及水的生产和供应业当月同比工业增加值制造业当月同比20工业增加值采矿业当月同比151050-5-1020222022202220222022202220212021202120212021202120202020202020202020202020192019201920192019201920182018--------------------------1109070503011109070503011109070503011109070503011109资料来源Wind西部证券研发中心图3服务业生产继续下探服务业商务活动指数当月同比服务业业务活动预期指数当月同比服务业生产指数当月同比右轴6530256020155510505045-5-1040-1520202020202020202020202120212021202120212021202220222022202220222022-----------------0305070911010305070911010305070911资料来源Wind西部证券研发中心2请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券固定收益点评报告2022年12月16日图4社零受疫情影响继续恶化单位25社会消费品零售总额当月同比20社会消费品零售总额除汽车以外的消费品零售额当月同比社会消费品零售总额商品零售当月同比15社会消费品零售总额餐饮收入当月同比1050-5-10-15-20-25202120212021202120212021202120222022202220222022202220222022202220222022------------------060708091011120102030405060708091011资料来源Wind西部证券研发中心风险提示国内外流动性政策超预期疫情发展超预期3请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券固定收益点评报告2022年12月16日联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区月坛南街59号新华大厦303深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D4请务必仔细阅读报告尾部的重要声明