油价低位震荡，原油产量下降5.29%。今年上半年布伦特原油均价51.83 美元/桶，1-6 月的月度均价在46-55 美元/桶窄幅震荡。油价仍在公司油气开采成本以下，公司减少了原油产量，减少亏损。
    天然气产量大幅增长16.32%。实现天然气产量128.04 亿方， 同比增长16.32%；天然气产量在油气当量中的占比已达到34.06%。目前公司上游油气开采业务是发展短板，因而公司希望通过大力发展天然气来弥补上游油气产量不足。在天然气盈利相对较高，同时政策继续支持页岩气发展的环境下，今年上半年公司实现了天然气产量的快速增长。
    原油加工量同比增长1.63%。中石化1H17 原油加工量1.18 亿吨，同比增长1.63%。在经历了2015-16 年连续两年的原油加工量低速发展后，今年上半年公司原油加工量再次回到2014 年以前的正常水平。
    柴汽比继续在1.2:1 以下。今年上半年公司汽油产量2841 万吨，同比增长1.36%，增速有所回落（2016 年增长4.41%）；柴油产量3267 万吨，同比下降0.79%，降幅有所收窄（2016 年下降3.87%）。汽油增速放缓，柴油降幅放缓，使得公司柴汽比继续在1.2:1 以下。柴油降幅放缓，似乎预示着柴油产量可能见底回升。
    乙烯产量同比增长2.39%。今年上半年原油价格低位震荡，炼化业务继续保持较高盈利。公司化工产品保持相对稳定，1H17，公司乙烯产量560.9 万吨，同比增长2.39%；合成树脂产量780.2 万吨，同比增长4.03%。
    成品油经销量同比增长0.82%。今年上半年年公司成品油总经销量8722 万吨，同比增长0.82%，与2016 年增速基本一致（2016 年成品油经销量增速为0.78%）。随着中石化销售公司混改的推进，在成品油经销量稳定的同时，非油品业务有望获得快速发展。
    中石化估值水平低于国际同行业公司。从国际视野看，与中石化相似的以炼化为主的国际石油企业（主要包括壳牌、雪佛龙、埃克森美孚、巴西石油、马拉松原油、挪威石油、瓦莱罗能源、道达尔）2017 年平均PE 估值20 倍，平均PB 估值1.53 倍，中国石化目前A 股2017 年PE 估值13 倍，低于埃克森美孚、壳牌、马拉松石油等同类国际企业。中国石化A 股PB 估值1.1 倍，低于国际平均水平。
    上半年业绩预期。2Q17 原油价格回落对公司油气开采及炼化业务有一定影响，在1Q17 实现166 亿净利润基础上，估计2Q17 业绩环比回落。我们预计公司上半年净利润在260-290 亿元之间。
    投资建议：与同类全球石油企业对比发现，中石化目前估值水平较低，炼化景气周期业绩表现较好，同时中石化销售公司启动上市程序，改革力度明显加快，有助于推动资产重估。我们预计公司2017-18 年EPS 分别为0.48、0.53 元，按照2017 年15 倍PE，我们给予公司目标价7.20 元，维持“增持”投资评级。
    风险提示。原油价格继续回落；混合所有制改革进度低于预期。