我们认为公司定制家具设计感强，定位相对较为高端，若渠道理顺有望为公司带来一定的业绩增量，加盟商的引进预计将加快业务发展。综合而言，公司经营较为稳健，转型前景、行业地位及管理能力在业内较优，目前公司总市值82亿，对应17PE 17X，估值处于底部区间，当前市价低于员工持股价10.93元/股，在下行风险相对可控的背景下，若7月大家居业务顺利完成招商，将为业绩带来一定弹性，并对股价构成一定催化，震荡市背景下，股价波动仍可着手布局，维持“强烈推荐-A”的评级。
    17Q1收入基本持平，净利润下滑10%。公司发布年报，16年收入/营业利润/归属上市公司股东的净利润分别为23.12/5.37/4.39亿元，同比分别增长10.46%/11.59%/9.42%，基本每股收益0.52元，分红预案为每10股派发现金红利1元（含税）。
    分季度来看，16年Q4收入/归属上市公司股东净利润分别为9.64/1.96亿元，同比分别增长21.35%/29.67%，主要来自于电商销售增长30%+，此外大家居开始贡献一定收入。17年Q1实现营业收入4.31亿元，同比增长0.06%；营业利润、归母净利分别为1.01/0.79亿元，同比分别下降10.20%/10.39%，基本每股收益0.09元。
    家纺业务稳健发展，大家居业务开始贡献收入。分业务来看，大家居业务：2016年公司全屋艺术美家配置的子品牌“富安娜美家”正式投入运营，开设直营店铺2家，预计16年实现收入3000+万元。2017年，公司将继续创新研发产品，按照全年两季进行迭代；同时第二、第三条德国豪迈工业4.0生产线将分别在常熟和惠东生产基地进行组装，预计在年中和年末分别投入运行；渠道拓展也将逐渐启动，进驻大型专业家居卖场，利用原直营子公司的优势布局，进行直营门店的开设，此外7月建博会将正式对外进行专业家居零售代理商的招商加盟。家纺业务：线上业务仍保持较快增速，预计实现GMV 6.8亿元左右，同比增长30%+；线下渠道方面，公司激励机制提高员工积极性、促进销售，收入也实现小幅增长。分地区来看，16年国内各地区收入均有不同程度增长，华南/华东/华中/西南/华北/西北/东北地区收入同比分别增长15.81%/6.91%/3.19%/7.94%/7.40%/16.23%/7.56%，外贸业务则减少72.55%。
    新业务拓展，期间费用率有所上升，拖累17Q1净利润。16年公司综合毛利率50.24%，同比下降1.60PCT。期间费用率26.58%，同比下降0.60PCT。其中，销售费率下降0.25PCT至23.22%；管理费率下降1.05PCT至3.49%，主要由人员结构调整，薪资归集费用不同所致；财务费率提升0.69PCT至-0.13%，财务费率为负，实际上为财务收入减少，主要由本年利率下降所致。毛利率降幅高于费用率降幅，但得益于资产减值损失减少，营业利润增速高于收入端，所得税费用增加导致净利润单位数增长。
    17年Q1公司综合毛利率50.25%，同比下降0.62PCT。期间费用率上升4.43PCT至30.60%，其中销售费率增加3.50PCT至26.18%；管理费率增加0.46PCT至4.62%；财务费率增加0.47PCT至-0.20%，财务收入减少主要由存款利息收入减少所致。毛利率略有下降而费用率上升，拖累利润端负增长。
    存货、应收账款指标较为健康，经营性现金流减少但相对可控。16年末公司存货6.39亿元，较年初增长19.65%，较16年Q3下降8.65%。其中原材料存货1.16亿元，同比增加105.34%，主要由常熟和惠东两条生产线即将投产备货所致；库存商品4.42亿元，同比增长10.96%。17年Q1存货7.26亿元，较16年末增长13.73%。16年公司应收账款原值3.30亿元，较年初增加61.02%，主要由销售结构发生变化导致。其中账龄1年以内占比99.62%（+0.08PCT），1-2年占比0.10%（+0.05PCT），2-3年占比0.02%，3年以上占比0.26%（-0.13PCT），应收账款结构有所改善。17年Q1应收账款1.51亿元，较年初减少51.65%，主要原因为收到客户回款。16年经营性净现金流4.20亿元，同比增加44.29%，主要由销售收入现金增加，采购支出现金减少所致。17年Q1 经营性净现金流-0.47亿元，同比减少210%，主要由购买商品、接受劳务支付的现金同比增幅较大，原材料采购增加所致。
    盈利预测和投资评级：公司正处于新老业务衔接的过渡阶段，目前老业务仍面临行业性压力，大家居新业务正处于培育期，7月建博会将正式对外进行专业家居零售代理商的招商加盟，加强渠道拓展，同时，今年下半年第二、第三条生产线也将根据招商情况进入投入，计划全年实现2.5-3亿增量收入贡献。
    结合当前家具业务发展趋势，我们预计17-19年EPS分别为0.56、0.60、0.64元。我们认为公司定制家具设计感强，定位相对较为高端，若渠道理顺有望为公司带来一定的业绩增量，加盟商的引进预计将加快业务发展。综合而言，公司经营较为稳健，转型前景、行业地位及管理能力在业内较优，目前公司总市值82亿，对应17PE 17X，估值处于底部区间，当前市价低于员工持股