公司17 年一季度实现归母净利润61.5 亿元，同比+17.1%，同比增速由16 年全年的-44.9%转正，超出市场预期。公司利润较去年同期变动主要来自：1）投资收益同比显著改善：17Q1 股市表现大幅好于16Q1（16Q1 股市大跌），直接导致17Q1 投资收益（包括未实现的公允价值变动损益）同比大幅提升78 亿元，总投资收益率同比提升84BP 至4.53%；2）准备金补提负面影响高于去年同期：750 天国债收益率移动平均仍在快速下行区间，导致17Q1 传统险准备金补提影响133 亿元，高于去年同期影响（55 亿元）；3）会计利润自然释放（剩余边际摊销）同比提升：17Q1长险准备金规模同比增长8.3%。
    新业务保费保持较快增速，续期保费增长超预期。17Q1 公司期缴新单保费603 亿元，同比+17.4%，低价值的趸交业务占比继续下降，我们认为，新单的高增速主要受益于：1）中产消费升级带来的保障型需求上升；2）代理人数量的高速扩张。17Q1 公司续期保费1128 亿元，同比增长51.6%，表明公司存量业务中高价值的期缴业务规模同比大幅提升，利好17 年全年以及未来各年度利润（剩余边际摊销的基数更高），这主要是受益于14-16 年期缴新单的高增长.
    17 年准备金补提影响见底，全年业绩将出现拐点。1）16 年全年准备金补提(对税前利润)影响为-143 亿元（流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响）,17Q1 影响为-133 亿元。由于17 年750 天国债利率移动平均仍在下行区间，17Q2-Q3 准备金补提压力仍将持续，我们预计（假设不调整流动性溢价假设和计算基础，且当前国债利率不变）：17Q2 和17Q3单季度影响仍分别在100 亿元左右，17Q4 影响大幅下降，业绩大拐点出现，18Q1 随着准备金补提影响全部出清，业绩将开始高速增长。
    盈利预测及投资建议
    受益于16Q1 业绩基数较低，公司17Q1 业绩恢复正增长，超出市场预期。
    作为中国最大的寿险公司，公司在代理人和银保渠道方面具有难以撼动的竞争优势，预计未来EV 保持稳健高增长。预计公司17/18/19 年EPS 分别为0.89/1.42/1.56 元。目前公司17PEV 仅0.98 倍，处于绝对底部，安全边际较高。短期来看，利率拐点+业绩拐点有望催化股价，估值有望较大幅度向上修复，我们认为公司合理估值为1.2 倍17PEV，对应目标32 元/股，维持“买入”评级，继续推荐。
    风险提示 1.长端利率触顶快速下行；2.万能险新规驱动银保渠道竞争加剧。