收购新动作，迈向畜牧业集成服务商。今年10 月，公司公告与一家主营饲料、动物养殖和动保等业务的国内区域性畜牧业龙头企业的部分股东签署了《股权合作框架协议书》。公司将对其中与饲料及动保业务相关的资产所成立的新公司进行收购，未来将主要从事饲料产品研发、生产和销售。目前公司的营收和毛利贡献中有13%来自于饲料销售，毛利率稳定在20%左右。随着此次并购的顺利进行，我们认为将有助于丰富公司饲料业务板块产品序列，并促进公司向动物营养品和保健品集成服务商的战略转型。
    新产品陆续上线，产能助力打开空间。（1）今年，公司陆续获得鸡新城疫、传染性法氏囊病二联灭活疫苗，猪流感病毒H1N1 亚型灭活疫苗等新兽药证书，以及猪圆环病毒2型灭活疫苗（SH株）等三个生产文号。其中，猪圆环疫苗作为潜在的大疫苗品种，市场远未达到饱和，我们预计规模在30 亿元左右。公司早在2013 年已布局，而2014 年猪圆环病毒2型灭活疫苗（WH株）贡献收入2000 万元左右，是公司畜用常规苗的新亮点。今年获得的SH株圆环疫苗将进一步拓展公司圆环疫苗的产品线。（2）公司原有产能受限，目前募投项目中兰州厂已投产，保山厂通过GMP 静态验收，成都厂也在近期通过GMP 认证。待全部达产，公司口蹄疫产能将增加50%。我们认为，随着产能的释放，公司市场苗增速加快（2014 年为19%），强免苗价格提升，公司有望在未来实现生物制品的营收突破。
    国际合作有亮点，新品类有望打破天花板。公司与默沙东旗下全资子公司英特威控股公司签订谅解备忘录，我们认为此次合作利于公司管理、生产工艺、研发水平是一方面，更重要的是新品类疫苗的研发和销售，比如宠物疫苗等。公司在江西厂已有3000 万头份的宠物疫苗产能，将提供一定的基础。
    盈利预测及评级：我们预计公司15-17 年EPS 分别为0.77 元、0.95 元和1.1元，对应PE 为22 倍、18 倍和16 倍，维持“买入”评级。
    风险提示：募投项目或不达预期；下游养殖业规模化或进展缓慢；疫苗价格波动风险。