我们认为，3 月开始终端开始出现好转，一季度应是全年业绩低点。
    线下推进大家居，线上快速发展
    公司是最早向“大家居”转型的家纺上市公司，品类最为齐全。配合品类扩张，公司调整门店策略，淡化数量增长，关注终端销售面积。一方面主动调整和关闭小店，对直营周边空白或业绩较差的地级市场加强直营拓展和统一经营；另一方面新增大店开设，增加店内陈设产品种类，提升店铺聚客能力。新渠道方面，线上业务贡献17%左右收入，在三家上市家纺公司中占比最高。
    稳健运营背景下，并购预期可能提升估值
    多年稳健运营使得公司资产负债表质量良好，现金充裕，我们认为客观上存在拓宽投资途径的条件。公司1 月以自有资金2.02 亿间接参股深圳高新投，并于5 月27 日晚公告拟以2250 万元增资入股时尚潮品跨境电商“浙江执御”5%股权。在其他家纺上市公司均积极通过并购或合作深化转型的背景下，市场对公司的并购预期可能推升估值上行。
    估值：下调至“中性”评级，上调目标价至17.70 元
    我们维持15-17 年盈利预测，看好公司家纺向家居化转型的前景，将长期收入假设从8%上调至12%，直营收入占比提升下长期毛利率假设从47%上调至50%。基于瑞银VCAM 工具进行现金流贴现（无风险利率下降，WACC从7.5%下调至7.1%）得出新目标价17.70 元，对应16 年PE33 倍，低于家纺鞋服公司均值55 倍。考虑到股价从年初以来涨幅约160%，短期内业绩弹性可能较小，下调评级为“中性”。上行风险为并购预期可能推动估值上行。