其三，外储余额增速仍在回落，预示利率方向暂时不会变化；但增速下滑边际放缓，如果该指标转向，需警惕利率“跟随”。中观层面，2016  年债基发行份额达到历史高峰；2018  年末相似的情况再次重现，收益率已然下探至低点，债基规模却于四季度超预期扩张。微观层面，我们拟合的高频久期测算模型，截至2  月市场平均久期已经回升至上一轮牛市的平均水平，说明：①微观结构难以提供进一步“利好”，机构整体仓位已经不轻，系统性加久期空间已经不大。比价层面，债券资产相对于股票、信贷的价值优势接近消弭。
        策略建议：预期因素对利率运行的扰动不会太大，利率拐点大致会在基本面拐点附近出现（除2016  年的情况，但如前所述，这种情况较难重演），如果观察到下述现象中的一个或多个出现：①货币缺口开始转为上行；②信用周期加速赶顶；③工业企业营收与财务费用增速差转正；④外储余额增速筑底回升，可以考虑逐步离场。在此之前，由于货币需求下行（名义增速回落）+货币供给回升（宽信用见效）的组合仍然成立，利率仍有最后一波下行机会，10Y  国债低点可能探至2.7-2.8%一线。
        #本周实体经济观察：供需分化，猪价回升。工业生产恢复偏慢，6  大发电集团日均耗煤量同比跌幅扩大，高炉开工率小幅反弹，但仍处于历史同期低位。终端需求分化，土地成交整体大幅下跌，地产销售整体则大幅回升。价格方面，随着春节效应消退，蔬菜与水果价格继续下跌，但仔猪价格大幅回升。油价继续回升，CRB  指数小幅反弹。
        #本周流动性观察：本周央行继续开展公开市场逆回购操作，当周整体净投放1,600  亿元。周内资金面先紧后松，资金利率自周四起明显回落，跨月资金面虽存波动但总体有限。下周周内合计到期资金3,245  亿元，规模总体尚可。考虑到月初流动性水平相对充裕，且中期看货币政策并未变化，叠加综合考虑财政投放及缴税效应后3  月期间仍将释放可观流动性。预期下周周内资金面压力有限，且3  月资金面维持总体平稳状态。
        风险提示：政策超预期