核心观点
　　综合产业周期跟踪和历史股价运行复盘，展望2023年，我们认为复苏预期与自主可控有望成为电子行业投资的主旋律。
　　半导体设计：我们认为23年年中是值得关注的半导体周期底部位置，股价有望提前1-2个季度反应。推荐关注国产化率低、景气趋势向上的模拟、内存接口、汽车、AR/VR芯片赛道。
　　半导体设备与材料：半导体设备零部件板块，受到美国新限制措施的一定干扰。短期来看，相关企业的业绩增速将有所波动，但随着国产化的紧迫性提升，设备零部件企业的工艺覆盖率和高端制程渗透率将加速提升。基于目前公开的国内晶圆厂扩产计划和国产设备研发进度，我们认为半导体设备、材料、零部件仍是较为优秀的投资赛道。
　　消费电子：硬件成熟+政策站位+生态发力，XR行业战略窗口期地位得到确认。C端短期扰动不改长期向上趋势，消费级XR积极拥抱2023硬件大年；B端政策驱动+数字经济浪潮催化，商用级XR在广阔的行业融合海洋中踏浪前行。我们看好产业链公司在XR新一轮创新周期中的未来前景。
　　 PCB：PCB行业受经济影响业绩承压，板块经过多轮调整，整体处于估值低位。铜箔、环氧树脂等主要原材料价格自高位回落，厂商成本压力逐步减轻。服务器、消费电子库存去化接近尾声，新平台、新品类带动软硬板需求持续提升。汽车、载板需求稳健，呈持续国产化的大趋势。板块具有较大成长潜力与弹性空间。
　　被动元件：经过约15个月左右的下行周期，整个消费类电子和半导体产业链中，被动元器件在2022Q4率先触底回暖，行业分销商价格及原厂稼动率均有小幅回升。目前来看，行业回暖仍处于较为前期阶段，数据好转基本是由下游分销商和终端厂商主动补库存拉动，实际需求恢复幅度较小，长期趋势向上，但短期仍需把握行业复苏节奏。展望2023年，消费类被动元器件将进入弱复苏阶段，原厂业绩平稳回升的同时，需关注在汽车光储等新业务加速拓展的标的，有望走出独立行情。
　　投资建议：推荐关注半导体设计板块的周期反转机会，半导体设备、材料、零部件的国产替代机会，AR/VR新终端带来的消费电子产业链机会，高端PCB赛道机会等。
　　风险提示：宏观需求不及预期；行业竞争加剧；国家政策变化。

研究报告全文：电子行业投资策略报告20221215周期触底可期布局景气与自主可控证券研究报告投资评级看好维持电子行业年投资策略2023最近12月市场表现核心观点综合产业周期跟踪和历史股价运行复盘展望2023年我们认为复苏电子沪深300上证指数预期与自主可控有望成为电子行业投资的主旋律1-8半导体设计我们认为23年年中是值得关注的半导体周期底部位置股价-16有望提前1-2个季度反应推荐关注国产化率低景气趋势向上的模拟内存-25接口汽车ARVR芯片赛道-33半导体设备与材料半导体设备零部件板块受到美国新限制措施的一定干-42扰短期来看相关企业的业绩增速将有所波动但随着国产化的紧迫性提升设备零部件企业的工艺覆盖率和高端制程渗透率将加速提升基于目前公开的国内晶圆厂扩产计划和国产设备研发进度我们认为半导体设备材分析师张益敏SAC证书编号S0160522070002料零部件仍是较为优秀的投资赛道zhangym02ctseccom消费电子硬件成熟政策站位生态发力XR行业战略窗口期地位得到确认C端短期扰动不改长期向上趋势消费级XR积极拥抱2023硬件大年B相关报告端政策驱动数字经济浪潮催化商用级XR在广阔的行业融合海洋中踏浪前1细致检测攻坚克难精准度量引领行我们看好产业链公司在XR新一轮创新周期中的未来前景进步2022-12-03PCBPCB行业受经济影响业绩承压板块经过多轮调整整体处于估值低位铜箔环氧树脂等主要原材料价格自高位回落厂商成本压力逐步减轻服务器消费电子库存去化接近尾声新平台新品类带动软硬板需求持续提升汽车载板需求稳健呈持续国产化的大趋势板块具有较大成长潜力与弹性空间被动元件经过约15个月左右的下行周期整个消费类电子和半导体产业链中被动元器件在2022Q4率先触底回暖行业分销商价格及原厂稼动率均有小幅回升目前来看行业回暖仍处于较为前期阶段数据好转基本是由下游分销商和终端厂商主动补库存拉动实际需求恢复幅度较小长期趋势向上但短期仍需把握行业复苏节奏展望2023年消费类被动元器件将进入弱复苏阶段原厂业绩平稳回升的同时需关注在汽车光储等新业务加速拓展的标的有望走出独立行情投资建议推荐关注半导体设计板块的周期反转机会半导体设备材料零部件的国产替代机会ARVR新终端带来的消费电子产业链机会高端PCB赛道机会等风险提示宏观需求不及预期行业竞争加剧国家政策变化请阅读最后一页的重要声