主要原因：1）产品结构变化导致毛利率下降，一季度毛利率24.3%，同比下降0.3 个百分点；2）研发支出增加导致管理费用上升，一季度管理费用率8.0%，同比增加2.7 个百分点。考虑二季度公司销量回升，以及管理费用率下降等因素，预计净利润增速有望企稳回升。
    预计公司2015 年销量、收入将保持10%以上的快速增长，盈利能力维持高位。公司展望2015 年汽车行业增长7%，其中商用车增长2.4%。公司2015 年的收入目标约284 亿元（+11%）。我们认为，受益于：1）柴油车排放升级带来的中高端轻卡占比提升；2）黄标车加速淘汰；3）福特撼路者等新产品投放，预计公司销量、收入均将保持10%以上的快速增长，明显好于行业平均水平。考虑公司众多新产品研发，预计研发费用将会继续上升，但占收入的比例有望维持，盈利能力维持高位。
    预计柴油车国IV 标准执行效果将明显好于国III 阶段，有助于公司业绩和估值双升。保有量占比仅17%的柴油车所排放的氮氧化物、一次性颗粒物的占比分别达70%、99%，提高柴油车排放标准迫在眉睫。从2015 年1 月1 日起，全国范围内已正式全面实施国IV 排放标准，执行力度远超此前国II、国III 阶段。公司作为专注于中高端轻卡的领先企业，明显受益，市场份额持续提升，将有助公司业绩和估值双升。
    福特7 座SUV 预计四季度上市，有望成为新的业绩增长点。福特全新七座SUV（撼路者）的量产车于2014 年11 月13 日在北京正式发布，预计将于2015 年10 月上市。根据媒体报道，撼路者定位于三排七座越野SUV，预计售价为30 – 45 万元。平台方面，撼路者是基于Ranger 皮卡平台打造而成，采用了非承载式车身设计。动力方面，预计将搭载2.0 升EcoBoost 汽油发动机，传动系统与之匹配的是6 速手自一体变速箱。综合考虑产品定位、渠道能力，预计撼路者稳态月销在3000 辆左右，有望成为公司新的业绩增长点。
    风险提示：宏观经济增速放缓，导致汽车需求不达预期；太原重汽大幅亏损，侵蚀公司盈利；新产品投放进程、市场开拓不达预期；小蓝基地产能空置，导致盈利能力下滑等。
    盈利预测、估值及投资评级：维持公司2015/16/17 年盈利预测分别为3.14/4.01/5.12 元（2014 年EPS 为2.44 元）。当前价为42.30 元，对应2015/16/17 年分别为13/11/8 倍PE。公司经营管理优秀，受益于排放升级、新产品投放，预计2015 年有望进入利润释放期。结合行业平均估值水平，我们认为公司合理估值为2015 年15-18 倍PE，维持“买入”评级，目标价50 元。