去年初以来，金融次级债流动性提升，投资热情持续攀升。而今年7月以来，金融次级债利差更是大幅下降，在9月债市调整时期调整幅度也相对有限，相对其它市场表现依然偏强。那么当前金融次级债利差已经接近甚至达到历史低位情况下，投资策略该如何选择？
　　银行资本补充债方面，9月二级资本债和永续债分别发行825亿和393亿，发行规模较上月小幅下降。本年二级资本债累计发行6368亿元，已经超过去年全年发行规模。二级资本债换手率16.97%，成交活跃度小幅下降，股份行最高；银行永续债换手率16.9%，成交活跃度小幅上升，国有行最高。1只二级资本债未行使赎回权，证券简称为“17铜陵农商二级02”。
　　券商次级债方面，9月股票市场交投活跃度有所下降，券商自营、经纪、投行、信用业务均小幅受阻。券商次级非永续债发行8.56亿元，永续债发行50亿元。本年累计发行券商永续债819亿元，规模已经超出去年全年发行量。次级非永续债成交额30亿元，换手率0.85%；永续债成交额34亿元，换手率1.77%。到期偿付6只券商次级非永续债，无永续债偿还。
　　保险资本补充债方面，保险公司保费收入增长缓慢，核心资本充足率承压。央行曾在8月发布通知允许保险公司发行永续债补充核心二级资本，不过存续的保险公司债全部为保险次级债。9月仅发行1只保险资本补充债，今年累计发行225亿元。9月保险次级债成交额63亿元，换手率2.02%。1只保险次级债进入赎回期并按期赎回，名称为“17人保健康”。
　　其他金融机构债方面，9月发行1只其他金融机构债，规模为15亿元。其他金融机构债存续5623亿元，分债券类型看，次级债存续828亿元，四大AMC次级债存续8只。其他金融机构债月度成交409亿元，换手率7.19%。AMC在纾困房企的同时，自身风险也在增加，四大AMC二级资本债和永续债收益率在9月均抬升，其中长城资产二级资本债和永续债收益率分别上升36bp和41bp。
　　投资展望：利率可能震荡下行，对于银行二永和券商次级债而言，供给不会形成冲击，需求仍有韧性，虽然不排除收益率再创新低的可能，但是当前距离低点空间较小，收益率及利差处于低历史分位，利率向下并无确定性的较大空间。资金面和利率走势看，资金面仍然宽松，债市尚未到趋势性调整时，利率有望再度震荡下行。供需格局看，按往年发行节奏，四季度银行二级资本债和券商次级债预计不会有供给冲击。金融次级债主要增量需求来自于银行理财产品和公募债基，需求端仍有韧性，市场欠配如果没有明显改善，银行资本补充债收益率预计不会发生趋势性上行。收益率位置看，虽然银行资本补充债和券商次级债收益率有可能再创新低，但是当前各期限二级资本债、银行永续债、券商次级债利差较9月低点基本都在10bp以内，而9月低点接近于今年以来的低点，当前收益率及利差均处于很低的历史分位。
　　因此虽然不排除收益率再创新低可能，但距低点空间较小的情况下，我们不妨自下而上挑选主体进行可能的投资。我们结合我们打分结果和利差关系来观察各主体债券相对性价比，并进行投资推荐。银行二级资本债：除了稳健的国股行外，对于城商行而言，区域优先选择华东和华南地区，根据我们打分结果和利差对应关系来观察，相对具有性价比的包括湖州银行、嘉兴银行、泰隆银行、台州银行。券商次级债：相对来说，性价比较高的有平安证券、华西证券、首创证券、东北证券和一创证券。其中风险相对较低的是平安证券和上海证券，风险相对较高的是东北证券和一创证券。保险次级债：相对具有性价比的主体包括中信保诚人寿、民生人寿、阳光人寿以及百年人寿等，其中中信保诚人寿相对风险较低，利差也相对较低，而阳光人寿、民生人寿则属于风险和利差都相对居中，百年人寿则属于风险和利差都相对较高的主体。
　　风险提示：数据统计存在偏差，信用风险超预期，利率超预期上行。