■经纪业务深耕安徽，信用业务规模扩大。（1）经纪业务深耕安徽。2017H 公司实现代理买卖证券业务手续费及佣金净收入3.6 亿元（YoY -29%）。根据Choice 统计公司上半年市场份额为0.9%，基本稳定；据测算公司佣金率为万分之3.3，降幅趋缓且接近行业平均水平。公司新获准成立13 家分支机构，未来将进一步增强互联网投顾服务能力，形成线上线下联动发力；同时考虑到公司在安徽省内具有领先优势，我们预计2017 年公司股基交易额市场份额在0.9%左右，佣金率维持在万分之3.2。（2）信用业务规模有望继续扩大。公司信用业务外抓市场拓展，内抓风险管理，上半年实现利息净收入4.5 亿元（YoY +20%），其中融资融券余额升至112 亿元（YoY +18%），股票质押回购余额升至66 亿元（YoY +46%），增长略超此前预期。在定增方案中，公司计划募资30 亿元用于扩大信用交易业务，我们预计2017 年公司融资融券余额升至129 亿元左右，股票质押回购余额76 亿元左右。
    ■自营改善资管转型，募资推动规模提升。（1）公司自营大幅改善，拟募资扩大规模。公司2017H 投资收益（包含公允价值变动收益，但不含对联营企业投资收益）为4.7 亿元（YoY+85%），公司权益投资业务先后成功把握了“一带一路”、“粤港澳”、国企改革等主题投资机会，取得了较好的收益。公司计划定增募资5 亿元用于扩大自营投资的品种和规模，预计公司2017 年自营业绩有望保持高增长。（2）资管结构主动调整。公司2017H 受托客户资产管理业务净收入0.3 亿元（YoY +51%），主要原因是母公司资产规模同比增长16%。公司上半年资管规模较2016 年末下降，低于我们预期，原因主要是定向资管规模下降较快。受同期偏高基数的影响，我们认为下半年公司资管收入较难继续保持50%左右的增速，但结合公司高费率的集合资管稳定上升和公司计划定增募资3 亿元用于拓展资管业务来看，我们认为公司资管业务业绩将逐步得到释放。
    ■投行把握IPO 提速机会。2017H 公司实现投行业务手续费及佣金净收入1.8 亿元（YoY+3%），公司把握多层次资本市场建设的契机，以IPO 为业务重点，弥补了债券承销数量下降的影响。根据证监会信息披露，截至2017 年8 月22 日公司IPO 排队项目12 个，在中小券商中储备较为充足。考虑到公司投行实力不断增强、全资控股的安徽省股交中心积累的大量客户将成为公司投行业务来源，我们认为公司2017 年投行业绩可以继续保持稳健增长。
    ■拟定增增厚资本，员工持股完成。根据公司最新公告，公司拟以不低于9.25 元/股的价格募集资金不超过42.14 亿元，相当于净资产的20%。所募资金主要用于扩大信用交易业务、自营业务和资管业务的规模，提升业务实力。公司已于2016 年8 月完成员工持股计划，公司利益将与员工利益互相绑定，有助于提升员工工作积极性。
    ■国企改革背景下，股东优势促进业务协同。国元控股是安徽国资委旗下的金控集团，拥有证券、信托、银行、保险、小贷、典当等多类金融资产。在国企改革背景下，股东优势将带来业务机遇，促进业务协同。同时公司在安徽省内具有丰富的客户资源和较明显的竞争优势，受益于国家中部崛起战略与皖江产业转移示范区战略，公司业务规模和排名有望实现提升。
    ■投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价17.91 元。我们预计公司 2017-2019 年的 EPS为0.48 元、0.57 元和0.7 元。
    ■风险提示：股市风险、运营风险、定增失败风险