货币市场：本周央行持续小额投放逆回购，全周流动性净回笼3780亿元，周初资金面整体维持宽松，DR001一度跌破1%，随着跨月资金需求增加，R007利率显著回升，流动性分层现象有所加剧。截至11月25日，R001、DR001分别较11月18日下行26.1BP、29.5BP至1.15%、1.02%，而R007、DR007分别上行24.9BP、1.1BP至2.07%、1.73%。
　　上周质押式回购规模再度升至6万亿以上，质押式回购余额也在下半周升至10万亿以上。分机构看，上半周银行净融出规模延续了前一周的上行态势，下半周其他银行净融出有所回落，但国有行融出仍在走高，银行净融出仍维持在3.8万亿附近，虽不及7-10月的高点，且非银逆回购平稳，正回购规模上升，但资金缺口指数仍然降至-13000左右，已显著低于中性水平。当前质押式回购余额已超10月高点，但非银杠杆反而更加依赖理财与货基的融出，这可能是流动性分层的主要原因，但考虑这本身可能就会对于非银杠杆带来一定的约束，持续时间可能不会太长。
　　下周公开市场到期规模不大，机构资金跨月进度平稳，政府债缴款规模略有抬升。本周大行净融出持续上行或反映央行维稳的态度，资金利率回归政策利率的过程或将放缓。根据历史经验及12月的降准，年内资金面或维持宽松，资金利率中枢在跨年的自然走高后，可能在年后再继续抬升。
　　存单市场：本周Shibor利率先升后降，1Y期Shibor利率降至2.42%。AAA级1年期同业存单二级利率下行8.7P至2.43%。同业存单发行规模增至5904.3亿元，创近半年新高，而到期规模有所下降，存单转为净融资。分银行类型来看，除股份行外，其余银行均为净融资；1Y期存单发行占比大幅下降至17%。农商行、城商行、股份行存单发行成功率回升，均位于近一年均值水平附近。本周货币基金净买入存单的比例持续增加，下半周基金产品一二级市场合计也恢复了对存单的净买入，尽管理财产品的抛售仍在持续，股份行净买入的占比大致平稳，但存单供需相对强弱指数仍然上行3.8pct至9.5%。
　　票据利率：本周票据利率先降后升，全周来看6M、1Y期票据利率分别上行5BP、6BP至1.35%、1.38%。
　　现券二级交易跟踪：本周非银机构在二级市场上净卖出债券、尤其是利率债的规模大幅减少。具体来看，基金公司对利率债、信用债均转为净买入，对存单净卖出下降；证券公司减少净卖出利率债，但也在减少净买入信用债、存单；其他产品对利率债和存单的净卖出规模均有所减少；但理财产品仍在继续抛售债券。期限方面，证券公司净卖出1-3年国债但减少净卖出其余期限国债，减持1-3年、3-5年政金债但减少净卖出7-10年政金债；而基金公司转为增持7-10年国债以及1-5年、7-10年的政金债。
　　风险因素：政策不及预期。