经营分析 
    Q2收入同比下滑幅度超Q1，主要是由于生鲜肉均价的下滑：17Q2总计屠宰生猪346万头，同比+26.9%/环比+19.5%，屠宰产能利用率恢复明显，17Q2共销售生鲜冻品34.96万吨，同比+9.7%/环比+1.6%, 猪周期下行阶段，生鲜销售量环比持续改善。但Q2销售生鲜冻肉均价同比-22.3%/环比-13.2%，导致17Q2单季生鲜冻品销售收入同比-14.8%/环比-11.8%至68.3亿元。 
    肉制品产品结构调整现成效，低温销量同比上升：Q2共销售肉制品41万吨，同比基本持平/环比+14.0%，整体上半年肉制品销量同比-2.4%，其中占比约70%的高温产品销量下滑3%，而低温产品同比+6.3%，Q2单季销量环比增速超10%，产品结构调整现成效。今年上半年高温肉制品收入同比-0.37%至68.2亿，而低温肉制品收入同比+0.06%至41.4亿。双汇将继续调整优化产品结构，稳高温、上低温，以适应和引导下游肉制品的消费升级。 
    猪价下行周期，屠宰盈利环比持续改善：上半年中国生猪价格平均16.2元/公斤，同比下降16.1%，目前生猪价格比去年最高价格下降约30%，生猪价格下行周期直接利好屠宰利润率，随着屠宰量同比/环比的提升，重资产的屠宰毛利率提升明显，今年上半年屠宰毛利率同比+1.82ppt至6.65%，营业利润率同比+0.5ppt至1.5%，头均利达35元，同比+34%。其中Q2单季营业利润率同比+0.4ppt/环比0.5ppt至1.8%，屠宰端利润率持续改善。 
    高价猪肉库存消耗完毕，肉制品成本端受益：17Q1肉制品端由于仍在消耗部分高价库存，利润率下滑较多。随着4月份高价猪肉库存消耗完毕，Q2肉制品进入利润上升期，Q2单季肉制品利润率同比+0.4ppt/环比+2.9ppt至21.2%，我们预计随着猪肉价格进一步下滑，Q3肉制品利润率预计将继续提升。
    投资建议 
    我们认为猪周期下行周期，双汇成本端将直接受益。由于今年前4月，盈利占总体利润80%的肉制品一直在消耗前期高价库存，Q1盈利改善并不明显，预计今年下半年将直接受益于成本下行，肉制品利润率有望持续改善。而屠宰产能的恢复将持续提升上游的毛利水平，带来盈利水平整体的提升。我们预计2017-2019年双汇收入分别为542亿/583亿/654亿，净利润分别为46.5亿/50.3亿/53.5亿元，对应EPS分别为1.41元/1.52元/1.62元，目前公司股价对应17/18年PE 分别为15X/14X, 我们维持"买入"评级。  
    风险提示 
    猪价下降幅度不及预期/肉制品销量下滑