明电子行业投资策略报告20221215行业投资策略报告证券研究报告表1重点公司投资评级总市值亿收盘价EPS元PE代码公司投资评级元12152021A2022E2023E2021A2022E2023E688103国力股份65706888094095211741272513264增持688020方邦股份47245889044-08512520716-69284711增持688008澜起科技7540066510731191741148955893822增持300661圣邦股份66969187502982633001038171296250增持688052纳芯微3506134693295300480000115647228增持603893瑞芯微315967570145215310944152783525未覆盖002371北方华创130615247122153905601615763364413增持300408三环集团587983068110090130405534092360增持002859洁美科技116652845096073130387538972188增持300054鼎龙股份2102822190230420611058353073633未覆盖数据来源wind数据财通证券研究所注已覆盖公司估值来自财通证券研究所预测未覆盖公司估值来自Wind一致预期谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2行业投资策略报告证券研究报告内容目录12023展望复苏与自主可控72行情回顾周期下行股价承压底部正在形成83IC设计黑暗中前行期待下一个黎明931复盘半导体行业在周期中前行932周期节奏研判黎明前的黑暗12321需求端结构分化持续12322供给端产能稼动率已进入下行通道13323库存端供需关系改善有望促进存货见顶出清1533节奏研判如何把握周期反转的机会174半导体设备与材料重视国产替代机遇1941半导体设备晶圆厂投资景气持续国产替代方兴未艾1942半导体材料国内晶圆厂产能释放在即材料国产化趋势明确225消费电子XR加速成长PCB紧抓高端2451全球XR销量破千万新一轮创新浪潮来临2452硬件逐步成熟Pancake光学VST引领新一轮创新周期2453政策定位战略高度BG端长线空间可期266PCB关注景气度提升的高端赛道2861服务器新品发布有望回暖2862汽车带动软硬同时量价齐升3063苹果引领产业链销量稳健可穿戴设备积极带动软板需求3164ABF载板有望持续国产替代357被动元器件行业开启上行周期358投资建议379风险提示37图表目录图1电子行业行情回顾8图2电子二级行业行情回顾8图3全球半导体销售额和全球GDP增长情况9谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3行业投资策略报告证券研究报告图4全球半导体周期复盘9图5全球智能手机出货量亿台10图6全球主要云计算厂商资本开支数据亿美元10图7全球新能源车销量万台10图8全球光伏装机量GW10图910年期美国国债收益率11图10全球PC出货量万台11图11中芯国际产能利用率数据11图12存储器价格12图13美国CPI和全球半导体销售同比增速对比12图14布伦特原油期货结算价美元桶12图15汽车经销商库存系数13图16中国逆变器出口数量万台13图17Aspeed月度营收数据13图18全球晶圆代工厂产能利用率及预测14图19VIS产品收入结构14图203Q22UMC收入结构14图21中国台湾封测企业月度营收数据亿元TWD15图22全球主要EMS企业库存周转天数15图23全球主要IDM和Fabless公司库存周转天数数据16图24全球主要经销商库存周转天数16图25A股半导体设计IDM公司库存周转天数数据17图26费半-标普500相对收益与半导体库存周转天数对比17图27费城半导体指数估值情况18图28全球半导体资本开支数据十亿美元19图292020年半导体设备分类占比19图30中国大陆晶圆厂零部件采购份额2021Q1数据21图31中国大陆地区12寸晶圆厂投产统计座22图32半导体材料营收长期维持增长亿元22图33半导体材料盈利始终保持强势亿元22图34根据SEMI预测2023年全球半导体材料市场超700亿美元亿美元23图352021年全球半导体材料细分领域份额23谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4行业投资策略报告证券研