简评
    全国化扩张继续推进，各区域收入全部增长
    2016 年，公司贯彻“做强、大 面包及糕点产品，稳步发展月饼、减少粽子”的产品战略，面包及糕点实现营收32.43 亿元，同比增长29.47%，奶棒、醇熟等明星产品继续获得稳步增长，焙软吐司等新品增速更高。月饼收入为5775 万元，同比增长16.31%，蛋皮月饼等主力产品继续畅销；粽子由于公司主动减产，收入同比下降46.91%至470 万元。
    无论是在东北大本营推进渠道下沉和市场无缝对接，还是在关外的市场拓展均取得较好的成效，全年新增约6 万个零售终端，使得公司在15 个中心城市及周边地区拥有终端数量达15 万有余。
    分地区来看：东北地区收入为16.67 亿元，同比增长27.36%，在公司收入中占比50.45%；华北地区收入为7.18 亿元，同比增长30.19%；华东地区收入为6.12 亿元，同比增长49.60%；西南地区收入为4.32 亿元，同比增长15.57%；西北地区收入为2.17 亿元，同比增长37.81%；华南地区收入为2470 万元，同比增长25,761.5%；新拓展的华中市场实现收入565 万元；公司内部抵消收入3.72 亿元。
    毛利率微升，销售费用率上升拉低净利率
    去年公司通过有效控制采购成本，强化内部生产成本管控，使得面包及糕点单位成本下降，加之产品结构优化，促进其毛利率同比上升1.44pct 至29.47%。公司月饼毛利率同比下降7.22pct 至40%，主要是由于公司调低了月饼售价，回归节日食品的正常属性；粽子毛利率同比上升1.40pct 至49.60%；公司整体毛利率同比上升1.24pct 至26.50%
    去年公司销售费用同比增长52.24%，主要是由于产品配送服务费同比增加了75.36%；管理费由于工资及办公费增加，同比增长3.01%；财务费用由于利息收入增长而同比下降279%。在公司营收同比增长28.95%的背景下，公司销售费用率同比上升2.57pct 至16.61%，管理费用率下降0.51pct 至2.05%，财务费用率下降0.24 pct 至-0.14%。三大费用率变化的结果是销售期间费用率上升1.81pct 至18.51%，超过了毛利率的涨幅，导致公司净利率同比下降0.36pct 至13.18%。
    盈利预测：
    去年公司全国化扩张步伐加快，在山东、武汉、江苏新设子公司，在南京和广州设立了子公司的分公司，并在合肥、广西、长沙、福州、厦门、南昌设立了孙公司。公司新建的东莞和石家庄工厂已经投产，IPO 募投的生产基地建设项目也在稳步推进中，并拟通过定增募集资金在武汉、重庆、西安投资建设合计5.1 万吨产能的烘焙食品生产基地建设项目。公司虽然产能比较紧张，但随着各地工厂的陆续投产，公司产能仍可保障销售增长的需求，并有助于降低配送服务费的增速。
    我们认为，公司作为国内面包细分领域的龙头，未来几年将持续享受全国化扩张带来的增长。预测公司2017-2019 年营收分别为42.97 / 55.00 /70.40 亿元，归母净利润分别为5.72 / 7.34 / 9.65 亿元，EPS 分别为1.27 / 1.64/ 2.14 元/股；给予“增持”评级，目标价50 元。