当季，公司收入端表现非常强劲：1）生息资产规模常态扩张，息差逆市环比提升18BP，实现了利息收入环比上升、利息收入环比下降的良好格局，净利息收入同比增22%；2）手续费在资本市场活跃、财富管理需求井喷的背景下实现高速增长，单季增幅达到49%，对收入贡献显著。整体而言，公司当季收入增长24%居行业前列；信用风险暴露节奏与预期基本一致，信用成本提升至2%高位，从容应对和化解资产质量问题。
    传统业务升级：推动息差逆市提升。公司传统信贷业务升级：1）零售仍是公司传统优势领域，尽管小微企业贷款主动放缓，但信用卡业务展现爆发力，推测2015Q1 住房按揭贷款增长亦良好，整体零售贷款增速超出对公20 个百分点（同比）；2）对公客户转型和条线改革，信贷资源向核心企业、供应链融资、绿色信贷等新兴客户倾斜，以结构优化为主。负债方面，零售活期存款增长较好，债券发行也在当期对资金来源形成有效贡献。尽管降息重定价对贷款收益率有所冲击，但同业资金利率下行和资本市场活跃带来的高收益资产种类增加，公司本级息差水平环比上升18BP 至2.90%高位。
    资产证券化：切入金融大爆炸时代的利器。公司继2014 年成功发行3 期资产证券化产品后，2015 年3 月再次发行个人住房抵押贷款支持证券，规模31.5 亿元，平均利率6.75%、平均剩余期限79 个月，核心分层评级AAA、利率为中长期贷款五年以上利率减0.92%（当前为4.98%）。我们认为，公司资产证券化业务已经走上快速通道，在2015 年内有望实现500-1000 亿级别的发行，一方面对存量资产形成盘活、提升资本运行效率，另一方面契合多层次金融市场发展的大方向、可能成为适应和切入金融大爆炸时代的重要突破口。
    信用风险暴露节奏符合预期，坚实财务基础从容应对后续资产质量压力。
    公司2015Q1 不良余额上升了47 亿至326 亿，我们倒算的核销规模约43 亿，因此核销前不良资产增长接近90 亿，这与2014Q4 的水平（103亿）大致相当；我们判断较高的新增不良是对上一阶段新增逾期和关注类贷款的反映，未来增幅有望保持阶段平稳。公司当季将信用成本提升至2%高位，拨贷比大幅提高19BP 至2.78%，为后续处置和化解不良资产奠定了坚实基础。
    风险因素。宏观经济加速下行，外围金融市场大幅波动。
    维持“买入”评级，王者归来、坚定配置。公司转型思路清晰、业务基础雄厚，当期收入增长强劲、风险暴露可控，是我们2015 年重点推荐的投资品种。维持公司2015/16 年盈利预测为2.26/2.43 元（2014 年为2.22元），当前价18.36 元，分别对应8.1X/7.6X PE，对应2015 年1.3X PB。
    维持公司“买入”评级和2015 年1.6X PB 目标价，合23 元（A 股）或28 港元（H 股）。