究报告图362020年中国硅片产业市场竞争格局23图37XR出货量及增速预测万台24图38XR季度出货量万台24图39Pancake光学原理25图40QuestProMR办公应用示例25图41各平台应用数量款2022年10月26图42Quest应用月收入百万美元26图43行动计划内容概要27图44XR行业应用案例27图45全球服务器出货量万台预测28图46信骅科技月度营收百万新台币及增速28图47ICP数据中心的当前状态以及未来29图48不同类型模块每年出货量百万只29图49多层PCB单价美元平米29图50中国乘用车L2L2智能驾驶装配量万辆30图51中国乘用新车雷达安装量万颗30图52FPC在整车上的应用情况31图53全球车用FPC市场规模预测亿元31图54历代iPhone内部视图32图55全球智能可穿戴设备出货量亿台32图56全球智能手表出货量亿部32图572020-2021全球主要品牌智能手表份额33图582022Q1全球主要品牌智能手表份额33图59VRAR产业发展进程34图60全球VR头显设备出货量万台及增速预测34图61中国VRAR终端硬件出货量万台及单价预测34图62IC载板结构35图63全球半导体及IC载板市场规模增速35图64台股营收同比增速筑底国巨华新科禾伸堂亿TWD36图65深成指和被动元件指数左轴沪深300和上证右轴36表1全球主要晶圆厂22Q3收入和22Q4指引情况14谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5行业投资策略报告证券研究报告表2费城半导体指数历轮下行周期股价变化情况18表32022年1-6月国内5家晶圆厂设备招投标结果20表4VR新品光学及VST方案25表5ARVR国家政策梳理26表6Intel及AMD新一代服务器CPU发布时间28表7智能手表产品类别及代表性产品参数33谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6行业投资策略报告证券研究报告12023展望复苏与自主可控2022年行业景气度下行电子板块股价承压出现较大幅度回调我们认为电子行业作为经济发展的重要动力其长期成长趋势从未改变受到多方面因素影响中国电子产业对自主可控的需求正在变得愈发迫切站在当下时点展望2023年我们认为复苏预期与自主可控有望成为电子行业投资的主旋律半导体设计我们认为23年年中是值得关注的半导体周期底部位置股价有望提前1-2个季度反应推荐关注国产化率低景气趋势向上的模拟内存接口汽车ARVR芯片赛道设备半导体设备零部件板块受到美国新限制措施的一定干扰短期来看相关企业的业绩增速将有所波动但随着国产化的紧迫性提升设备零部件企业的工艺覆盖率和高端制程渗透率将加速提升基于目前公开的国内晶圆厂扩产计划和国产设备研发进度我们认为半导体设备和零部件仍是较为优秀的投资赛道消费电子PCBXR硬件成熟政策站位生态发力XR行业战略窗口期地位得到确认C端短期扰动不改长期向上趋势消费级XR积极拥抱2023硬件大年B端政策驱动数字经济浪潮催化商用级XR在广阔的行业融合海洋中踏浪前行我们看好产业链公司在XR新一轮创新周期中的未来前景PCBPCB行业受经济影响业绩承压板块经过多轮调整整体处于估值低位铜箔环氧树脂等主要原材料价格自高位回落厂商成本压力逐步减轻服务器消费电子库存去化接近尾声新平台新品类带动软硬板需求持续提升汽车载板需求稳健呈持续国产化的大趋势板块具有较大成长潜力与弹性空间被动元件经过约15个月左右的下行周期整个消费类电子和半导体产业链中被动元器件在2022年Q4率先触底回暖行业分销商价格及原厂稼动率均有小幅回升目前来看行业回暖仍处于较为前期阶段数据好转基本是由下游分销商和终端厂商主动补库存拉动实际需求恢复幅度较小长期趋势向上但短期仍需把握行业复苏节奏展望2023年消费类被动元器件将进入弱复苏阶段原厂业绩平稳回升的同时需关注在汽车光储等新业务加速拓展的标的有望走出独立行情谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7行业投资策略报告证券研究报告2行情回顾周期下行股价承压底部正在形成电子板块呈现反弹趋势有望逐步走出底部截至2022年11月25日电子行业年初至今累计跌幅3372下游需求不景气对行业整体造成较大影响进入2022年以来宏观不确定性加剧国内疫情美国通胀俄乌冲突贸易摩擦等进一步加剧了宏观经济的不景气以及逆全球化趋势我国作为电子产品生产与消费大国需求供给双侧受冲击虽然今