费用方面，17Q1 销售费用率10.79%，较同期下降1.96pcts，主要系16Q1 有每瓶30 元季返补贴，17 年取消；管理费用率5.75%，同降0.74pcts；由于普五提价Q1 毛利率提升0.69pcts，加之费用率下降，净利率大幅同增2.72pcts 达36.81%。
    16Q1“三大招”VS17Q1“一大招”，应收票据高；现金流考虑应收预收影响后同增21.5%。2016Q1“三大招”：普五提价20 元，仅有Q1 每瓶返利30 元，后取消，加之票据优惠政策支持，经销商打款热情高，16Q1 末应收票据高达161.68 亿元，预收账款68 亿元；2017Q1“一大招”：在2017年2 月15 目前完成全年任务80%以上的即可享受一年期免息承兑汇票，大商任务完成率高，17Q1 末应收票据131.59 亿元，达到去年收入的53%，环增35.80 亿元，17Q1 末预收账款62.37 亿元，同减61.62 万元，主要由于17 年春节早，按销售年度计11 月末起收入计入2017 年，体现为2016年末预收款，因此2016 年末预收款高企，17Q1 有所回落。从现金流考虑应收票据和预收账款的影响后，17Q1 同增21.5%，增速可观。
    内外提价&真假减量：计划内提价11%，计划外769/809 开始执行；普五计划外、1618、交杯、精装、专卖店增量使得减量为虚。2016 年70%普五成本为659 元，30%普五成本679 元，综合普五成本665 元，2017 年普五计划内为739 元/瓶，涨价11%，以普五占比70%计，带来收入8%的收入弹性。此外，普五计划外价格为769 元（对普通经销商）/809 元（对商超经销商），且严格控量，按月执行任务，仅能通过提前上报计划外需求扩大年度计划方能上调每月额度，因此已有经销商打款计划外额度。由于茅台批价持续走强，五粮液挺价已然成功，为挺价而设置的减量手段成为虚设，769/809 元计划外额度使减量缩小的同时还带来提价效果。此外，公司于2 月16 日上调1618 出厂价自699 元至769 元，上调交杯酒价格自629 元至829 元，促使经销商在此之前大量打款订购高性价比1618 及交杯酒，实现放量（预计2016 年1618 及交杯销量超3000 吨）；加之精装五粮液推出和专卖店数量增多（配额每家3 吨），五粮液减量成为虚。结合内外提价&真假减量，预计20%以上增长可期。
    风险提示。白酒行业调整深化；提价市场接受不达预期。
    盈利预测、估值及投资评级。公司2017 年指引为收入利润10%增长，待国改定增完成后有望释放潜力，换帅改善空间大，维持2017-2018 年EPS预测2.14/2.48/2.86 元，维持“买入”评级。