禽产业链整合是公司在做强做大禽料的过程中发展起来的重要商业模式，为养殖户提供重要的生产资料如种苗、饲料，再通过屠宰建立闭环强化粘性，旨在建立一体化的服务体系。上半年公司禽产业链雏形已成，公司股权51%的控股子公司大连禾源牧业有限公司从事种鸡孵化、肉鸡养殖业务，上半年贡献并表利润3,161.35 万元，另一股权占比35%的参股公司北票市宏发食品有限公司从事屠宰鸡产品，上半年贡献投资收益1201.54 万元，在饲料销售之外，禽产业链整合带来的利润贡献了上半年的超预期增量。
    采购与贸易并肩，分散原材料波动风险。在贸易业务上，公司通过专业化队伍监控价格走势，上半年价格呈现涨势，公司的贸易业务板块优势体现更加明显，在业内拥有良好的口碑，贸易业务实现毛利4752.28万元，毛利率水平4.59%；采购团队与贸易团队并肩，增强议价能力，分散原材料波动风险。对下半年原料价格，我们认为新季玉米上市后大概率重现跌价趋势，先瞄准进口到岸价1500 元/吨左右，悲观预期可能到国内主产区完全成本价1200 元/吨；豆粕行情虽仍有天气炒作的可能，但目前天气状况持续良好，加之国内大豆放储增加供给，短期价格难显恢复，中期震荡可能较大。成本端压力继续释放，公司的盈利能力有望持续提升。
    饲料产品结构优化，下半年有望继续放量。公司作为东北地区的猪饲料龙头企业，上半年伴随母猪、仔猪的补栏积极性上升，前端猪饲料产品占收入比重增加，带动饲料板块毛利率水平提升2.03 个百分点；我们预计公司上半年饲料总量预计增长8-9%，猪料同比增长22-23%。随着母猪补栏持续，PSY 伴随规模养殖户占比提升而提升，生猪存栏有望在年末迎来同比向上拐点，带来中后端饲料量增逐步兑现。本轮周期的补栏主力为规模化养殖场，公司深耕东北多年，在东北地区规模化、集中度提高的趋势下，产品和服务优势彰显，未来可持续增长能力突出。
    公司核心竞争优势是以技术为主导，打造专业化营销体系，以饲料业务为核心，布局上下游。我们继续看好公司在产业链上下游的纵深和在国内外市场的布局，预计 2016-17 年销售收入为123.47、15.76 亿元，归属母公司股东净利润4.44、5.78 亿元，同比增长41.2%、30.2%和29.3%，对应EPS 为0.53、0.70和0.90 元，给予“增持”评级。
    风险提示：玉米、豆粕价格宽幅波动；饲料销售增速不及预期；禽养殖一体化协同效果不及预期等。