评论：
    传化网“物流+互联网+金融”模式持续优化，多产品融合发展、互补引流，布局全面加速。公司首创公路物流港模式，规划建设“10 枢纽+160 基地”全国性公路港布局，获国开基金 6.7 亿专项资金支持，是业内首家。截止目前，公司已运行公路港 26 个，整体出租率 77.42%，累积全国化布局 94 个项目；“陆鲸”定位为传化网城际干线的线上调度平台，拥有司机用户 111 万，覆盖 26 省 227 城；“易货嘀”主打城市配送业务，已覆盖 20 个枢纽级城市。
    传化支付，中国物流行业标杆性的综合支付解决方案提供商。公司成立于 2016年，经营一年公司金融业务已覆盖 18 省市，此番获得支付牌照，可通过线上平台将业务覆盖全国。具体来看，传化支付聚焦物流行业四个万亿级的市场（司机消费、车后消费、运费支付结算、货款支付结算等），可通过“支付+”的模式，将原有物流各交易场景中的线下支付逐步引导转换成线上支付，形成涵盖B端货主、物流企业和 C 端货运司机、商户等全场景、全流程的支付闭环，进而打造万亿级的物流线上支付平台。
    支付+用户+大数据+产品，“支付+”引爆新金融生态圈。更值得期待的是，随着用户和流量的稳步累积，大量的物流、资金流、信息流在传化网的大平台上流动，凭借“支付+”的创新模式，围绕物流行业的金融需求，传化支付可形成“支付+账户/用户+大数据+风控和产品”的新金融生态圈，进一步打造一系列互联金融增值服务。以支付为基础，以金融为延伸，打造辐射全国的物流全新“支付+”金融生态圈，为传化智联打造技术驱动型数据公司进一步加码。
    化工业务发展平稳，协同物流推进供应链创新。作为公司传统板块，化工业务持续优化组合，加快转型，聚焦功能化学品。2016 年公司化工板块实现营收 42.75亿元，同比增长 2.75%，毛利率下降 1.84%，不考虑 2015 年 6 月出售子公司锦鸡、锦云部分股权，以及 2016 年 8 月收购拓纳化学带来的并表影响，板块表现平稳。未来公司将继续通过研发转型、协同物流业务进行供应链创新等方式推动化工业务持续平稳增长。
    风险提示。线下公路港建设不达预期；线上传化网运营低于预期；宏观经济持续下行导致化工业务收入下滑。
    盈利预测及估值。我们认为，传化网推进符合预期，但尚处于推广期，毛利率不高；化工项目如顺丁橡胶等价格向下，短时间内难有起色，预计利润下滑，部分亏损。故下调 2017/18/19 年 EPS 预测至 0.24/0.35/0.39 元（原 2017/18 年预测为0.31/0.68 元）。考虑到：1）我们长期看好公司公路物流系统“国家队”战略布局，其“物流+互联网+金融”的业务模式已与传统的化工制造不同，且标的有稀缺性、唯一性，故可以给其高于行业平均的估值；2）公司前期有业绩承诺，随着2017、18 年业绩加速释放，公司明后年估值会快速回落。基于以上两点考虑，我们给予公司2018 年55 倍估值，下调目标价至 19.5 元，维持“买入”评级。