通过复盘历史上6轮城投债信用利差走阔区间，总结以下规律：
　　①熊市当中，信用债收益率随国债收益率走高，信用利差也随之走阔；但牛尾转熊后，长期限走阔时点更滞后，短期限走阔时点更靠前、同时走阔/震荡幅度更大，6轮走阔中至少有四轮均是如此【唯一的例外是（走阔区间5：2019年9月至2020年2月）这一轮利差走阔中，5YAAA走阔幅度更大、区间更长】；相对于高等级债券城投债，低等级城投债往往走阔区间更长、走阔幅度也更大。
　　②近年来，在一些牛市当中，信用利差也偶尔会出现半年左右的走阔，更多的原因是出现了突发性的风险事件，如永煤违约、债券撤函等，这类风险事件对城投债各个等级/期限及各省的信用利差冲击程度有所分化，整体来看低等级受影响程度更大。
　　历史上几次牛熊时期梳理：2010年以来我国债市大致经历了4轮牛熊；其中从牛市转为熊市的拐点共有4个，分别出现在2010年7月中旬，2012年7月中旬，2016年8月中旬以及2020年4月上旬。
　　信用利差防守空间测算：
　　①投资者对更高票息的信用债有偏好，使得信用利差不断压缩，但当前资金收敛的预期很难消退，信用利差已经较低，信用债的隐忧是信用利差走阔风险，因此我们具体测算城投债票息（相对国债更多的票息）能够抵抗住信用利差的上行空间有多少，展示了持有三类评级的城投债/中票三个月/六个月后，其更高的票息能够抵御的信用利差上行空间。
　　②如在2022年11月1日，AAA级别城投债1年期—持有三个月后，利差防御空间仅为13bp。AA+级别城投债1年期—持有三个月后，利差防御空间为16bp。整体来看，除持有一年期债券六个月外，持有三个月和六个月的利差防守空间均不大。
　　投资建议：假设牛市持续，且在不发生超预期的违约/展期等意外事件、政策不出现大幅收紧的背景下，可继续采取高等级拉久期、低等级下沉的投资策略。假设当前是牛尾转熊时点，根据前文所述，持有三个月和六个月的利差防守空间均不大，牛尾转熊后，低等级和短久期债券更先受到冲击、且走阔区间更长、走阔/震荡幅度更大，投资者应避免过度下沉低等级债券和短久期债，可择优选择长久期高等级债券。但另一方面，长久期高等级债券在熊市中表现滞后、但最终利差也会走阔一定幅度，这种情况下，投资者一方面可适当减少信用债配置，另一方面也可选择短端持有至到期+少量长端高等级信用债的哑铃型组合。
　　风险提示：城投政策超预期、地方政府经济财政实力超预期下滑、信用风险超预期。