新增9 家公司并表导致公司毛利率与各项费率出现明显变化。16 年公司综合毛利率下降4.03pct，期间费用率下降3.85pct，其中销售费用率下降0.82pct，管理费用率下降1.34pct。16 年经营活动净现金流同比减少12.19%，应收账款较年初增长4.89%，存货较年初减少2.44%，过去两年公司女装存货规模总计减少1.16 亿元，过季货品占比降低，存货结构得到优化。受益于L&P 盈利的大幅上升，16年公司投资收益同比增长81.62%，营业外收入5260 万元，主要来自于政府补助。
    公司女装业务筑底调整，泛时尚生态圈初具雏形，医美和化妆品持续外延值得期待。（1）女装：公司近年来持续加强女装销售渠道和终端的优化调整，17 年有望逐步企稳。（2）化妆品：公司较早投资的韩国面膜龙头L&P 近年来业绩持续高速增长，公司投资收益丰厚，伴随L&P 今年预期在韩国上市，后续投资也将大幅升值。同时依托公司在韩国强大的商业资源，未来在化妆品领域仍有外延预期。
    （3）医美：公司于16 年上半年收购韩国梦想30%股权与米兰柏羽和晶肤医美，已经初步确立主板医美稀缺标的地位，未来有望整合海内外优质医美资源，通过外延整合和扩张，成为国内真正规范化、规模化的医美龙头之一。（4）婴童：公司通过收购韩国国民婴童品牌阿卡邦将其引入国内，为其对接国内成熟优质渠道资源，我们看好阿卡邦多品牌多品类和高性价比的定位在国内的发展空间。（5）定增：未来定增的发行（发行价格不低于22.98 元/股，数量不超过3577 万股）也将进一步提升公司在医美和婴童产业的竞争力。（6）截至17 年2 月，公司员工持股计划以15.79 元/股定向购买控股股东申东日持有的450 万股股票，完成计划购买上限的65.22%，员工持股计划的稳步推进，进一步彰显了公司长期发展信心，也给予股价充分的安全边际。
    财务预测与投资建议
    我们预计公司2017—2019 年每股收益分别为0.52 元、0.64 元和0.82 元（原预测17-18 年为0.52 元和0.63 元），参考可比公司平均估值，维持20%估值溢价，给予公司17 年36 倍PE 估值，对应目标价18.72 元，维持“增持”评级。
    风险提示：终端复苏低于预期的风险、产业整合失败风险、市场竞争风险、韩国政治风波对化妆品业务的可能影响等。