同时考虑  18  年公司计提减值损失  4.1  亿元（17  年  2.5  亿元，主要为存货减值准备），报表资产质量进一步夯实。
        马上消费金融增资到位，严控风险后或迎来新一轮发展
        18  年马上消费金融（上市公司参股  30.62%）营收  82.4  亿元（yoy+76.5%），归母净利润  8  亿元（yoy+38.7%，对应上市公司投资收益  2.47  亿元），ROE（平均）达到  19.1%。期末总资产/净资产/注册资本  402.6/55.9/40  亿元，稳居持牌消费金融公司行业第一梯队。考虑期末马上消费金融权益乘数仅  7.2  倍（17  年末为  11.4  倍），后续仍有进一步加杠杆及增资发展空间。
        控股股东混改持续推进，转制后有望释放主业经营潜力
        依据公司公告，控股股东商社集团（持有上市公司  45.05%股权）拟增资引入两名战略投资者分别持股  45%/10%，增资项目已于  18  年  12  月在重庆联交所挂牌期满，最终成交方案仍待国资委批复。重庆百货  18  年末旗下  310  家门店、237.6  万方经营面积遍布重庆及周边地区核心商圈，涵盖百货、超市、电器和汽贸等多业态，区域领先地位巩固。集团混改有望改善内部激励机制，释放经营潜力。
        考虑年初以来终端消费低位运行，我们略下调公司  2019-2021  年  收  入  预  测  为348.6/360.6/374.0  亿元；归母净利润  9.9/11.3/12.9  亿元（其中马上消费金融贡献投资收益  3.6/4.5/5.6  亿元，CAGR=31.6%）。估值方面，零售主业考虑区域领先地位和混改释放潜在经营活力，给予  19  年  20XPE  估值；马上消费金融暂不考虑后续融资，基于成长性给予  19  年  2XPB  估值，合计合理价值  41  元/股，维持“买入”评级。
        风险提示：宏观经济下行，消费持续疲软；商圈迁移，主力门店聚客能力弱化；消费金融行业监管加强。坏账风险爆发；混改进度低于预期；