年Q2-Q3国内疫情边际好转但整体需求仍较疲软叠加美国半导体禁运政策对电子细分板块均产生不同程度影响进入Q4以来美国通胀边际改善加息预期减弱全球风险资产表现有所改善同时国内疫情对经济的消极影响在螺旋中边际衰减市场情绪升温景气回暖预期加强图1电子行业行情回顾数据来源wind财通证券研究所图2电子二级行业行情回顾200150100500-502020-01-022020-03-022021-02-022021-06-022020-02-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-03-022021-04-022021-05-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022-07-022022-08-022022-09-022022-10-022022-11-02电子申万半导体申万元件申万光学光电子申万其他电子申万消费电子申万电子化学品申万数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8行业投资策略报告证券研究报告3IC设计黑暗中前行期待下一个黎明31复盘半导体行业在周期中前行半导体产业发展的底层驱动力是人类社会经济活动的发展以及信息化电气化智能化程度的提升自从全球第一颗芯片在1958年被发明以来半导体产品已经渗透到了人类生活几乎所有方面根据SIA数据1999年全球半导体销售额为1494亿美元而2021年已达到5589亿美元1999-2021年CAGR615同期根据世界银行数据全球GDP规模从1999年的3274万亿美元增长至2021年的9610万亿美元1999-2021年CAGR502图3全球半导体销售额和全球GDP增长情况1200040100003080002010600004000-102000-200-3020041999200020012002200320052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021全球半导体销售额亿美元全球GDP百亿美元半导体-YoYGDP-YoY数据来源SIA世界银行财通证券研究所半导体产业周期波动的原因来自于技术升级产能投资库存波动等多个维度其中维度最长的是由终端技术升级带动的技术周期往往由新技术领域新终端应用场景的开拓带动周期长度可达8-10年最短的是库存周期由于产业供需关系的变化和自我调节行业销售额和库存增速呈现长度约2-4年的周期波动图4全球半导体周期复盘数据来源SIA财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9行业投资策略报告证券研究报告2019年全球经济创下2015年以后的最慢增长速度贸易壁垒的增加和相关的不确定性打击了全球范围的商业信心根据世界银行数据2019年全球GDP为8765亿美元同比143半导体行业亦不能幸免除了全球宏观经济层面的因素以外从半导体行业的内生禀赋来看2019年是青黄不接的一年彼时智能手机销量见顶回落云计算厂商Capex增速亦受到下游需求景气度影响显著下滑电动汽车光伏等新兴下游领域体量尚小对需求拉动有限图5全球智能手机出货量亿台图6全球主要云计算厂商资本开支数据亿美元1600805001007014004008060120060501000300404080030200600202010040010020000-20000-102011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1MetaGoogleAmazonMicrosoft手机出货量亿台YoYAppleIBMeBayTwitterSalesforceMercadolibreBaiduAlibabaYoY数据来源IDC财通证券研究所数据来源WindBloomberg财通证券研究所图7全球新能源车销量万台图8全球光伏装机量GW7002006005001504001003002005010000数据来源IEA财通证券研究所数据来源BP财通证券研究所进入2020年多重因素影响下景气周期开启宏观层面来看为了对抗疫情对经济的冲击各国致力于增强流动性10年期美债收益率从2020年年初的188下降至2020年6月30日的066全球宽松周期启动刺激需求上行同时从微观层面看部分细分领域亦呈现快速增长态势例如疫情影响下居家办公需求迅速兴起带动PC平板等消费终端需求旺盛线上活动的