16 年H1 收入61.69 亿，净利润14.85 亿，同比增长9.26%和11.29%，其中二季度收入利润分别增长11.90%、12.39%，由于去年四季度发货量较大导致一季度增速较低，二季度增速环比提升。分拆业务看，酱油、蚝油、酱类增速分别为6.93%、7.02%和9.10%，蚝油、酱类增速环比15 年增速回落。调味品主营毛利率整体提升0.84%到44.88%，其中酱油毛利提升1.08%带动明显，主要是成本控制和结构改善。费用绝对值小幅增长，销售费用率下降较为明显，销售收到现金大幅提升，现金净流入由去年1.34 亿提升至10.47 亿，主要是渠道打款节奏上15 年整体较宽松。
    酱油增长企稳，酱料蚝油阶段性放缓。15 年H2 酱油增速已经放缓到5.3%，环比H1 增长7.9%逐步下降，符合预期，主要是华东华南基数较大，增长放缓，以及老抽等产品有所下滑拖累整体。16 年H1 增速6.9%，比较合理，华东华南增速小个位数，中西部地区保持两位数增长。再看其他业务，15 年H2酱类、蚝油增速分别为24%和38%，环比15H1 的13%和26%大幅提升，而16 年H1 仅为9%和7%，说明去年放量过大导致市场仍处消化阶段，预计下半年略好转但全年增速仍在10%左右，未来仍能两位数增长。
    多品类运作保证公司持续两位数增长，完成股权激励目标需要深挖渠道潜能或并购。酱油等必需品渗透逐步饱和后，未来主要依赖产品结构升级，高端和特色酱油未来占比仍将持续提升。酱料类市场空间广阔，品类丰富，借助渠道和品牌优势，酱类高增长将延续，其他品类如醋类、醋饮料、料酒、腐乳等还需要培育，后续可能采取并购进行区域和品类扩张。我们判断酱油增速保持个位数增长，蚝油、酱类保持10-20%，未来3 年公司主营仍有12-13%复合增长，利润增速略高。第一期激励已经完成，第二期16 年收入利润需达到13.9%和13.3%，利润完成压力很小，收入端当前看有一定差距，需要继续深挖渠道潜能，或者并购才能完成。
    核心是份额仍在不断提高，长期继续强烈看好。基于对公司未来业务分拆增长判断，给予16-17 年EPS1.06 和1.19 元，增速15%，12%。海天17 年估值27 倍，不算太贵，当然相比食品板块其他优质公司，股价短期空间有限。
    公司渠道和运营能力极强，现金充沛，并购条件成熟，更难得是如此大基数下增速仍高于行业，份额不断提高。我们仍然给予公司“强烈推荐-A”评级，建议积极关注机会。
    风险提示：市场需求持续疲软