11月萎缩的发行，并未"浇熄"配置端的热情。投标上限价差走阔的趋势已经形成，城投债的认购力度更是悄然转强。不过，取消和推迟发行个券规模并未完全消失，仍在50亿以上，几乎集中在产业品种。市场行情看似强劲，但演绎的结构化分歧加剧，加之信用风险担忧的居高不下，难免发不出新券的尴尬。  
        二级市场不能回避的两个话题：低等级城投债和民企债  
        城投债：跟随配置盘交易，勿忘风险线索。城投债供需不匹配的现象，不仅导致投标上限价差的走阔，同时促进交易和配置力量转向二级市场。并且，在短端品种利差极致压缩的当前，高等级中长端探寻估值洼地的交易行为更为常见。  
        不过，下半年以来两波城投债配置行情的微观行为已然出现较大改变，基金和保险等非银机构并非主动配置"大户"。我们在此前的报告中亦有论证，中小银行表外理财的"老产品"对接"新城投"的行为极其普遍。而在信用资质判断上，商业银行投资当地城投平台，有能力实时追踪其现金流状况。相对而言，非银则被限制在滞后的财务状况当中。因此，倘若非银机构激进下沉资质，可能承担过重的流动性风险。我们依旧建议在高等级中拉长久期，并优化存量持仓，防范流动性风险与信用风险的交织。  
        民企债的"美丽"与"哀愁"。10月下旬至今，救助措施不停，均体现了监管对于民企的重视。市场表现也在缓慢出现改变，一方面，主动配置民企债的行为增加；另一方面，收益率下行最为显著的产业债向民企债集中。  
        不过，是否所有民企都能得到"涌泉"般的流动性帮助？这一轮系列施救，均是针对民企融资端，而非经营端。如果要根治债务结构上的弊端，实则需协助民企改善经营，最终从内生角度改善负债能力和结构。而民企产业结构分布多集中在中下游，较为分散，难以形成议价能力，这也说明上游不断涨价时，民企部门只能作被动承接，却无法向下游传导。所以，供给侧改革力度如若不放缓，难以根治上述价格传导不畅的冲击。由此就不难理解，率先兜住民企融资端，除了能够直接缓释再融资压力外，也暗含部分弱资质民企可能面临被动出清的压力。本质的原因还在于，商业银行无法逃离严苛的资产质量考核，呆坏账率的陡增与弱势民企间的共生关系，无疑是最大的掣肘因素。  
        综上所述，信用策略上，城投债建议跟随配置盘进场，在AA+内中等久期探寻优质个券，浮盈尚可后建议率先获利了结；其次，低等级城投债持仓若较重，优化等级结构为主，切勿激进配置。民企债可关注龙头企业品种，但对弱资质民企仍需保留"一份清醒"。
        风险提示：监管政策超预期