12 年以来，自上而下的反腐、电商分流、宏观经济下行的轮番冲击使得线下零售终端需求持续承压，加之13-14 年间公司逆势扩张，期间费用持续上升。尽管通过加强经营，主动调整品类与业态（上半年公司置换百货品牌326 个，品牌更新率达8.57%；合家康蔬果直采量同比增长40%）使得毛利率有所改善，但难以抵消费用上升对利润的压缩。3Q15 公司毛利率同比上升1.38pp 至19.5%（部分得益于周谷堆置业商铺收入确认），但销售+管理费用率同比上升1.27pp 至14.18%，财务费用率同比上升0.34pp 至-0.24%，营业税金及附加上升0.99pp 至2.26%（周谷堆商铺确认收入影响），综合导致净利润率同比下降0.95pp 至2.04%。
    扩张放缓改善报表，新业务探索提升估值
    终端需求的持续疲软使得公司扩张放缓（今年以来仅新开芜湖一家购物中心），预计明后年将看到公司现金流改善及财务支出下降。我们下调公司15、16 年EPS 预测至0.37 元、0.38 元。公司作为安徽唯一商业上市公司，区域龙头地位稳固。公司积极布局消费金融领域（参股长润支付、兴泰小贷，并积极筹建消费金融公司）及农产品流通（合肥周谷堆+宿州农产品物流园，打造中部地区最大的农产品流通中心），并受益安徽地方国企改革，维持“谨慎增持”评级。
    风险提示：消费需求持续低迷；新店培育压力大。