增加也进一步推动了数据中心建设的节奏另一方面新兴下游行业如新能源车和光伏迎来技术或成本突破需求快速增长此外库存端来看受地缘政治冲突影响宏观不确定性增加产业链部分环节主动增加库存亦进一步促进了供需关系的变化谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10行业投资策略报告证券研究报告图910年期美国国债收益率图10全球PC出货量万台45010000404003080003502060003001002504000-102002000-201500-301000502019Q32020Q42019Q22019Q42020Q12020Q22020Q32021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q30002019Q1201912202012202112202212全球PC出货量万台YoY数据来源美联储财通证券研究所数据来源IDC财通证券研究所旺盛需求带动下晶圆厂产能利用率上行同时各晶圆厂IDM均加大了资本开支计划根据中芯国际数据2021Q2开始其产能利用率达到10040并在21Q2-22Q1期间维持高位图11中芯国际产能利用率数据20010510015095100905085080晶圆出货量万片产能利用率数据来源SMIC官网财通证券研究所进入21H2随着供需关系的改善尽管大多数半导体产品价格依然维持坚挺但价格增速显著放缓部分产品价格开始出现松动同时终端客户和经销商手中部分特定产品库存水位较高长短料现象随着对未来产品价格的预期逐步发生变化部分特定领域的拉货动能显著放缓行业周期开始逐步切入下行通道谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11行业投资策略报告证券研究报告图12存储器价格4504003503002502001501002021-1-12021-2-12021-3-12021-4-12021-5-12021-6-12021-7-12021-8-12021-9-12022-1-12022-2-12022-3-12022-4-12022-5-12022-6-12022-7-12022-8-12022-9-12020-11-12020-12-12021-10-12021-11-12021-12-1合约平均价DRAMDDR48Gb1Gx82133Mbps美元合约平均价DRAMDDR34Gb256Mx16美元数据来源DRAMExchange财通证券研究所32周期节奏研判黎明前的黑暗321需求端结构分化持续宏观层面来看目前全球需求依然受到流动性收缩高油价等因素的压制如我们前文回顾历史上来看半导体行业与全球经济之间存在显著的乘数效应宏观经济的波动将以更加剧烈的形式反馈到半导体产业链的各个环节目前我们依然在全球层面看到显著的流动性收缩趋势美国2022年9月CPI同比增长8210月CPI为770尽管有所下降但仍处于历史高位水平高企的通胀对消费端需求形成压制回顾历史上来看通胀水平的见顶下行往往预示着周期底部的到来此外油价的高企也对消费需求形成了挤压图13美国CPI和全球半导体销售同比增速对比图14布伦特原油期货结算价美元桶8010140608120406100204800260-200402002-82004-32007-52010-72012-22013-92015-42018-62020-12021-8-402001-1-22005-102008-122016-11-60-4200半导体YoY美国CPI同比2019-9-22020-9-22021-9-22022-9-2数据来源美国劳工部SIA财通证券研究所数据来源IPE财通证券研究所微观层面来看22Q3汽车新能源等下游依然维持较高景气状态汽车方面尽管上半年受到疫情影响但在疫情管控优化减征购置税地方政府发布系列促进汽车消费政策整车优惠策略的支持下汽车市场持续回稳复苏库存水位谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12行业投资策略报告证券研究报告显著下降22Q3经销商库存水位在荣枯线以下汽车需求维持较高景气度同时根据海关数据逆变器出口亦维持持续增长体现新能源需求高景气图15汽车经销商库存系数图16中国逆变器出口数量万台2006001905001801704001603001501402001301001201100月月100月月月月月月月月月月234567891