公司业绩增长稳健，符合我们的预期。
    医药工业稳健增长：大品种企稳，小品种提速
    1H17 工业板块实现收入28.9 亿元（+10.7%），毛利率71.1%（-3.7pp），其中心脑血管线企稳，肿瘤药、肝病药、生物药增长势头较好，心脑血管受中药注射剂拖累同比增长1.0%至19.5 亿元，肿瘤药（以帝益为主）同比增长32.6%至3.2 亿元，肝病药（以水林佳为主）翻一番至2.0 亿元，生物药（以普佑克为主）同比增长超百倍至3729 万元。毛利率方面，心脑血管、抗肿瘤、生物药同比下滑4.3pct、4.2pct、12.3pct，分别系渠道调整、工厂一次性生产成本、普佑克招标折价所致。考虑下半年普佑克招标推进、化药板块快速增长，我们预计医药工业全年增速超10%。
    普佑克通过谈判进入医保，预计全年销售过亿
    普佑克与益气复脉进入医保谈判，前者以1020 元的支付价谈判成功，并成为降价幅度最低的产品之一（近三年招标价在1200 元左右，谈判折价幅度仅15%，同期谈判成功产品平均折价幅度超30%）。普佑克属于急救用药，在治疗特异性溶栓方面具备突出优势，同时正在拓展适应症（缺血性脑卒中、急性肺栓塞），目前适应症对应人群约80 万人，假设单次急救费用在1 万元，不考虑适应症拓展，我们测算普佑克潜在市场规模超10亿元。1H17 普佑克在7 省中标，我们预计随着招标推进与地方医保落地，普佑克步入快速放量期，预计17 年销售过亿（vs 16 年不到4000 万元）。
    医药商业多点开花：营销集团分离挂牌，激活造血功能
    商业板块主要由子公司天士力医药营销集团运营，目前在全国七地开展业务，1H17 实现收入43.3 亿元，同比增长15.8%，毛利率7.4%，同比增长0.8pct，收入增速较快主要受陕西等地两票制影响。营销集团已完成股份制改革，并于7 月底获得新三板挂牌资格，我们预计其挂牌可优化资本运作手段，有利于1）整合上下游产业链；2）布局慢病配送、医院托管等升级业务；3）自主募资以减少上市公司的资本开支；4）应用资本证券化等手段增强现金流。考虑两票制持续推进，我们预计商业板块全年增速在15%。
    维持“买入”评级
    依据公司最新经营情况，我们下调盈利预测，预计17/18/19 年净利润13.6/16.0/18.0 亿元（下调6%/9%/13%），对应EPS 1.26/1.48/1.66 元，同比增长16%/17%/12%，给予18 年合理估值28-30 倍，目标价41.4-44.4元，维持“买入”评级。
    风险提示：普佑克销售不达预期，研发不达预期。