招行12-13年将小企业和小微企业业务作为重点发展战略，我们预计该业务资产质量压力应有所留存，4Q15招行进行了较大力度的不良核销，规模约160亿，季度加回核销后不良生成率288bps，较3Q15上升70bps，全年核销约400亿（今年前三季度分别核销约50亿、80亿和110亿），全年加回核销后不良生成率为223bps，较去年的104bps大幅上升。我们认为，在供给侧改革将大力推进的背景下，银行业资产质量压力仍将延续，而目前进行大力核销和计提拨备是较为合适的阶段。招行4Q15拨备覆盖率175%，较3Q15环比下降20个百分点，但离150%拨备覆盖率监管红线仍有一定空间。 
    全年中收增长较快，预计仍将维持：招行15年中收增长较快，业绩快报中披露全年非息收入为647亿，同比增速超过33%，非息收入占营业收入比重约32%，较去年提升3个百分点，预计净手续费收入增速在35%左右。招行在14年将具有传统优势的零售业务重新定位为该行核心发展战略，而其零售业务拥有显著轻型属性，即零售业务贡献较高的非息收入占比，因此，我们认为未来非息收入的高增速仍将得到维持，对其营收增速起到一定支撑。 
    预计2015年息差有所上升：目前来看利率市场化进程对招行息差影响不显著，预计15年全年净息差在2.70%（重述后14年息差约为2.64%），同比上升6bps，主要归因于在资产端，其收益率较低的同业资产规模收缩，前三季度同业资产较年初已呈现负增长，增速较去年显著放缓，预计4Q15应仍有所下降，而全年贷款增速为12.3%，与去年相差不多。 
    重申行业四季度已开始主动加速暴露不良：已披露的银行业绩反复印证了我们此前所提出的观点，即从4Q15开始行业已主动加速暴露不良资产情况，而这将利好板块估值。由于影响估值的是资产质量预期而非当期资产质量，我们相信，2016年供给侧改革下的去产能推进越坚决，由此带来的当期不良压力越大，银行股价就越有上涨空间。 
    投资建议 
    维持"买入"评级：经过零售业务战略和轻型银行战略定位后，招行非息收入增长前景可期，其业务转型发展方向明确，在混业经营预期下将享受一定估值溢价。截至2月17日收盘，招行交易在0.94倍16年PB、6.50倍16年PE，维持"买入"评级。