考虑到一季度业绩的较低成长（17Q1+3%，海棠湾去库存带来的毛利率波动及利息收入的递延等），单看二季度，公司实现净利润5.91 亿元/+44.1%，剔除日上并表因素，内生净利润5.39 亿元/+31.4%，业绩提升显著。预计公司管理提升带来的成本费用管控，海棠湾旅游氛围回暖+团客新政+品类调整及丰富带来的人次及客单价双升等对业绩提升均有所贡献，公司的业绩成长逻辑正在兑现。
    我们认为目前表面的“平淡期”正是布局公司的机会：北京机场免税店尘埃落定之后，公司股价呈现利好落地后的平淡，市场对公司的关注度也有所下降。但我们认为公司基本面层面并不平淡，公司内部发生了重大的质变：1）作为央企龙头之一，中国旅游集团身负众望，做大规模和市值，做强业绩是应有之义，对下属各上市公司平台的管理也会有所考量 2）管理能力持续大幅增强：继今年初，公司新任董事长等上任以来，公司陆续从外资引进了COO等核心高管，各二级部门的领导亦采取市场化招聘的方式大力招揽人才 3）激励制度的突破：目前公司除董事长外核心高管已取消限薪，从外资引进人才亦推进了较为市场化的考核及薪酬管理，薪酬与公司业绩甚至市值等指标挂钩后，将大幅提升核心团队主观能动性。机制+人员+激励到位带来公司质变，改变了既往动力不足的问题。
    我们维持之前观点，公司有业绩及估值双升的大机会，后续仍将亮点频出：业绩来看，1）海棠湾的高增长已在二季度体现，随着九月份品类调整，将继续优化商品的吸引力及销售结构，毛利率的提升亦有望开始发力；2）随着北京、香港的落地，公司毛利率提升的速度及幅度均有望超出市场预期，带来业绩跃升的机会，亦有望带来北京、香港机场店盈利的超预期；估值来看，1）上海机场店将于18 年3 月到期，公司工作已经启动，有北京经验借鉴，落实时间及方式均有可能超预期，上海机场店体量比北京机场更大，将进一步催化市场情绪；2）公司已拥有5 张市内店牌照，正积极争取政策突破，北京店最快有望在明年落定，将打开公司免税业务成长的更大空间。
    财务预测与投资建议
    考虑北京机场及香港机场的并表（考虑T2 六个月过渡期）维持公司17-19年EPS 预测1.18/1.37/1.65 元，维持公司17 年31 倍PE，目标价36.58 元
    风险提示
    海棠湾增速、首都机场过渡期谈判低于预期、上海机场免税招标不确定性