长期来说，我们测算即使房价不上涨，当前公司新增土地储备毛利率也有望维持25%左右的水平。公司周转较快，预计ROE持续维持较高水平。我们还判断，公司少数股东损益占净利润的比例可能持续保持在30%左右。 
    公司财务焦点：经营规模和杠杆率。公司在2016年以来新开工同比增速较高，目前可销售资源丰富，合同销售金额同比增长较快。但最近三年来，公司拿地规模不足，权益规划中可开发资源建筑面积不断下降。而且，公司在2017年中期净负债率尚不足20%，杠杆率偏低。我们认为，公司资源储备被不断消耗之后，的确存在未来发展动能不足的问题。若公司继续维持低杠杆率，控制拿地速度，长期来看市场占有率可能面临下降压力。 
    公司进入二次创业期。万科在过去很长一段时间拿地偏少，杠杆偏低，业绩增速潜力不足。但最近一段时间，公司拿地十分积极，并大量拓展新领域，潜在规模增速有望提升。而且，公司的这种扩张，是注重资产盈利质量的扩张，无论在土地市场还是非房地产开发业务领域，公司投入的潜在回报率都十分值得期待。 
    土地市场，融资环境和房地产市场的三重变化有利公司二次创业。价格不再是决定土地归属的唯一因素。综合评标、并购、小股操盘、代建、股权合作等多种资源拓展模式使公司低价拿地成为可能。资金成本再分化，混合所有制企业优势再次显示。按揭贷款利率差别化上行，三四线城市高歌猛进可能告一段落，一二线城市分布更广的企业销售额增速未来反而可能更快。这都是十分有利于公司潜在发展速度提升的外因。 
    管理层履新，事业合伙人机制和包容的管理文化激发公司二次创业。公司董事会换届之后，基石股东对公司持续支持，郁亮为首的管理层锐意进取。公司2014年推出的事业合伙人机制不断得到优化，克服了事业合伙人机制此前在规模扩张方面过于慎重的问题。公司拓展的路径主要是增加单个区域市场的占有率，较之大规模增加新城市数量风险更低。公司在物业管理、物流地产、长租公寓、滑雪、教育、养老等各领域都表现出色，说明公司管理能力出色。 
    风险提示：按揭利率提升和调控加码，导致公司销售及利润率不达预期的风险；土地市场激烈竞争导致公司成本失控的风险。 
    盈利预测和投资评级。根据新的去化情况，我们上调公司2017/2018/2019年盈利预测至2.45/3.19/3.88元/股（原预测2.29/2.66/3.40元/股），NAV35.74元/股。结合相对估值和绝对估值法，给予公司32.36元/股的目标价格，维持"买入"的投资评级。我们同时认为，未来公司能否持续保持较高的股利支付率，可能是公司市场估值水平能否提升的关键。