一直到今年10  月份，市场都在担心通胀，但是就在10月份以后，通缩好像突然就来了。11  月的CPI  已经回落至2.2%，我们预计到19  年CPI  会重回2%以下，其中最低点可能会降至1%以下。虽然19  年的CPI  大概率还是正增长，但如果PPI  出现显著的负增长，那么两者加权之后的综合物价水平或在负值区间，其实就是通缩了。因此，19  年通缩的风险或将远大于通胀的风险。
        从缺供给到缺需求。为什么通胀预期会发生这么大的变化？我们知道，是供给和需求共同决定了价格。而在过去几年，支持通胀预期的核心逻辑是供给收缩。但是从长期看，价格上涨和供给收缩是矛盾的。如果能形成垄断，确实可以在短期内通过减少供给来推动价格上涨，但技术进步会改善供给，打破垄断。从长期看，需求决定了商品价格，本轮商品价格上涨恰逢全球经济复苏，而当前商品价格下跌源于全球经济减速。
        从货币超发到紧缩。在过去的10  年，中国的M2  平均增速高达15.4%，包含表外货币的银行总负债年均增速为17.1%，远超同期经济增速，这意味着我们在过去货币严重超发。近几年的货币超发主因其实在于影子银行，而资管新规的出台其实就是关闭了影子银行，而以后的信贷活动都要回到银行表内，受到资本充足率的约束，这意味着中国货币超发的时代已经彻底结束了。因此，没有货币超发的支持，未来中国的通胀就很难超预期，通缩的风险将大于通胀的风险。
        从实物到金融资产。在货币超发的时代，通胀预期持续上升，其实实物资产是最佳的资产配置。在中国的过去10  年，虽然通胀的涨幅并不大，其实是因为我们CPI  的统计方式对房租等价格的反映不明显。如果从房价来看，从08  年到现在，全国商品新房的平均售价涨了一倍多，但这个价格其实不可比，因为新房越盖越远；如果从商品住宅成交均价来看，过去10  年很多一二线城市的房价涨幅都在3  倍以上，折算成年化涨幅超过15%，这差不多就是同期中国的货币增速。但是如果未来货币不再超发，通胀预期回落，那么实物类资产的配置意义将大幅下降，而在通胀回落之后，金融资产将成为资产配置的首选。因为金融资产无论是股票还是债券，都可以提供额外的利息回报，债券有票息、股票有股息，因此通胀越低利率越低，那么这些利息回报就越值钱。中国从去年开始去杠杆收货币，其收获就是今年以来的通胀回落、利率下降，债券出现了一轮轰轰烈烈的大牛市。而从今年开始减税、鼓励创新，我们相信未来新一轮创新和消费驱动的股票牛市也在孕育当中。从通胀转向通缩，或许意味着我们需要从配置实物资产转向配置金融资产！