目前A 股股价已接近我们的目标价，我们认为经济增速放缓和较高资产质量风险可能令该行表现逊于行业平均水平。我们将A 股评级从谨慎买入下调为持有。
    支撑评级的要点
    15 年1 季度净息差从14 年4 季度的2.84%降至2.74%，主要由资产收益率下滑导致。虽然生息负债实现5.75%较快的环比增长，但该行生息资产仅增长4.65%，这使净利息收入略低于我们的预期。展望未来，我们认为农业银行将谨慎地发展其银行间业务，而贷款需求低迷和融资脱媒将导致净利息收入增速持续放缓。
    不良贷款余额环比增长12%。1季度末不良贷款率从14年4季度末的1.54%上升至1.65%。农村地区不良贷款率环比上升13 个基点至1.95%。展望未来，我们认为农行的农村业务将面临更大的资产质量风险。
    手续费收入同比增长0.3%，主要因为银行卡收入和理财业务收入持续提高，而咨询收入和结算收入有所下滑。展望未来，考虑到农行在理财业务和基金销售方面竞争力较弱，我们预计手续费收入增长将放缓。
    评级面临的主要风险
    1）农村经济增速迅速回落；2）农村金融市场竞争加剧；及3）三、四线城市房地产价格大幅下跌。
    估值
    目前，农业银行H 股和A 股股价分别对应1.06 倍和1.21 倍2015 年预期市净率，与其他大行估值相当。但是我们认为A 股估值低廉的吸引力已随着股价的逐步上涨而慢慢减弱。而且在金融脱媒的过程中农行缺少竞争力。因此我们将A 股股价从目前的谨慎买入下调为持有。对H 股重申持有评级。