月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1101112201820192020201920202021202220212022荣枯线数据来源中国汽车流通协会财通证券研究所数据来源中国海关数据统计平台财通证券研究所HPC赛道受到宏观需求不及预期和Intel和AMD新平台延后影响节奏有所放缓年后有望逐步切入上行周期受宏观需求景气度压制服务器需求整体走弱根据中国台湾信骅月度营收数据Aspeed在78月的收入增速显著放缓Intel新平台延期亦压制DDR5升级进程进入9月受到服务器客户拉货回温带动信骅收入创历史次高图17Aspeed月度营收数据601005080406040302020010-2000-402019-52021-72019-12019-32019-72019-92020-12020-32020-52020-72020-92021-12021-32021-52021-92022-12022-32022-52022-72022-92019-112020-112021-11收入亿TWDYoY数据来源Wind财通证券研究所322供给端产能稼动率已进入下行通道根据Omdia数据22Q2全球晶圆代工厂产能稼动率为954预计22Q3和22Q4将逐步下降至928和919谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13行业投资策略报告证券研究报告图18全球晶圆代工厂产能利用率及预测9896949290888684828078数据来源Omdia财通证券研究所晶圆代工厂景气度亦有所分化呈现头部集中效应以成熟制程电源管理芯片面板驱动IC代工为主的世界先进VIS指引22Q4收入和毛利率环比均显著下滑体现较大的产能利用率压力同样以成熟制程为主制程水平整体更高的联电UMC的产能利用率在22Q3依然维持100以上水平展望22Q4UMC预计晶圆出货将环比下降10产能利用率回落至90的水平图19VIS产品收入结构图203Q22UMC收入结构1002014nm802228nm840nm60102565nm401290nm2017011013um80015018um21Q321Q421Q121Q221Q318025035um大面板驱动中小面板驱动电源管理其他ICIC05um数据来源VIS官网财通证券研究所数据来源UMC官网财通证券研究所表1全球主要晶圆厂22Q3收入和22Q4指引情况厂家22Q3收入亿美元22Q3毛利率22Q4指引22Q4毛利率指引台积电20236040收入199-207亿美元595-615联电2384730晶圆出货环比下降约10ASP持平low-40范围格罗方德20742940收入205-210亿美元中值289中芯国际19073890收入环比-13到-1530-32华虹集团6293720收入630亿美元左右35-37数据来源各公司官网财通证券研究所封测景气度依然低迷从中国台湾主要封测企业月度营收数据来看自22年6月开始封测企业收入增速显著下行环比亦持续下降谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14行业投资策略报告证券研究报告图21中国台湾封测企业月度营收数据亿元TWD60004050003020400010300002000-10-201000-3000-402019-12019-32019-52019-72019-92020-12020-32020-52020-72020-92021-12021-32021-52021-72021-92022-12022-32022-52022-72022-92019-112020-112021-11日月光硅品力成威刚颀邦科技南茂科技京元电子精材YoY数据来源Wind财通证券研究所323库存端供需关系改善有望促进存货见顶出清全球主要EMS厂商库存周转天数处于上行通道22Q2增速已有所放缓根据我们统计截至22Q2全球主要EMS企业总计库存周转天数约为861天环比11天同比234天目前库存周转天数依然处于历史高位历史中位数约为50天而22Q2环比增速显著缩窄产业链去库存意愿增强我们判断22Q3EMSOEM环节库存上升趋势将进一步放缓库存周转天数或有望下行图22全球主要EMS企业库存周转天数14001200100080060040020000天弘伟创力捷普新美亚鸿海合计库存周转天数数据来源Bloomberg财通证券研究所下游EMS企业拉货动