事件：11月23日晚间，国常会表示要加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。国常会年内第二次谈及“降准”，那么后续货币政策如何操作，对债市影响几何，对此我们解读如下。
　　一、央行降准可期
　　梳理2017年以来国常会谈及降准后央行后续的货币政策操作。除了2020年6月国常会谈及降准，但后续央行没有降准以外，其他情形央行均落实了国常会谈及的降准安排。从统计上来看，从国常会谈及“降准”到央行发出公告降准，平均间隔4.2个自然日。在此期间，10年国债利率平均下行3.1bp。从经验来看，后续央行降准的概率高，并且时间间隔不会太长。
　　二、关注降准幅度和方式：是“半次”降准、置换降准还是全面50bp降准
　　今年4月13日国常会谈及降准，央行于4月15日公告降准0.25%。“半次”降准释放长期资金约5300亿元，但是这低于市场预期。在下一个交易日4月18日，10年国债利率反而上行了5bp，体现了利好落地变利空。
　　本次国常会谈及降准，超市场预期。接下来要看央行降准力度和方式。如果是降25bp，释放5000亿左右的资金，则属于基本符合预期。如果降准50bp则是超预期，这将再度提升债市情绪。另外，12月有5000亿MLF到期，央行也有可能提前降准置换到期的MLF。如果是置换降准则需要看净投放的资金规模情况。
　　三、降准对当前资金面带来利好，但利好程度不宜高估，在预期层面打消了市场对货币政策担忧更为重要
　　降准释放长期资金，利好资金面，但利好程度不宜高估。因为降准的同时，政策面也在放松地产融资，鼓励银行加大对房企的融资支持力度，资金流向房企和实体经济也会改善。“一增一减”降准对资金面的实质利好程度可能不高。
　　市场对于3季度货币政策执行报告分歧较大。我们当时认为央行关注通胀压力，并且删除了发挥货币政策“总量和机构双重功能”，因而年内降准降息可能性减弱。但本次国常会再度谈及“降准”，央行降准可期，超市场预期。同时打消了市场对货币政策可能边际收紧的担心。这对于债市的影响更为重要。
　　四、关注债市交易性机会
　　我们在前期报告《新的预期差与交易性机会》中提示，由于经济恢复可能低于预期，11月经济较10月或继续下行。保地产主体的政策持续加码，但这并非主动融资需求，难以推动利率上行。资金面收紧担忧将缓和，存单利率进入12月或下行。市场此前对负面预期打得太满，预期差的出现将带来交易性机会。叠加本次国常会谈及降准，也超出市场预期。因而短期内债市将迎来交易性机会窗口。
　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预