免税业务收入同比增长17%，基本与13 年持平，因此增长主要源自旅游服务板块。中国国旅旅游服务业务整体增速反弹至12%。从细分业务线来看，核心业务出境旅游和国内旅游的收入同比增速分别约为5%和6%，呈现稳步增长状态。商品销售业务的收入贡献率已达到约38%，免税业务的收入贡献率提升至35%左右，商品销售业务，尤其是免税业务的持续超越公司整体水平的较高增速，已确认为公司成长的主要动力之一。三亚海棠湾免税购物中心、柬埔寨暹粒市内免税店，以及2015 年1 月20 日开始上线运行的中免商城，分别在境内境外、线上线下等维度进行布局和探索。
    2、出境游综合服务概念提升行业整体估值。在出境游方面，中国国旅现在已经是出境旅游的龙头企业，除了保持原有的业务增长，最大程度的享受出境游业务的增长红利外，还可以旅游为入口（人走出去的第一步是旅游），切入海外的移民教育、投资臵业等多项海外综合服务市场，为中国人“走出去”提供一系列服务。对于巨大游客量变现已产生大量的新维度，将大大拓展现有旅游企业的价值。
    3、公司目前已经明显成为估值洼地。本次停牌起止时间为2015 年3 月31 日至2015年6 月3 日，停牌期间餐饮旅游板块（CI）涨幅71.51%。预测在免税业务带动下，15 年EPS 增速大概率将维持在30%以上，从估值看，15 年市盈率为38 倍，餐饮旅游板块2015 年预测市盈率约69 倍。中青旅15 年预测市盈率为43 倍。从PEG 来看，中国国旅为1.27，中青旅为1.5，餐饮旅游板块当前PEG 为1.44，安全边际较高。
    投资建议：我们认为中国国旅是国内旅游综合业务龙头企业，出境游、国内游、入境游均占据龙头地位；免税业务持续受益于出境游和离岛免税两个细分市场的持续爆发；我们预计公司15/16/17 年基本EPS 为1.95、2.32、2.72 元/股，对应动态PE分别为38.0、32.1、27.3 倍。维持买入评级。
    风险提示：自然因素和社会因素的风险；经济周期影响的风险；市场竞争风险；安全事故风险