我们认为商务休闲男装竞争格局较时尚休闲宽松，且稳定，有望成为继体育龙头之后第二个逐步走出调整周期的子行业。当前中高端商务休闲男装下行风险有限，正走入弱复苏通道，存在改善迹象。公司作为闵派男装老牌企业，总体发展质量较好，且现金较为充裕。目前市值91 亿，对应17PE 19X，18PE 16X 震荡市下，当前股价接近员工持股价15.61 元，可底部配置把握绝对收益机会。
    17H1 收入及利润均呈双位数增长，复苏趋势延续。17H1 收入/营业利润/归母净利润分别为11.39/2.79/2.24 亿，同比分别增长15.82%/35.73%/13.53%，基本每股收益0.39 元。分季度看，Q2 实现收入/营业利润/归母净利润分别为4.75/0.82/0.65 亿，同比分别增长19.08%/76.45%/-5.78%,基本每股收益0.11元。Q2 净利润下降主要由于当期营业外收入减少，以及上年同期因国家税收政策变化调减相应所得税费用所致。
    收入端同比增长15.82%至11.39 亿元，主品牌依靠内生力量实现双位数增长延续回暖趋势，副牌FUN 及J1 保持高速增长。
    分品牌：1）九牧王品牌17H1 实现收入10.53 亿元，同比增长12.28%。门店数量达到2543 家（直营747 家、加盟1796 家），净关店130 家（直营净关87 家，加盟净关43 家），同店保持双位数增长；2）“FUN”品牌保持高速增长，17H1 收入增长136.25%至5593 万元。门店数量达101 家（直营53 家、加盟48 家），净开店14 家（直营净开店4 家，加盟净开店10 家）；3）“J1”品牌于2016 年春夏推出，17H1 收入增长115.03%至1403 万元。门店数量达到25 家（直营6 家，加盟19 家），净开店6 家，均为加盟店。
    分渠道：1）线上：17H1 线上实现收入1.18 亿元（+31.41%），占营收比重10.47%（+1.22PCT）2）线下：关闭低效门店，优化渠道布局，17H1 公司共有门店2669 家（直营店806 家，加盟店1863 家），较上年同期净减少110家（直营店净关店83 家，加盟店净关店27 家）。17H1 直营店实现收入4.63亿元，同比增长12.31%；加盟店实现营收5.31 亿元，同比增长15.74%
    分地区：公司主要业务地区华东17H1 增长17.21%;报告期中南/华北/西南/西北/东北营收同比分别增长17.35%/11.3%/19.88%/11.02%/17.47%。
    毛利率稳中有升，费用率下降及投资收益增加提振利润端表现。17H1 公司综合毛利率58.36%，同比上升0.1PCT。其中JOEONE 毛利率59.09%（增加0.52PCT），FUN 毛利率61.81%（减少2.3PCT），J1 毛利率37.99%（减少10.9PCT）。
    17H1 公司期间费用率34.99%，同比下降1.95PCT，销售费率减少0.66PCT 至27.31%；管理费率下降2.06PCT 至7.28%；财务费率上升0.77PCT 至0.4%。
    毛利率稳中有升，费用率下降，投资收入增加，营业利润同比增长35.73%。但由于政府补助较去年同期减少1786 万元，以及上年同期因国家税收政策变化调减相应所得税费用，本期所得税费用较去年同期增加2816 万元，因此，归母净利润同比增长13.53%，增幅低于营业利润增幅。
    存货、应收账款及经营性现金流指标均较为健康。17H1 末公司存货6.15 亿元，较年初下降16.44%，较去年同期末增长9.04%。17H1 应收账款1.41 亿元，较年初减少7.24%，较去年同期减少2.76%。17H1 末经营性净现金流1.99 亿元，同比持平。
    产融结合，打造时尚产业集团。服装主业方面，公司将在现有三个品牌的基础上，着重打造三大服装平台：“精工质量平台”目标于成熟高收入男士；“时尚品质平台”针对追求质感的时尚消费者；“潮流时尚平台”则主要向年轻一代消费者提供高性价比的潮流服饰。投资业务领域，一方面通过服装产业基金，投资于服装时尚相关项目及产业链上下游企业，助力主业发展；另一方面通过专项产业基金，投资新兴产业，培育第二主业。2017 年，公司主品牌“九牧王”主要通过关闭低效/亏损店铺开设大型店铺，增加单店面积提升店效，同时通过提升订货会直配商品比例，降低订货会订单占收入比重，提升加盟店盈利能力；加强面料研发与产品设计，同时降低生产成本；通过商业推广活动与会员强化服务，提升品牌形象。“FUN”品牌将通过社交媒体品牌推广/加强研发/线上线下全渠道运营，同时拓展线下渠道/提升供应链快速反应能力等方式，提升品牌形象与产品质量。
    商务休闲男装行业步入弱复苏通道。我们自年初率先提出商务休闲男装复