长假之前利率显著上行，外部利率上升、政策发力以及市场去杠杆共同形成债市调整压力。那么节后会延续此趋势吗？10月份是否会继续调整？
　　回顾今年的债市走势，多次出现过政策发力预期上升，外部利率上升以及市场去杠杆带来的利率攀升，在利空出尽、政策力度或效果不及预期之后利率再度下行，结果调整出了配置机会，那么10月是否会再度复制此前行情？较为典型的是今年的6月以及4月。6月外部利率上升，同时叠加国内刺激政策落地，市场对经济基本面有较高预期，而月末市场去杠杆和央行审慎操作导致利率调整。但在这些因素已经被市场反应之后，随着基本面低于预期，市场利率再度回落。4月也具有类似性。那么这次国庆节前的调整是阶段性的高点，还是趋势的展开呢？国庆节后利率是否会再度下行？回答这个问题，则需要回答导致利率调整的几个因素的持续性。
　　首先，国内政策虽在发力，但在周期性压力之下，政策效果有待继续观察。目前政策发力主要集中在基建和地产领域。基建已经见到一定效果，在高频数据上有一定反映。而地产政策虽然密集出台，但实际数据尚无明显反映。而且受制于居民购买能力不足、地产预期偏弱的抑制，以及政策主要集中于基本面相对弱的区域，政策效果有待继续观察。同时，消费需求持续疲弱，国庆数据出行人数以及旅游收入的下滑反映消费压力的上升。而出口增速也在趋势性回落。基建有所回升，持续性有待继续观察，地产政策效果尚未显现，而出口和消费在走弱，因而整体基本面尚难言见底，可能继续在底部震荡，这并不意味着债市趋势性调整。
　　其次，季末因素退出之后，市场将再度进入加杠杆阶段，配置力量将再度强化，这也是季末因素退出后债市再度阶段性走强的动力。季末因素退出之后，由于流动性继续保持宽松，短端利率继续保持低位，因而市场杠杆水平将再度回升。回购交易量也将从目前2万亿左右回升至6万亿以上，这将带来债券较强的配置力量，驱动长端利率下行，带来季初的债市行情。
　　再次，对于外部利率，虽然联储加息预期依然处于高位，但并无明确信号美债利率会再创新高。美联储加息预期虽然处于高位，但由于基本面走弱，这将是趋势上抑制加息的主要因素。在目前通胀未能继续超预期情况下，加息预期也未有进一步强化，并无明确信号美债利率将再度创下4%新高。而且当前美债长端利率定价的长期利率水平在3.7%左右，显著高于联储目标水平。因而，目前尚无明确信号外部利率会再创新高。
　　最后，资金需求并不强，流动性将继续保持宽松。政策压力之下，信贷将继续同比多增，预计9月新增信贷1.9万亿。但政府债券与企业债券同比少增，整体社融预计2.45万亿，依然同比少增，实体融资需求并不强。而10月政府债券供给冲击有限，即使考虑到5000亿元专项债大部分发行，并考虑到国债，合计政府债券净融资量也在7000-7500亿元左右，与今年9月和去年10月水平相当，影响有限。同时，4季度MLF到期量2万亿，依然存在降准对冲可能。因而，季末因素退出之后，10月资金价格将继续低位运行，流动性将继续保持宽松。
　　因而债市尚未到趋势性调整时，十月有望再现七月行情。当前基本面依然相对偏弱，政策虽在密集发力，但产生效果存在时滞，而且效果有待继续观察。同时，外部利率节后保持平稳。债市尚未到趋势性调整时。而节后市场再度进入加杠杆阶段，意味着配置力量再度加强，这将对长端债券形成利好。如果政策效果不及预期，十月有望复制七月行情。如果如此，那么考虑到6月10年国债利率高点是2.85%，8月降息之后如果上限下移10bps，那么目前上沿应该在2.75%左右，与目前水平相近。因而，不宜对债市过度悲观，利率尚未到趋势性调整时。10月或震荡下行。如果政策效果不及预期，那么市场有望复制七月的利率下行行情。
　　风险提示：稳增长政策发力超预期，预测值或存在偏差风险。