能减缓而上游晶圆代工厂IDM产能利用率在22Q2-22Q3未见显著缓解导致半导体设计和经销商环节22Q2-22Q3库存压力较大根据我们统计22Q2全球主要IDM公司库存周转天数为1173天环比01天设计公司库存周转天数为887天环比46天合计库存周转天数为1057天环比15天全球主要经销商22Q2库存水位亦继续上行22Q2达到59天环比71天谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15行业投资策略报告证券研究报告图23全球主要IDM和Fabless公司库存周转天数数据140012001000800600400200-IDMFabless合计库存周转天数数据来源Bloomberg财通证券研究所图24全球主要经销商库存周转天数80007000600050004000300020001000000艾睿安富利大联大全球主要经销商库存周转天数数据来源Bloomberg财通证券研究所22Q3尽管目前全球上市公司报表披露尚未结束但从需求端来看全球需求依然维持低迷考虑到下游客户去库存意愿叠加上游晶圆厂产能稼动率下行不明显我们判断设计环节仍将承受较大的存货压力从A股上市公司披露数据来看22Q3半导体设计IDM公司存货周转天数维持较快上行趋势达到25321天环比4988天其中上升速度最快的是图像传感器行业22Q3库存周转天数达到42907天环比9724天谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16行业投资策略报告证券研究报告图25A股半导体设计IDM公司库存周转天数数据5000040000300002000010000000CIS数字模拟功率合计天数据来源Wind财通证券研究所展望22Q4的库存水位尽管需求端承压EMS经销商芯片原厂三个环节库存水位依然维持较高水平但从产能端来看上游晶圆代工厂产能稼动率已开始下降有望助力供需关系改善库存周转天数上行趋势有望减缓甚至见顶年后有望进入下行通道33节奏研判如何把握周期反转的机会复盘美股历史我们认为库存周转天数见底是周期反转的积极信号将费城半导体指数相对标普500的超额收益与全球半导体FablessIDM公司库存周转天数放在同一时间轴上我们容易发现历史上费城半导体指数有超额收益的区间往往起始于库存周转天数见底的季度前后误差1-2个季度图26费半-标普500相对收益与半导体库存周转天数对比数据来源BloombergWind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17行业投资策略报告证券研究报告从估值层面来看目前费城半导体指数估值已处于历史低分位数水平截至2022年11月10日费城半导体指数LTMPE倍数为188倍接近历史最低的136倍同时我们复盘多轮历史周期来看在历轮下行周期中费城半导体下行亦较少有超过35的幅度本轮半导体周期中股价的下行幅度已经处于历史前列水平图27费城半导体指数估值情况6000500040003000200010000PEof344xPEof292xPEof24xPEof188xPEof136xPrice数据来源Bloomberg财通证券研究所表2费城半导体指数历轮下行周期股价变化情况SOXGI周期1周期2周期3周期4周期5周期6周期7周期8周期9周期10周期11周期12周期13本轮周期高点200238200411620061272007720200851620101820112182012511201410320141252016112018831201972620211231低点200210420049320067212008314200811212010129201181920121116201410102015821201621220181221202032020221014高点股价6379455715550915368742167367684714639460623127031266348140120159386394617低点股价2269535784384883385818022316073263235600561405785957190110130129854216232上行幅度14549539539492454104024916209275032524146714501447320389下行幅度-6442-3577-3014-3693-5726-1404-3079-978-991-1771-1380-2