我们认为公司上半年收入利润符合预期。
    调味品业务稳健增长，主力色醋增速较快。1H16 公司酱料调味品业务实现收入6.5 亿元/+10.2%，其中色醋同比增长14.3%，增速较快，我们认为主要受益于华东以外渠道建设逐步见效；白醋和料酒增速我们判断约在10%，略低于预期，我们判断由公司更换包装以及新产能尚需磨合等原因所致。公司目前已完成了恒顺七大品类的梳理和定位工作，并将改进后的恒顺新品全面推向市场。我们预计下半年随着营销改善效果的进一步显现以及新产能的投产，公司收入能实现10%-15%的增长。利润方面，由于去年公司有1.4 亿元股权转让收入，公司1H16 归母净利润同比下降58%，扣非归母净利润同比增长27.37%，主要受益于毛利率提升以及资产减值损失减少。
    产品结构升级带动毛利率同比提升，费用投放力度加大。1H16 公司综合毛利率为41.53%/+0.48pct，我们认为主要受益于产品结构升级。考虑到公司后续仍将进一步优化产品结构，并且公司6 月下旬提价效果将于下半年逐步显现，因此我们判断公司毛利率仍有进一步提升的空间。费用方面，1H16公司期间费用率为28.04%/+2.26pct，其中销售费用率17.31%/+1.64pct，主要是由于公司加大促销费用投入所致；管理费用率10.18%/+1.53pct，主要由于公司计提600 万业绩激励基金所致；财务费用率0.55%/-0.91pct，主要是由于银行贷款减少，利息支出减少600 万元。
    多品类协同发展，期待国企改革提升经营效率。公司是国内食醋行业的龙头企业，目前市占率仅9%，面对分散的市场，未来集中度有较大提升空间。此外，公司以醋为基础，积极拓展产品品类，推出料酒、麻油、酱类、醋饮、相关保健品及健康产品等，为公司发展创造新增长点。公司已实施业绩激励基金制度，今年以来公司董监高团队又增持公司股份，激励机制有所改善。
预计随着国企改革的推进，体制问题有望进一步改善，有助于激发公司活力、提升经营效率，保障未来收入、利润的较快增长。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS为0.25/0.30/0.37元，参考可比公司估值，并且考虑到公司有改革的预期且盈利提升空间较大，给予17年43xPE，对应目标价12.9元，维持"增持"评级。 
    主要不确定因素。市场竞争加剧，食品安全问题。