公司资产觃模在4 季度依然有比较明显的扩张，较三季度末环比增长5%，其中贷款环比三季度增长4%，符合行业整体4 季度信贷投放宽松的情况，这也带动存款保持良好增势，环比三季度增长3%。另外我们注意到在觃模有明显扩张的情况下净利息收入增长却显乏力，我们认为招行4 季度息差应该有明显下降。
    不良率缓步上行，核销拨备力度不减
    招行2015 年不良率为1.68%，环比三季度上行8BP，上升速度逐季放缓（vs2/3季度分别上行26BP/10BP），我们认为在不良生成压力仍然较大的前提下（我们估算4 季度单季不良生成率2.7%vs 三季度2.2%），公司不良率幵没有大幅上行主要与公司下半年以来核销处置力度加大有关，我们估计公司4 季度核销处置觃模约在150 亿左右（vs 三季度约106 亿），全年核销处置觃模近400 亿。
    资产质量压力下，公司拨备计提力度不减，预计全年信贷成本在2.2%的高位，拨备覆盖率在180%左右（环比3 季度下降15BP）。
    投资建议：维持“推荐”评级
    考虑到公司15 年盈利略低预期，我们小幅下修16/17 年净利润增速至2.9%/7.0%（原预测4.9%/7.9%），公司目前股价对应2016 年PB0.96x，考虑到经济下行环境下，各行战略重心纷纷向零售倾斜，而招行在零售端长期积累的优势十分仍明显，包括财富管理、信用卡、消费金融等细分板块均处于业内领先地位，我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示：资产质量下滑超预期。