140-1853-4520数据来源Wind财通证券研究所结合我们前文对库存周期的判断我们认为23年年中是值得关注的半导体周期底部位置股价有望提前1-2个季度反应需求端来看尽管海外需求可能在通胀见顶后迎来衰退但从国内需求趋势和行业库存去化的节奏来看国内需求有望在23年迎来边际改善产能端来看22Q3和22Q4全球晶圆厂产能利用率呈现下行态势库存端来看22Q3半导体产业链各环节库存水位维持上行展望22Q4和23年随着供需关系的改善库存水位有望见顶并切入下行通道历史上去库存一般持续2-3个季度库存水位有望于23Q2-23Q3迎来见底每一轮周期都有其核心成长主线纵观芯片设计行业下游应用领域众多所涉及千行百业总体处于蓬勃发展阶段其中在当前节点我们认为对于芯片设计行业具有明显增量推动作用的驱动因素包括1汽车的电动化智能化趋势下汽车半导体需求增长2虚拟现实产业加速发展驱动ARVR行业规模增长3服务器CPU换代升级推动DDR5内存相关产品应用加速落地谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18行业投资策略报告证券研究报告4半导体设备与材料重视国产替代机遇41半导体设备晶圆厂投资景气持续国产替代方兴未艾短期景气或有扰动不改全球晶圆厂资本开支上行趋势受到2020年底开始的半导体景气周期带动全球半导体资本开支进入上行周期根据ICInsights数据2021年全球半导体资本开支为1531亿美元预计2022年全球半导体资本开支为1855亿美元展望2023年尽管受到行业景气周期影响全球半导体资本开支将有所下滑但随着全球半导体器件需求持续增长半导体制程持续升级全球晶圆厂资本开支将呈现持续上升趋势预计到2026年将达到2092亿美元2021-2026年CAGR644图28全球半导体资本开支数据十亿美元250140120200100150806010040502000-20全球半导体资本开支十亿美元YoY数据来源ICInsights财通证券研究所美国行政当局于2022年10月对中国高端制程芯片生产进行新一轮限制对国内晶圆厂扩产造成一定干扰半导体设备国产化的紧迫性急剧提升短期来看国产半导体设备的收入增速将有所波动但工艺覆盖率和高端制程渗透率将加速提升基于目前公开的国内晶圆厂扩产计划和国产设备研发进度我们认为半导体设备和零部件仍是较为优秀的投资赛道图292020年半导体设备分类占比其他16光刻机封装624测试量测9蚀刻机20清洗6薄膜沉积20数据来源SEMI财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19行业投资策略报告证券研究报告就设备种类而言光刻刻蚀薄膜沉积价值量最高根据SEMI统计总额达到875亿美元规模的晶圆制造设备市场中光刻刻蚀薄膜沉积分别占242020美国新一轮限制对刻蚀薄膜沉积量测领域有较大影响北方华创中微公司拓荆科技精测电子的产品覆盖上述领域工艺验证有望加速由于中国大陆晶圆厂无法采购EUV光刻机故国内逻辑芯片的扩产主要围绕28纳米左右的成熟制程进行相比于先进制程国内设备企业在成熟制程已有比较充分的技术积累和工艺经验替代海外设备能力更强潜在市场份额更大由于成熟制程受海外限制影响小国内成熟制程逆周期扩产整体势头不变设备企业有望继续受益就先进制程而言EUV光刻设备的缺失意味着国内晶圆厂需要依赖多重曝光技术或自对准多重图形技术来扩充的14纳米至7纳米产能以上两种技术路线对于刻蚀设备薄膜沉积设备量测设备有较多需求先进制程设备毛利率更高国产设备企业正进行密集研发投入未来有望实现技术突破在存储器芯片方面限制措施的影响相较于逻辑芯片更大NAND和DRAM存储器芯片结构的朝多层化微缩化的趋势发展生产过程需要大量的刻蚀薄膜沉积量测设备国内设备企业在重点型号设备上已有布局中国国内有海量的数据存储需求存储器需求量极大虽然新限制措施可能导致短期扩产放缓但长期看国内存储器企业拥有充分的政策和资金支持扩产意志坚定未来仍将为国产设备提供广阔市场表32022年1-6月国内5家晶圆厂设备招投标结果设备类型国产中标台数国产化率光刻设备18涂胶显影设备737薄膜沉积设备3031刻蚀设备4050CMP设备945清洗设备1442离子注入设备39检测量测设备812测试设备49炉管设备3335去胶机2586剥离设备660刷片机556其他设备2048合计20535数据来源半导体产业研究院财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20