③从股市行业表现看，滞胀期消费类行业业绩韧性更强，有相对收益，如农业、医药、食品饮料等。④目前GDP同比下降、CPI  同比上升，但未达通胀水平，是类滞胀特征，龙头策略、业绩为王。
        滞胀魅影再现。①2007/10-2008/4、2010/4-2011/9  中国出现过股市定义的滞胀。经济学定义的滞胀是指经济停滞、严重通胀和大量失业并存的现象。
        股票市场通常提到的滞胀是类滞胀概念，即经济增速（GDP）下滑，通胀（CPI）上行的状态，本文所讨论的均是股市范围定义的滞胀。严格的滞胀情形很少出现，最典型的是1970  年代，美、欧、日等主要发达经济体陷入长达10年的滞胀期。过去三十年中国基本没有出现过经济学定义下的滞胀，但存在“类滞胀”状态，一般是经济过热之后经济增速开始下行，通胀还在高位，即经济增长周期领先于通胀周期。两个典型区间是：2007  年10  月-2008  年4  月、2010  年4  月-2011  年9  月。②目前开始出现类滞胀特征。最近一段时间宏观经济再次出现类滞胀迹象，18Q2  我国GDP  当季同比增速为6.7%，万得一致预期下18Q3、18Q4  GDP  同比增速分别为6.6%、6.5%，经济增速小幅下行。CPI  同比增速7、8  月连续两个月上升到2%以上，8  月为2.3%，近期猪价、油价上涨，预计9、10  月份仍将维持在2%以上。
        滞胀时大类资产与行业表现。①股市定义的滞胀环境下，大类资产：现金>债券>商品>股票。按照“美林时钟”理论，滞胀阶段资产配置顺序依次为现金>商品>债券>股票。我们在中国审视滞胀时期的大类资产表现，和美林时钟略有不同，中国两次类滞胀期大类资产表现：现金>债券>商品>股票。②股市定义的滞胀环境下，股市行业：必需消费品超额收益明显。从股市行业表现看，滞胀期经济增速下行，强周期的周期、金融、地产行业盈利受损严重，股价表现较差，而消费行业尤其是必需消费品凭借刚性销量，叠加涨价利好，盈利向好，弱市中防御性显现，股价表现较强。美国股市滞胀期间超额收益居前的行业是石油天然气、医药、公共事业、必需消费品。就国内看两次滞胀期间农业、食品饮料、家电、医药等消费行业超额收益明显。
        业绩为王，必需消费业绩韧性更强。①盈利二次探底，龙头为首，业绩为王，必需消费品韧性更强。这轮A  股盈利回升周期始于2016  年中，至2017  年底持续1  年半，进入2018  年后增速开始回落，进入右侧探底区，我们认为这轮盈利二次探底不会像2008  年、2011  年那样断崖式下跌，盈利波动更类似于W  型。中报数据还未反映盈利数据的回落，10  月底三季报公布，预计企业盈利增速将回落，这有可能加剧市场的担忧。而在滞胀预期下，必需消费品行业的业绩韧性相对明显，并且近期稳增长相关措施的频频推出。②从细分行业看，猪价景气度提升，基本面望触底企稳。医药板块创新药景气有望持续，静待四季度估值切换。食品饮料估值调整后消费升级趋势延续，高端白酒、啤酒业绩最为确定。家电整体盈利承压，白电估值盈利匹配度最佳。
        风险提示：经济增长速度快速回落，通胀快速高企引发货币政策从紧。