投资要点：
    投资建议：因 H1 业绩超出预期，上调 2017-18 年 EPS 至 1.01、1.13元（前次为 0.98、1.07 元），参考可比公司给予 2017PE26 倍，上调目标价至 26.5 元（前次 22.54 元）。市场对乳业需求回暖持观望态度，我们认为经济企稳、三四线消费信心回升、二胎商机显现，收入回暖趋势确定性加强，龙头将最先受益，收入提速更应重点关注，增持。
    业绩超市场预期。H1 营收 335 亿元、增 11%，扣非前后净利 34 亿、31 亿，增 5%、22%，差异主因上年补助收入畸高及剥离悠然牧业致非经基数过高。Q2 单季收入增 20%、扣非后归母净利 29%。
    乳品全线回暖，趋势确认，收入有望再提速。H1 液体乳收入 265 亿、增 13%，预计安慕希增 30%以上、金典增双位数、畅轻增 20%，普通白奶止跌回升、增个位数；增长主要来自于量，单价略降。奶粉增20%，冷饮增 11%，增速大幅改善，奶粉主因低基数及二胎效应，冷饮主因天气较热及结构升级、量价贡献。我们认为乳品需求全线回暖边际力量源于三四线城市需求提升（尼尔森数据 H1 城乡零售额增9%），根源为房价大增、预期收入提高。4 月起需求显示加速，至今趋势确认，品牌及渠道优势下，龙头将最先受益，收入有望再提速。
    原奶供需趋于平衡，竞争格局缓慢优化。预计 H1 原奶成本持平略降，毛利率降 1.5pct 主因促销仍大及包材、白糖等成本上涨。历经三年调整，原奶供需已趋均衡，成本上涨将挤压小品牌，格局有望迎来改善。
    核心风险：竞争加剧，食品安全问题。