二季度涤纶产品受制于库存高企，价格出现一定程度的下滑。根据公司销售数据来看，2 季度三类涤纶销售均价均低于1 季度，POY 均价环比下降732 元/吨、FDY 均价环比下降878 元/吨、DTY 均价环比下降692 元/吨。由于涤纶价差在2 季度有所收窄，公司单吨涤纶的毛利润下降328 元，整体毛利润水平下降2 个百分点至7.4%。
    虽然涤纶单价和价差均有所下降，但2 季度涤纶的销售好于我们的预期，公司2 季度涤纶销售量达到108 万吨，环比增加38 万吨，增幅达到54%。
    涤纶行业淡季不淡，周期性复苏可期。从6 月份以来，涤纶行业开工率一直维持在85%以上，并没有出现淡季开工率下降的情况。我们认为下游需求要好于往年，下游的纺织服装经过库存的去化，已经进入补库存的周期，预计未来需求持续向好。涤纶行业在经历了4-5 年的低迷后，产能过剩情况得到缓解，2017-2018的年均新增产能约在150 万吨左右，未来需求增速有大概率超过产能增速，行业盈利中枢上移的趋势不变。
    公司布局全产业链，石化业务打开增长空间。公司目前拥有涤纶产能410 万吨，PTA 产能150 万吨。下半年子公司嘉兴石化220万吨PTA 产能将投产，届时公司将实现原材料PTA 的自给自足，有力的缩减公司的生产成本。同时，公司参股浙江石化项目，拥有浙江石化20%的股权。浙江石化计划建设4000 万吨/年的炼化产能，其中芳烃产能1040 万吨/年。根据股权比例计算，公司拥有浙江石化208 万吨/年的芳烃权益产能，可完全覆盖公司370 万吨的PTA 生产需要，产业链一体化完善。
    盈利预测。我们预计公司2017-2018 年的EPS 分别为1.20 元、1.56 元，对应的PE 为12.4 倍、9.5 倍。相对于行业同类型公司，桐昆股份估值偏低，维持“推荐”评级。
    风险提示。下游需求不及预期；行业产能出清不及预期；炼化项目投产不及预期。